Khủng hoảng về câu chuyện của BTC: Bloomberg nói đúng, nhưng chỉ nói một nửa

Tết Nguyên Đán kết thúc rồi, Bitcoin âm thầm rơi xuống dưới 64.000 USD.

Không có sập đổ, không có chim én đen, không có sàn giao dịch hoặc dự án nào lừa đảo rút tiền, chỉ là cảm giác như dao cùn cắt thịt.

Mỗi ngày giảm một chút, mỗi ngày giảm một chút, giá trị thị trường đã bốc hơi hơn một nghìn tỷ USD nhưng vẫn không có nổi một tin tức đáng kể.

Trong lúc này, ngày 21 tháng 2, Bloomberg đăng một bài viết với tiêu đề “Khủng hoảng danh tính nghìn tỷ USD của Bitcoin đang tấn công từ mọi phía”, với ba câu chính: Vàng đã chiếm lấy câu chuyện phòng hộ vĩ mô của Bitcoin, stablecoin đã chiếm câu chuyện thanh toán, thị trường dự đoán đã chiếm câu chuyện đầu cơ.

Theo tôi, Bloomberg đúng hai phần ba, nhưng phần quan trọng nhất, Bloomberg lại không nhìn thấy.

Có vài số liệu không thể phủ nhận

Người làm nội dung dễ mắc một sai lầm: thấy các phương tiện truyền thông hàng đầu phê phán tài sản mình nắm giữ, phản ứng đầu tiên là “Họ không hiểu”, rồi bắt đầu tìm lý do phản biện.

Nhưng, trong bài viết của Bloomberg có vài số liệu là rất thực.

Trong ba tháng qua, các ETF vàng và ETF liên quan đến vàng niêm yết tại Mỹ đã hút ròng hơn 16 tỷ USD. Cùng kỳ, ETF Bitcoin giao ngay rút ra 3,3 tỷ USD. Cặp số này đặc biệt nổi bật đầu năm nay, trong bối cảnh địa chính trị, đồng USD yếu đi, thuế quan liên tục, đều là những yếu tố vĩ mô mà “vàng số” nên thể hiện, kết quả là dòng tiền trú ẩn đã đổ vào vàng.

Cụ thể hơn nữa là: ngày 1 tháng 1 năm 2026, ngày Cục Dự trữ Liên bang Mỹ phát tín hiệu hawkish, vàng tăng 3,5%, Bitcoin giảm 15%. Mối tương quan giữa hai là -0,27. Nếu “vàng số” nghĩa là “cùng vàng thật tăng trong thời khủng hoảng”, thì kỳ thi này Bitcoin đã không vượt qua.

Những người ủng hộ Bitcoin trước đây, như Jack Dorsey, sáng lập Twitter, chuyển sang stablecoin cũng không phải chuyện nhỏ. Vị trí của ông trong giới crypto không cần phải bàn, người đã viết Bitcoin vào gen của Cash App, tháng 11 năm ngoái đã tuyên bố bắt đầu hỗ trợ stablecoin.

Sự bùng nổ của Polymarket trong năm qua cũng là sự thật. Đặt cược bầu cử, thuế quan, Fed, thậm chí còn hợp pháp hơn cả sòng bạc. Đối với những người tham gia thị trường crypto vì cảm giác kích thích, đây là một lựa chọn thay thế nhanh gọn hơn.

Tất cả những điều này, Bloomberg đều đúng.

Nhưng…

Toàn bài của Bloomberg có một logic ngầm: Giá trị của Bitcoin đến từ vai trò của nó trong việc kể chuyện. Những chức năng này đang bị thứ khác chiếm mất, nên giá trị của Bitcoin đang mất đi.

Logic này có một tiền đề chưa nói rõ: Nó cho rằng Bitcoin phải “chiến thắng” một chức năng cụ thể nào đó thì mới có tư cách tồn tại.

Vàng cũng không thể thắng nổi logic này. Vàng không phải là công cụ thanh toán tốt nhất, không phải là công cụ đầu cơ tốt nhất, trong một số kịch bản chống lạm phát, TIPS (trái phiếu bảo vệ lạm phát) còn hiệu quả hơn.

Nhưng vàng vẫn là vàng. Hàng nghìn năm qua, không ai yêu cầu nó “chứng minh chức năng”, sự tồn tại của nó đã là giá trị. Bởi vì niềm tin của con người vào “khan hiếm, bền vững, không thể giả mạo” còn mãnh liệt hơn bất kỳ lý thuyết chức năng nào.

Bitcoin đang làm điều tương tự, chỉ là nó mới có 16 năm lịch sử, chưa đủ để trở thành “đương nhiên” như vàng.

Trong bài viết của Bloomberg có câu rất sắc sảo: “Nguy cơ lớn nhất của Bitcoin không phải đối thủ cạnh tranh, mà là sự chuyển dịch. Khi không còn một câu chuyện đơn lẻ nào đủ sức giữ vững nó, thì sự chú ý, vốn và niềm tin sẽ dần dần trôi đi.”

Trong ngắn hạn, câu này có lý, nhưng nó xem “chuyển dịch” và “lắng đọng” như hai việc đối lập.

Khi Bitcoin không còn là nhân vật chính của câu chuyện hot, những người giữ nó lại chính là những người không cần câu chuyện. Lý do họ giữ là do hiệu ứng mạng, độ sâu thanh khoản, sự chắc chắn của quy định, và ngày càng nhiều các tổ chức chủ quyền mua vào.

Việc lớn bị bỏ qua

Trong bài viết có một câu, trọng lượng còn hơn cả phần còn lại của bài, nhưng dễ dàng bị bỏ qua:

“ETF giao ngay của Bitcoin đã biến Bitcoin thành một phần cố định vĩnh viễn trong danh mục đầu tư.”

Điều này đã hoàn toàn thay đổi cấu trúc người nắm giữ.

Trước ETF, các chủ sở hữu chính của Bitcoin là cá nhân, sàn giao dịch, thợ mỏ, cùng một số tổ chức có xu hướng rủi ro cao. Đặc điểm của họ là hành xử rất cảm xúc — tăng thì mua, giảm thì bán. Vì vậy, năm 2018, thị trường gấu giảm 84%, năm 2022 giảm 77%.

Sau ETF, xuất hiện một dòng tiền mới: quỹ hưu trí, quỹ tài sản quốc gia, văn phòng gia đình, quỹ bảo hiểm. Động cơ mua của dòng tiền này chỉ có một: phân bổ tài sản, mua theo tỷ lệ phân bổ, rồi để đó không động đến, khi thị trường giảm sẽ tự điều chỉnh, bổ sung ngược lại.

Hiện tại, Bitcoin đã giảm hơn 40% so với đỉnh, phần nào nhờ dòng tiền ETF tạo thành một lớp hỗ trợ mới ở đáy. Các cổ phần vẫn đang trao đổi, lượng Bitcoin lớn từ các thợ mỏ, người tích trữ sớm, các nhà ngành chuyển sang các tổ chức, quá trình này chắc chắn sẽ đi kèm với những đau đớn.

Bloomberg đã nhận ra hiện tượng này, nhưng không đi sâu hơn. Họ chỉ thấy câu chuyện mất đi, mà không thấy cùng lúc, cấu trúc người nắm giữ đang chuyển từ “người chơi casino” sang “nhà đầu tư phân bổ tài sản”.

Đáy ở đâu?

Chỗ đáy của Bitcoin trong đợt này, chẳng ai biết rõ, chỉ có thể đoán.

Nhưng có vài điều, đáng để quan sát hơn là giá cả.

Tính liên tục của dòng tiền ETF. Hiện tại, dòng chảy ròng là số liệu ngắn hạn, nếu kéo dài thành hàng quý, thì điều đó có nghĩa là nhu cầu phân bổ của các tổ chức đang thu hẹp, thực sự có vấn đề. Nếu ổn định trở lại, đó mới là tín hiệu thực sự.

Tỷ lệ Bitcoin so với vàng. Hiện tại đang ở vùng thấp nhất trong lịch sử, lần thấp nhất trước đó là tháng 3 năm 2020, trong đợt sụp đổ do dịch bệnh. Tỷ lệ này không dự đoán sự phục hồi, nhưng mô tả mức độ định giá thấp hơn so với thực tế.

Tiến trình đề cử Kevin Warsh. Một trong những nguyên nhân thúc đẩy đợt giảm này là kỳ vọng đồng USD mạnh lên do đề cử của ông. Biến số vĩ mô này đi theo hướng nào, sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến định giá của Bitcoin như một tài sản rủi ro.

Và còn một điều Bloomberg hoàn toàn không đề cập: các cuộc thảo luận về chiến lược dự trữ Bitcoin của chính phủ Mỹ vẫn đang tiếp tục. Nếu điều này thành hiện thực, danh sách chủ sở hữu chủ quyền của Bitcoin sẽ mở rộng từ El Salvador sang các nền kinh tế lớn nhất thế giới.

Bài viết của Bloomberg rất hay, nhưng vấn đề nằm ở góc nhìn của nó: là góc nhìn của nhà phân tích thị trường, không phải của nhà đầu tư.

Nhà phân tích thấy câu chuyện thất bại, gọi là khủng hoảng.

Nhà đầu tư thấy câu chuyện thất bại, gọi là định giá trở về.

Hai góc nhìn đều chưa đầy đủ.

Chưa thể kết luận lúc này, nhưng có một điều chắc chắn: Bitcoin không đang chết, nó đang lột xác.

Lột xác, thật sự rất đau.