不丹，這個坐落於喜馬拉雅山脈東段的內陸小國，曾在全球比特幣主權敘事中占有獨特地位。它既不是薩爾瓦多那樣的「法幣實驗場」，也不是美國或中國式的「扣押資產管理方」——不丹走的是一條幾乎沒有國家複製過的道路：以本國過剩的水力發電自行挖掘比特幣，將自然資源直接轉化為數位資產儲備。這條路線一度讓它躋身全球主權比特幣持有者前列，但最新鏈上數據顯示，這條路或許已接近終點。
Arkham Intelligence 數據顯示，不丹皇家政府在過去十八個月內累計減持約 70% 的比特幣儲備，持倉自 2024 年 10 月約 13,000 BTC 的高點驟降至目前約 3,774 至 3,954 BTC 區間。與此同時，其依賴水力發電運作的比特幣礦池已超過一年未錄得單筆 100,000 美元以上的挖礦流入，挖礦活動幾近停滯。從「主權挖礦先鋒」到「系統性賣家」，不丹的轉向為加密市場提供了一個值得深入剖析的觀察樣本。
不丹比特幣儲備十八個月銳減七成
從總量來看，不丹的比特幣儲備收縮幅度相當顯著。以 2024 年 10 月約 13,000 BTC 為峰值基準，十八個月後持倉滑落至約 3,774 BTC，美元價值從巔峰時期的超過 15 億美元縮水至約 2.725 億美元。僅 2026 年以來，從不丹政府關聯錢包中轉出的比特幣價值已累計約 2.157 億美元，淨流出約 1.2 億美元。
從節奏觀察，這波減持並非一次性操作，而是呈現明顯的有序減持特徵。自 2025 年 9 月起，不丹開始以每批 500 萬至 1,000 萬美元的規模分批變現，資金流向交易所及 QCP Capital 等做市商。2026 年 3 月，減持節奏明顯加快——不丹於兩天內轉移 973 BTC（約 7,200 萬美元），隨後又轉出 519.7 BTC（約 3,675 萬美元）。4 月 10 日，不丹再轉出 250 BTC（約 1,800 萬美元）至新建錢包，持倉進一步降至約 3,774 BTC。這種「分批、定向、持續」的轉帳模式顯示操作屬於結構性財務安排，而非臨時性的市場擇時行為。
不丹比特幣持有，來源： X/Wu區塊鏈
關鍵數據指標變化對比
| 數據指標 | 峰值（2024 年 10 月） | 當前（2026 年 4 月） | 變化幅度 |
|---|---|---|---|
| 比特幣持倉量 | 約 13,000 BTC | 約 3,774 BTC | 減少約 9,226 BTC |
| 美元估值 | 超過 15 億美元 | 約 2.725 億美元 | 縮水約 82% |
| 2026 年累計轉出 | —— | 約 2.157 億美元 | —— |
| 全球主權排名 | 第四位 | 第六位 | 下降兩位 |
參考 Gate 行情數據，截至 2026 年 4 月 13 日，比特幣價格為 71,061.4 美元，二十四小時內小幅回落 0.86%，市值約 1.33 兆美元，市場情緒處於中性區間。當前價格較 2025 年 10 月創下的 126,080 美元歷史高點已回撤約 43%，資產價格本身的下行壓力無疑加劇了儲備的美元計價縮水。
從水電紅利到戰略性退出
不丹的主權比特幣敘事始於 2019 年，國有投資機構 Druk Holding and Investments 開始利用本國豐富的水力資源進行比特幣挖礦，將雨季盈餘電力轉化為數位資產，成本基礎幾乎為零。在巔峰時期，這一策略一度貢獻該國 GDP 近 40%。
但轉折點自 2024 年下半年開始浮現。2024 年 10 月，不丹持倉達到約 13,000 BTC 的峰值；隨後啟動逐步減持通道。2024 年 11 月，不丹自 Foundry USA 礦池地址收到最後一筆挖礦收益——約 0.9 BTC（當時價值約 75,730 美元），此後鏈上再無大額挖礦流入。2025 年 9 月，不丹集中拋售約 3,500 BTC，減持加速。2026 年 3 月至 4 月，轉帳頻率與規模進一步加大，持倉跌破 4,000 BTC。
值得注意的是，不丹於 2025 年 12 月曾公開承諾投入多達 10,000 BTC 資助格勒普正念城（Gelephu Mindfulness City）這一特殊經濟區專案，當時市場普遍認為其將長期持有比特幣作為戰略儲備。然而不到四個月後，其持倉已降至不足 4,000 BTC，實際動作與公開表態之間的落差值得關注。
主權挖礦為何戛然而止
鏈上數據顯示，不丹已超過一年未錄得單筆 100,000 美元以上的挖礦流入，Arkham 也指出其挖礦活動可能已於 2024 年 11 月前後停止。這一判斷同時獲得 Gate News 4 月 11 日報導的進一步印證——不丹水力發電目前更多用於向鄰國印度售電，而非比特幣挖礦。
挖礦停擺的驅動因素是多重的。從全球礦業宏觀環境來看，據 CoinShares 2026 年第一季挖礦報告，2025 年第四季是自 2024 年 4 月減半以來礦工面臨的最艱難季度。比特幣價格自約 124,500 美元歷史高點大幅回撤，全網算力處於歷史高位，算力價格自 2025 年 7 月的約 63 美元/PH/天下滑至 2026 年 3 月初的約 28 至 30 美元/PH/天，創下五年新低。全球約 20% 的礦工進入「投降狀態」，多家上市礦企大幅削減比特幣持倉。
就不丹的具體情況而言，其比特幣礦場規模相對有限，對全網算力價格變動的敏感度更高。據 CoinDesk 分析，在幣價下行與難度攀升的雙重擠壓下，不丹小型礦場的獲利能力已受到嚴重衝擊，而直接向鄰國印度出售電力的經濟效益顯著更高。事實上，Gate News 報導已明確確認了這一轉變——不丹水力發電目前更多用於出口售電。
此外，不丹原規劃與 Bitdeer Technologies 合作建設高達 600 MW 的比特幣挖礦電力項目，但鏈上數據顯示，自 2024 年 4 月減半以來，其實際挖礦速度已經放緩，大規模擴張計畫可能已被擱置。綜合來看，不丹正從「用電力生產比特幣」的模式，切換到「用電力換取法定收入」的模式——在礦業利潤空間持續壓縮的背景下，這是一道理性的經濟算術題。
全球礦業「投降潮」中的主權玩家
不丹的減持行為並非孤立事件。將其放在 2026 年初全球比特幣礦業及機構持倉格局中審視，一個更完整的市場圖景得以浮現。
在同一時期，多家上市礦企也採取不同程度的減持策略。MARA 於 3 月 4 日至 25 日出售 15,133 BTC（約 11 億美元），用於回購可轉換票據；Riot Platforms 在 2026 年第一季出售 3,778 BTC（約 2.895 億美元）；Cango 出售 2,000 BTC 償還貸款，Genius Group 清倉全部 84.15 BTC 償還 850 萬美元債務。這波由礦企主導的拋售潮與不丹的行動在時間上形成共振，共同構成市場供給端的壓力來源。
然而，並非所有機構都在減持。MicroStrategy 於 2026 年 3 月逆勢購入 44,377 BTC，總持倉超過 766,970 BTC。薩爾瓦多的比特幣持有量已超過 7,618 枚，與不丹形成鮮明對比。在全球主權層面，據 Arkham 統計，美國、中國、英國、烏克蘭、薩爾瓦多與不丹等政府合計持有約 432,000 BTC，占總供應量約 2.1%。不丹雖減持七成，仍以約 3,774 BTC 的持倉位列全球政府第六大持有者。
從更宏觀的角度來看，不丹退出挖礦的決策可能對全球算力分布產生微妙影響。據 CoinShares 報告，2026 年第一季比特幣網路算力下降約 6%，反映礦業整體獲利壓力。雖然不丹的算力占比在全球有限，但其退出意味著「低成本水電挖礦」這一細分模型規模進一步收縮。與此同時，部分礦企正將資源從比特幣挖礦轉向 AI 與高效能運算基礎設施，AI/HPC 合約的累計規模已超過 700 億美元。這種「算力資源再配置」趨勢，或許比單一的持倉變化更具結構性意義。
不確定性尚存：敘事中的待解疑問
儘管鏈上數據清楚指向減持與挖礦暫停，但敘事中仍有幾個關鍵環節尚未釐清。
其一，資金去向透明度不足。不丹轉出的比特幣中，相當部分流向未標記錢包地址。2026 年總計 2.157 億美元的轉出中，一部分被認定為流向 QCP Capital 等做市商，但另一部分的目的地仍不明確。這些資金是已轉換為法定貨幣用於國家財政支出，還是轉移至其他未被追蹤的地址以新形式持有，目前缺乏確鑿證據。
其二，格勒普正念城專案的資金承諾與實際減持之間存在張力。2025 年 12 月承諾的 10,000 BTC 資助計畫，與目前不足 4,000 BTC 的實際持倉形成顯著落差。這一矛盾尚無官方說明。
其三，Druk Holding and Investments 自減持啟動以來，始終未就資金轉移或挖礦業務狀況發表公開評論。在缺乏官方確認的情況下，目前關於礦業「完全停止」的判斷仍屬於鏈上數據的推測。
其四，不丹仍持有約 3,774 BTC。剩餘持倉的去向——繼續減持抑或轉為長期持有——將成為下一階段觀察的關鍵變數。
情境推演：三條可能路徑
情境一：有序退出，剩餘持倉持續減持
若不丹延續當前「分批、定向、持續」的減持模式，預計在 2026 年內可能將持倉進一步壓縮至 1,000 BTC 以下，甚至完全清倉。在此情境下，不丹對市場的直接供給壓力雖因剩餘持倉有限而邊際減弱，但其作為「主權玩家」退出的信號效應可能影響其他中小型主權持有者的決策，產生一定程度的「羊群效應」風險。全球礦業算力的再分配進程將持續推進，低成本水電模型的吸引力在短期內將進一步下降。
情境二：政策轉向，停止減持並尋求恢復挖礦
若比特幣價格出現顯著回升，礦業獲利能力改善，不丹可能暫停減持並考慮恢復挖礦營運。然而，礦機設備老化、運維團隊解散以及已切換至售電模式的電力資源，均構成實際的恢復障礙。即使重啟，產能恢復也需至少數月爬坡期。此情境的機率受比特幣價格走勢與全網算力水準變化的直接影響，當前市場環境下短期恢復挖礦的條件尚不充分。
情境三：資產重組，轉換持有形式
不排除一種可能性：不丹的轉帳並非全部用於變現，部分資金可能以 ETF 份額或其他數位資產形式重新進入其資產負債表。由於部分轉帳流向未標記地址，其最終持有型態尚無法從公開鏈上數據驗證。若這一路徑屬實，則目前市場對「不丹系統性退出」的解讀可能部分失真。然而，在沒有進一步資訊披露前，此情境仍屬假設範疇。
結語
不丹的比特幣故事折射出一個小型經濟體在加密資產領域的真實權衡：當「用電力挖礦」的邊際收益低於「用電換法幣」的直接收益時，經濟理性自然會引導資源流向回報更高的選項。從這個角度來看，不丹的減持並非對比特幣價值的否定，而是對當下礦業經濟現實的一次冷靜計算。
這一事件同時揭示了一個更廣泛的市場命題——主權國家參與加密資產的方式，正從早期的「象徵性持有」與「資源驅動型挖礦」，逐步演進至更複雜的「資產負債管理」階段。在這個階段，鏈上透明度讓每一筆主權級資產流動都成為可被市場即時解讀的訊號，這種透明度既是加密資產的獨特優勢，也對參與其中的主權實體構成新的約束。不丹的下一步動作，以及更多主權玩家的入場方式，將持續塑造這一敘事的新篇章。
