撰文：肖飒法律团队
最近，香港证券及期货事务监察委员会（SFC）与财经事务及库务局（FSTB）联合发布的虚拟资产监管新规，在业内引发广泛关注。最核心的变化是：过去主要监管交易平台的做法，正在扩展到整个业务链条——从场外交易、投资建议，到资产管理，全部纳入统一的发牌制度。
对此，很多人第一反应是「又要多一道审批」，但细读文件会发现，监管层的意图并非设卡，而是建立一套清晰、稳定、可预期的规则体系。这套制度既是对此前 VATP 制度的完善，也是给机构资金与长期资本的确定性信号。
换句话说，香港不是在收缩，而是在为更大规模的合规资本入场铺路。对真正想在这里长期发展的机构来说，现在不是焦虑「要不要持牌」，而是思考如何用好这套规则。
一、OTC 牌怎么拿？门槛有多高？
过去，虚拟资产的场外交易（OTC）长期处于监管灰色地带。许多机构认为，只要不直接面向公众运营交易所，就无需申请牌照。然而，这一认知在 2025 年底被彻底打破——香港证券及期货事务监察委员会与财经事务及库务局联合宣布，正式启动针对虚拟资产场外交易商的发牌制度立法程序。
新规明确指出：凡以业务形式向客户提供大额法币与虚拟资产兑换服务的实体，无论是否盈利、是否自称「技术平台」或「撮合中介」，均构成受规管活动，必须申请牌照。这意味着 OTC 业务正式从「自律探索」迈入「法定持牌」时代。
（一）谁需要持牌？监管覆盖哪些主体？
监管的核心判断标准并非主观意图或收入模式，而是是否「以业务形式」开展相关活动。据此，以下类型的机构将被纳入持牌范围：
1.专业 OTC做市商：为机构客户、家族办公室或高净值人士提供大额比特币、以太坊等主流资产的买卖报价；
3.提供法币出入金服务的金融科技公司：若其实质上提供虚拟资产与法币之间的双向兑换服务，且具备持续性与商业性特征；
值得注意的是，即便是非营利性或辅助性服务，只要具有重复性与组织性，也可能被认定为受规管活动。例如，一家私募基金若定期为其有限合伙人（LP）提供 BTC/USD 兑换服务作为增值服务，即便未单独收费，也可能被视为从事 OTC 业务。
（二）持牌门槛：不只是「交材料」，更是系统性合规能力建设
拟议中的 OTC 牌照将参照传统证券第 1 类（证券交易）牌照框架设计，但针对虚拟资产的特殊风险，提出了更高、更具体的合规要求：
2.反洗钱与 KYC 体系：必须建立符合FATF国际标准的客户尽职调查流程，并对大额交易（如单笔超过 80 万港元）实施强化审查；
3.交易监控与报告机制：所有交易必须可追溯、可审计，并按监管要求向 SFC 报送可疑活动；
4.资金结算安全：严禁现金交割。持牌 OTC 必须通过受监管的银行通道完成法币结算；如确需实物交割，须在指定保险库或经批准的安全场所进行；
5.技术风控能力：鼓励采用智能合约、链上抵押或第三方托管机制，以减少人为操作风险——这一要求正是对 2025 年 12 月「亿元现金抢劫案」所暴露的线下 OTC 安全隐患的直接回应。
（三）「无意违规」不是免责理由：豁免空间基本消失
新规中一个极为关键的细节是：是否构成受规管活动，取决于行为本身是否属于「业务形式」，而非是否有意从事金融业务或是否从中获利。
类似逻辑也适用于其他虚拟资产业务。例如，一家研究机构若定期向付费订阅用户发送包含具体代币买入建议的市场周报，即使未单独收取「投资顾问费」，只要该服务是其常规业务的一部分，就可能被认定为从事第 4 类受规管活动（就虚拟资产提供意见）。
同样，家族办公室为客户配置的投资组合中哪怕仅包含 3%的比特币，也不再能依赖过去「少量持有可豁免」的模糊地带。新规明确取消了此类比例豁免，传递出清晰信号：风险不会因规模小而消失，责任亦不因「无意违规」而免除。任何平台或机构都不能以「我们没想做金融业务」为由回避合规义务。
二、托管要求看似收紧，实则打开机构资金通道
值得注意的是，此次新规明确表示，不会为现有服务提供者设置「被视为已获发牌」的安排。这意味着，无论你现在是否已有用户、是否运营多年，只要法规生效时未完成正式申请，就必须停止相关业务。
这与部分市场的「 grandfathering」（祖父条款）做法形成鲜明对比。香港选择了一条更严格但更公平的路径：所有参与者站在同一起跑线，按同一套标准申请。
对机构而言，这则意味着不能再等「政策明朗后再行动」。目前距离咨询截止（2026 年 1 月 23 日）仅剩不到三周，之后将进入立法程序。建议已开展相关业务的团队立即做三件事：
1.梳理现有业务中哪些环节可能触发牌照要求；
2.与 SFC 或法律顾问确认是否适用豁免情形；
3.启动预申请流程，包括资本准备、托管对接、风控文档整理。
早一步启动，就少一分业务中断的风险。
三、没有「过渡期红利」，只有「准备早的优势」
另一个较有争议的点是客户资产必须交由 SFC 认可的托管人保管。一些从业者担心这会限制操作灵活性，尤其对习惯使用自托管或多签方案的团队而言。
但换个角度看，这项要求恰恰解决了机构投资者最大的顾虑——资产安全。养老金、主权基金、大型资管公司之所以迟迟未大规模进入虚拟资产领域，核心障碍之一就是缺乏符合监管标准的托管解决方案。
香港强制持牌平台使用合规托管，等于向全球资本发出一个信号：在这里，客户资产与平台自有资产是严格隔离的，有独立审计、有监管监督、有追责机制。这种制度安排，比技术上的「去中心化」更能打消传统资金的疑虑。
写在最后
飒姐团队认为，过去几年，虚拟资产行业经历了从狂热到回调的过程。如今，市场不再追捧「快」和「新」，而是更看重「稳」和「可信」。
香港此次监管升级，正是顺应这一趋势。它没有否定创新，而是把创新装进制度的容器里。对于从业者来说，真正的机会不在于钻空子或打擦边球，而在于谁能率先把合规能力转化为服务优势——比如向客户展示完整的托管链条、清晰的适当性评估流程、可验证的交易记录。这些细节，未来将成为机构选择合作伙伴的核心依据。
合规不是终点，而是参与下一轮竞争的起点。
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