Quỹ "Chương trình đặc biệt" đang bị các nhà đầu tư hạn chế (LP) tranh nhau điên cuồng

Tác giả丨Trần Mỹ                   Biên tập丨Vương Quang Vũ                           Nguồn丨Tóu Zhòng Wǎng

Cuối năm, khi tôi gặp các nhà đầu tư thị trường cấp một, họ lại đề cập đến một chủ đề khá nóng trong ngành: quỹ chuyên biệt đã trở lại. Theo tiết lộ của vị nhà đầu tư này, năm ngoái một trong những quỹ GP hàng đầu đã rất tích cực trong lĩnh vực quỹ chuyên biệt. “Nhiều dự án phía sau đều do quỹ chuyên biệt hỗ trợ, chứ không phải tiền từ các quỹ blind pool truyền thống.”

Thực tế, kể từ khi IPO khởi sắc, thị trường các quỹ chuyên biệt nổi bật đã rõ rệt hơn. Gần đây, tôi còn nghe nói rằng nhiều LP chủ động hỏi về một số dự án hàng đầu, và rõ ràng chỉ quan tâm đến những “dự án sao” này.

“Bởi vì theo các LP đó, so với quỹ blind pool, các dự án sao có tính xác định cao hơn, cũng là hướng phát triển của ngành, tương lai rõ ràng hơn trong lộ trình thoái vốn.” Vị nhà đầu tư này nói.

“Dự án sao, cứ nhắm mắt mà vào”

Trong cuộc trao đổi, nhà đầu tư trên đề cập rằng lý do các LP thích đầu tư vào dự án sao là do “chi phí nhận thức thấp hơn”. “Những dự án này có độ nhận diện cao, phù hợp với định hướng chính sách, không cần phải thẩm định dài dòng hay giải thích nhiều lần, các LP muốn tiếp xúc đều hiểu rõ.”

Quan trọng hơn, đối với đa số LP bên ngoài, dù đã chọn được dự án sao, nhưng cũng rất khó tham gia vào các vòng gọi vốn mới qua các kênh thông thường. Thông thường, các vòng gọi vốn mới thường ưu tiên cho cổ đông cũ hoặc các đối tác chiến lược, huống hồ là một số dự án sao có thể sẽ chọn lọc nhà đầu tư, khiến các nguồn vốn bên ngoài khó chen chân.

Chính vì vậy, quỹ chuyên biệt dự án sao trở thành “món ngon” trong mắt các LP. Quỹ chuyên biệt, thường là quỹ được thành lập để đầu tư vào một dự án cụ thể, thường không tham gia vào các vòng gọi vốn mới, mà vào qua việc mua lại cổ phần cũ. Trong mắt nhiều LP, đây gần như là một trong những con đường chính để tham gia các dự án hàng đầu.

Về định giá, nhà đầu tư trên còn đưa ra ví dụ thú vị: “Ví dụ, một công ty robot người đã nhiều lần xuất hiện trên truyền hình Tết Nguyên Đán, sau khi đầu tư, định giá trị khoảng 12 tỷ nhân dân tệ; một công ty hàng đầu khác theo hướng công nghệ khác thì gần 21 tỷ nhân dân tệ. Trong tình huống này, nếu mối quan hệ của bạn tốt với tôi, tôi có thể giảm giá cho bạn, dựa trên cổ phần cũ của công ty đó là 18 tỷ nhân dân tệ, còn bạn có muốn tham gia không.”

Ở một mức độ nào đó, quỹ chuyên biệt dự án sao cũng tồn tại tình trạng “đánh mặt” để tranh hạn mức, hoặc mượn mối quan hệ quen biết để chiếm lĩnh vị trí hàng đầu. Và loại quỹ này, có cổ phần cũ để mua lại, trong ngành thường được xem là “nhắm mắt vào” cơ hội hiếm có.

“Cứ như Tư Thụ Công Nghệ, nếu có cơ hội lên xe, bạn có lên không? Vì vậy, đừng nghi ngờ gì nữa.” Vị nhà đầu tư này nói.

Các chuyên gia IR cũng xác nhận sự thịnh vượng của quỹ chuyên biệt. Một chuyên gia IR cảm thán: “Trước đây, khi gọi vốn, gặp khách hàng cao cấp, ăn vài bữa rồi vẫn chưa có động thái gì; nhưng giờ thì không cần hẹn, họ chủ động liên hệ. Các LP vùng huyện cũng vậy, chỉ cần nói rõ ràng hơn một chút, ví dụ như ‘IRR, ngưỡng, rút vốn’ thành ‘bảo đảm vốn, lãi suất, rút tự do’ là họ hiểu hết. Thậm chí, khoản đầu tư một lần của họ từ vài trăm nghìn đến vài chục triệu USD cũng không hiếm.”

Ngoài các LP vùng huyện, các chính quyền địa phương, văn phòng gia đình và vốn nước ngoài cũng là các nguồn đầu tư lớn. Đặc biệt, chính quyền địa phương, theo một nguồn trong ngành, thích đầu tư vào các dự án này vì một mặt liên quan đến phát triển ngành, mặt khác tính xác định cao hơn.

Về quy mô đầu tư, chính quyền địa phương cũng rất “hào phóng”, mỗi khoản thường từ vài chục triệu đến hơn năm mươi triệu USD, gấp nhiều lần LP vùng huyện; vốn nước ngoài thì bị hạn chế bởi kiểm soát ngoại hối và yêu cầu cấu trúc, thường tham gia gián tiếp qua cấu trúc SPV (thực thể mục đích đặc biệt). “Dù quy trình đầu tư phức tạp hơn, nhưng loại vốn này có năng lực tài chính rất mạnh, thường chọn các dự án hàng đầu để đầu tư.” Người này tiếp tục nói.

Có thể nói, sự phục hồi của quỹ chuyên biệt đã kích hoạt lại thị trường LP đã ngủ yên từ lâu, nhưng đối với GP, họ cũng phải có dự án sao hoặc dự án hàng đầu trong tay mới có thể chia phần. Vì vậy, từ một góc độ nào đó, các tổ chức tham gia quỹ chuyên biệt vẫn là thiểu số.

Dự án sao, mới dễ gọi vốn

Sự bùng nổ của quỹ chuyên biệt phản ánh nhu cầu về các tài sản có tính xác định. Nhưng đằng sau sự xác định này là chính sách liên tục tăng cường, cùng với sự phát triển mạnh mẽ của các tài sản công nghệ cứng trên thị trường thứ cấp. Đặc biệt, nhiều công ty công nghệ cứng sau khi niêm yết đã nhanh chóng đạt lợi nhuận cao, tạo niềm tin lớn cho thị trường sơ cấp.

Lấy ví dụ hai công ty chip GPU niêm yết cuối năm ngoái, dù trước đó đã có định giá “không thấp”, nhưng sau IPO, giá trị thị trường đều tăng vọt trên 300 tỷ nhân dân tệ, trong đó Moorespeed cao nhất đạt 440 tỷ. Có thể nói, không có mức cao nhất, chỉ có mức cao hơn.

Hơn nữa, đầu tháng 1 năm nay, hai công ty công nghệ Bích Nhân và Trí Phổ, cùng MiniMax, lần lượt niêm yết trên Sở Giao dịch Hồng Kông, đều có giá trị thị trường ban đầu vượt 100 tỷ HKD. Trong đó, MiniMax đến cuối tháng 1 đã đạt đỉnh 599 HKD, gần chục nghìn tỷ HKD, gấp đôi so với lúc mới niêm yết chưa đầy một tháng.

Các ví dụ này khiến thị trường kỳ vọng vào “hiệu quả sau khi các tài sản xác định này lên sàn”, đồng thời cũng khiến các doanh nghiệp hàng đầu chưa niêm yết hoặc dự án sao Pre-IPO trở thành mục tiêu tranh giành của các LP.

Tuy nhiên, không phải dự án nào mang danh “dự án sao” cũng có thể thuận lợi lên sàn. Một nhà đầu tư thẳng thắn: “Trong thực tế, hầu hết các quỹ chuyên biệt đầu tư vào dự án sao đều tuyên bố ‘sau vòng này sẽ nộp hồ sơ IPO ngay’. Nhưng tiến trình thực tế thế nào, vẫn chưa rõ.”

Điều đáng chú ý là, các dự án này thường nhắm đến thị trường Hong Kong, vì một mặt, thị trường STAR Market của Trung Quốc có yêu cầu cao; mặt khác, Sở Giao dịch Hồng Kông với các tiêu chuẩn 18A và 18C dành riêng cho các công ty sinh lợi thấp trong lĩnh vực sinh học y tế và công nghệ đặc thù, giúp nhiều doanh nghiệp robot, trí tuệ nhân tạo đang lỗ vẫn có lối ra.

Một số số liệu cho thấy, trong năm qua, số lượng các doanh nghiệp IPO chờ trên Sở Giao dịch Hồng Kông đã rất đáng kinh ngạc. Tính đến ngày 9 tháng 2 năm 2026, có tổng cộng 386 doanh nghiệp đang chờ IPO, trong đó có 380 doanh nghiệp trên chính thức, 6 doanh nghiệp trên thị trường khởi nghiệp. Trong số này, có 115 doanh nghiệp “A+H”, 43 doanh nghiệp “18A sinh học công nghệ”, và 21 doanh nghiệp “18C công nghệ đặc thù”. Điều này khiến các phiên mở sàn của HKEX thường xuyên trở thành tâm điểm bàn luận.

Về các dự án này, nhà đầu tư trên cho rằng, rủi ro cũng không phải là không có. Theo họ, các quỹ SPV chuyên biệt thường dùng hình thức “hợp danh hạn chế”, một số chưa đăng ký tại Hiệp hội Quỹ đầu tư. “Nếu xảy ra tranh chấp sau này, có thể sẽ khó xử lý, dễ gây thiệt hại quyền lợi LP. Hơn nữa, theo xu hướng thị trường, không ít dự án lên sàn rồi bị giảm giá sau đó.”

“Nhưng dù sao đi nữa, thị trường vẫn chấp nhận vì họ thấy tính xác định này, vì chỉ có ‘dự án sao’ mới dễ gọi vốn.” Nhà đầu tư này kết luận.

Trong sự sôi động, dự án sao cũng đang chảy ngầm

Sự săn đón quỹ chuyên biệt khiến “dự án sao” trở thành nguồn tài nguyên hiếm có trong mắt LP; nhưng ai có thể duy trì dẫn đầu, ai có thể chen chân vào nhóm đầu, thị trường vẫn còn đang “dò xét”. Từ đó, một cuộc chiến ngầm giữa các dự án hàng đầu này đang diễn ra.

Chẳng hạn, trong lĩnh vực hàng không thương mại, cuộc cạnh tranh chủ yếu là về công nghệ tên lửa tái sử dụng, công nghệ chế tạo vệ tinh, khả năng tích hợp chuỗi ngành. Đến nay, Blue Arrow Aerospace và Long March 12A đã đạt được một số đột phá về công nghệ, trong khi công nghệ chế tạo vệ tinh bao gồm khả năng sản xuất hàng loạt, nhỏ gọn, thông minh, cùng các công nghệ như liên lạc laser giữa các vệ tinh, cảm biến độ chính xác cao.

Trong lĩnh vực robot người hình, còn là một sân chơi lớn hơn. Ví dụ, trong lễ hội Xuân Vãn 2026, một trong những sự kiện có hơn 1 tỷ khán giả, lần đầu tiên robot người trở thành mục tiêu tranh đua. Trong đó, Tư Thụ Công Nghệ, sau hai lần xuất hiện trên sân khấu Tết Nguyên Đán với robot “Bê Bê” năm 2021 và “Yêu bot” năm 2025, lần thứ ba đã xuất hiện trên sân khấu Xuân Vãn.

Magic Atom, đối tác chiến lược của “chiến lược robot thông minh”, đã trình diễn robot người Magic Bot Z1, Magic Bot Gen1 và robot bốn chân Magic Dog tại lễ hội; trong khi Galaxy General, được công bố là robot mô hình lớn chính thức của Xuân Vãn 2026, đã tham gia phim ngắn chúc mừng năm mới “Tôi nhớ mãi đêm nay”.

Song Yên Động lực, đối tác của robot người Xuân Vãn, cùng với Cảnh Minh đã hợp tác trong tiểu phẩm “Yêu thích của bà ngoại”. Đối với các công ty này, Xuân Vãn không chỉ là sân khấu trình diễn, mà còn là tín hiệu quan trọng gửi đến LP, chính quyền địa phương và các đối tác ngành rằng “tôi đã bước vào tầm nhìn chính thống quốc gia”.

Đáng chú ý, robot Zhiyuan không xuất hiện trên Xuân Vãn, nhưng đã tự tổ chức một đêm hội “Robot kỳ diệu” trước Tết Nguyên Đán. Trong đêm hội này, các tiết mục múa, tiểu phẩm, ảo thuật, võ thuật, ca hát, trình diễn thời trang đều do robot Zhiyuan thể hiện, cho thấy robot đã bước vào giai đoạn “hệ thống trí tuệ sân khấu”.

Vì vậy, việc xuất hiện trên sân khấu Xuân Vãn, khả năng tổ chức các đêm hội robot tự tổ chức, cùng với sự cạnh tranh về công nghệ của các công ty, đều vô hình nâng cao ngưỡng cửa của các “dự án sao hàng đầu”. Một nhà đầu tư cho rằng, điều này có thể làm tăng hiệu ứng “dẫn đầu” và thúc đẩy quá trình xả bong bóng.

Trong lĩnh vực kể chuyện công nghệ, cuộc cạnh tranh cũng rất khốc liệt: có công ty tập trung vào “tự nghiên cứu hoàn toàn các mô-đun khớp nối”, nhấn mạnh khả năng kiểm soát phần cứng nền tảng; có công ty tập trung vào “động lực mô hình lớn toàn diện”, nổi bật khả năng AI nguyên bản; hoặc dùng “đã vào dây chuyền thử nghiệm trong nhà máy ô tô” để chứng minh khả năng thương mại hóa.

Có thể nói, câu chuyện không hoàn toàn giống nhau, nhưng mục tiêu đều rất nhất quán: đó là xác định “vị trí không thể thay thế của đầu tàu”, duy trì lợi thế về quy mô, để tăng tính xác thực.

Dĩ nhiên, trong cuộc đua này, cạnh tranh còn lan rộng ra bên ngoài. Tháng 1 năm 2026, CEO Li Xiang của Li Auto đã gửi thư toàn thể nhân viên, tuyên bố chính thức bước chân vào lĩnh vực robot người hình, mục tiêu là ra mắt robot người hình “có đầy đủ đặc trưng sinh tồn” trước năm 2030.

Như vậy, cuộc cạnh tranh giữa các robot người hình sẽ ngày càng khốc liệt hơn, các công ty sao cũng phải vươn lên vị trí hàng đầu, mới có thể không bị loại khỏi bàn chơi. Và quỹ chuyên biệt, như là con đường trực tiếp nhất để kết nối câu chuyện sao với dòng tiền thực, cũng sẽ phân phối lại nguồn lực và dòng chảy của thị trường sơ cấp.