微策略死亡螺旋！Peter Schiff 曝優先股陷阱，比特幣概念股恐崩盤

黃金擁護者 Peter Schiff 重新點燃了他與比特幣世界的恩怨，這次直接針對 Michael Saylor 及微策略（MSTR）的資本結構。他主張，這家比特幣概念股的高收益優先股被投資人嚴重誤解。他的警告直截了當，只有當 MSTR 決定宣布股息時，才會發放紅利，未申報的股息不會累積，他們將永遠失去。

優先股結構的致命缺陷

（來源：微策略）

Schiff 主張核心缺陷在於結構性。許多以收益為導向的基金一直在買入微策略優先股，因為他們認為會穩定獲得穩定的派發。Schiff 認為這種假設是錯誤的。正如他所寫：「MSTR 的商業模式依賴以收益為導向的基金購買其『高收益』優先股。但這些公布的收益實際上永遠不會被支付。」

他主張這些股票更像是公司自行決定的可選票息，而非傳統的累積優先權。傳統累積優先股在公司跳過支付時，未支付的股息會累積，日後必須補發。但微策略的優先股結構不同，未申報的股息不會累積，一旦跳過就永久消失。這種彈性在今天看起來或許無害，但 Schiff 表示，這掩蓋了一種可能迅速瓦解的融資模式。

這種結構性差異對比特幣概念股投資者至關重要。許多收益導向的機構投資者購買優先股是為了穩定的現金流，他們的投資組合策略和風險模型都建立在這個假設之上。如果微策略決定不發放股息，這些基金不僅損失當期收益，更無法在未來追回。這與傳統的累積優先股形成鮮明對比，後者即使延遲支付，債權最終仍會得到滿足。

Schiff 認為，在他看來，一旦基金經理意識到股息「實際上永遠不會發放」，他們就會「拋售優先股」,關閉微策略繼續發行股息的能力。這種認知轉變可能來自多個觸發點：比特幣價格的持續下跌、微策略財務壓力的增加，或者僅僅是機構投資者對條款細節的深入審查。

死亡螺旋的自我強化機制

這句話可不是輕易被使用的。Schiff 主張微策略依賴賣出更多優先股來維持策略，而失去這個通道將使公司陷入困境。沒有可靠的收益買家，公司籌資能力枯竭，優先市場崩潰，股票承受壓力。對 Schiff 而言，這是自我強化的撤退定義：買方減少，宣告股息減少，買方更少。

死亡螺旋的四個階段

第一階段：機構投資者意識到股息不累積的結構性缺陷，開始減少或停止購買新發行的優先股

第二階段：微策略失去主要融資管道，被迫減少或停止股息發放以保存現金

第三階段：已持有優先股的投資者開始拋售，引發價格下跌和市場流動性枯竭

第四階段：融資能力完全喪失，公司無法為比特幣購買策略籌資，股價崩盤

這種螺旋的可怕之處在於它的自我強化性質。每一個階段都會加劇下一個階段的嚴重性。一旦市場情緒轉向，很難找到願意在下跌過程中接盤的買家。對於比特幣概念股而言，這種流動性危機可能比其他行業來得更快更猛，因為加密資產本身的波動性就極高。

微策略的商業模式本質上是槓桿做多比特幣。公司透過發行債券、可轉換債券和優先股籌集資金,然後用這些資金購買比特幣。這種策略在比特幣上漲時產生巨大回報,但在下跌時也會放大損失。截至目前，微策略持有超過 50 萬枚比特幣，成本基礎約為每枚 5 萬美元。當比特幣價格高於這個水平時，公司的資產負債表看起來健康。但如果比特幣跌破這個關鍵價位，槓桿效應將反向運作。

比特幣下跌與雙重壓力

Schiff 將批評與比特幣在跌破 90,000 美元後的更廣泛攻擊並列，指出比特幣「以黃金計價下跌 40%」。對 Schiff 來說，微策略的結構和比特幣的下跌是同一論點的兩面。作為長期的黃金擁護者和比特幣懷疑論者，Schiff 一直主張黃金才是真正的價值儲存工具，而比特幣是投機泡沫。

以黃金計價來衡量比特幣的表現，是 Schiff 慣用的論述框架。當比特幣以美元計價上漲時，Schiff 會指出黃金也在上漲，因此比特幣相對黃金可能實際下跌。這種論述雖然在比特幣支持者看來有偏見，但對於傳統資產配置者而言確實提供了另一個視角。如果投資者的目標是對沖通脹和法幣貶值，那麼相對黃金的表現確實是重要的比較基準。

微策略作為最激進的比特幣概念股，其命運與比特幣價格高度相關。當比特幣從 2021 年的高點 69,000 美元下跌時，微策略股價也經歷了劇烈波動。雖然公司堅持「長期持有」策略從未賣出比特幣，但這種策略的可持續性取決於持續的融資能力。如果優先股市場真如 Schiff 所言出現問題，微策略可能被迫改變策略。

更廣泛的市場環境也在惡化。美聯儲持續的高利率政策使得高收益債券和優先股的吸引力下降，因為投資者可以從更安全的政府債券獲得可觀收益。在這種環境下，微策略需要提供更高的票息才能吸引買家，這進一步增加了公司的財務負擔。

投資者應該擔心什麼

Schiff 的預測相當明確——他認為微策略可能「最終會破產」。無論投資人是否同意，他的攻擊都聚焦於許多股東尚未充分檢視的融資工具細節。若情緒轉變，優先票可能成為市場下一個壓力點。對於持有微策略股票或優先股的投資者，以下是需要密切關注的風險因素：

關鍵風險指標

比特幣價格走勢：若跌破 50,000 美元成本基礎，將觸發帳面虧損和市場恐慌

優先股發行頻率和定價：如果新發行優先股的票息大幅上升或發行量下降，顯示市場需求減弱

股息宣告頻率：任何跳過股息發放的決定都可能引發 Schiff 預測的螺旋

機構持倉變化：追蹤收益導向基金的持倉變化，大規模贖回是警示訊號

然而，也有觀點認為 Schiff 的預測過於悲觀。支持者指出，微策略的比特幣持倉隨著時間推移仍有可觀收益，公司有能力在比特幣價格回升時償還債務。此外，Michael Saylor 本人也持有大量公司股票和比特幣，他的個人財富與公司命運緊密相連，這提供了一定的信心保證。

比特幣概念股作為一個新興投資類別，其風險回報特徵仍在被市場理解和定價。微策略作為這個類別的旗艦，其成敗將對整個比特幣概念股板塊產生深遠影響。