الطرح العام الأولي في الولايات المتحدة: هل هو مصير نهائي لشركات التشفير أم مجرد تدبير مؤقت؟

التشطيب: ChainCatcher

حالياً، يوجد حوالي 13 شركة تشفير في طابور تقديم طلبات للهيئة العامة لسوق المال SEC للإدراج في الولايات المتحدة، تشمل بورصات، وشركات تعدين، وبروتوكولات DeFi وغيرها من المؤسسات.

لماذا ترغب العديد من شركات التشفير في الإدراج في الولايات المتحدة؟ ما هي الجاذبية الأساسية للإدراج في الولايات المتحدة؟ بالنسبة لشركات التشفير، هل الإدراج في الولايات المتحدة هو طريق النجاح السهل، أم أنه يخفي تحديات ومخاطر لا يمكن تجاهلها؟

في هذه الحلقة من Space «الإدراج في الولايات المتحدة، هل هو محطة نهاية لشركات التشفير؟» دعونا ندعو Kevin Law، مدير التعاون الاستراتيجي في OSL، وMidori Ge، مديرة تطوير الأعمال في Futu كندا، وJade، مديرة العلاقات العامة وباحثة في HashKey Group، وSean Tao، شريك في EVG، وJoy Chen، مديرة الاستثمار في Waterdrip Capital، وXinGPT، مساهم في Distill AI، وTim، الرئيس التنفيذي لشركة BM Capital، وJT Song، المسؤول عن اللغة الصينية في 0G، للانخراط في حوار عميق حول «هل أصبح الإدراج في الولايات المتحدة هو الهدف النهائي لتطوير شركات التشفير؟»

يمكن النقر للاستماع إلى إعادة العرض الكاملة

السؤال الأول: لماذا تختار العديد من شركات التشفير الإدراج في الولايات المتحدة؟ ما هي الجوانب الأساسية التي تعكس جاذبية الإدراج في الولايات المتحدة؟

كيفن: سيكون الطرح العام الأولي في الولايات المتحدة ودمج المالية التقليدية مع Web3 من النقاط الرئيسية في التطور المستقبلي، حيث أن Web3 يحقق تدريجياً الاندماج مع Web2 من الناحية التقنية وسوق رأس المال.

Midori: لقد كنت مسؤولاً عن أعمال المعارض في جنوب شرق آسيا في Metisport في هونغ كونغ لمدة عامين، وأعيش الآن في تورونتو، وأنا أتابع سوق الخارج عن كثب في الآونة الأخيرة.

تظهر حالة فتو أن الإدراج في الولايات المتحدة يوفر قيمة أساسية للشركات المشفرة: توفر بورصات مثل ناسداك عمق السوق، وعلاوة التقييم، وتأمين العلامة التجارية العالمية، وهو أمر بالغ الأهمية لتعزيز مصداقية الصناعة وجذب الحركة.

شون: بلغت ذروة حجم تداول Circle اليومي 26 مليار دولار، متجاوزةً إجمالي سيولة جميع الرموز الأخرى باستثناء BTC و ETH.

هذا العام، يعود السبب الرئيسي لقيام شركات التشفير بالتوجه بكثافة نحو إدراجها في الولايات المتحدة إلى:

تحسين بيئة الرقابة

ميزة تقييم الأسهم الأمريكية (مثل القيمة السوقية لشركة Circle تتجاوز كمية إصدار USDC)

أثر العلامة التجارية الأقوى

جوي: تُظهر ردود الفعل في السوق ظاهرة: حتى بعض المشاريع المشفرة ذات الجودة العالية التي تحقق إيرادات سنوية تصل إلى عشرات الملايين من الدولارات وتتمتع بتدفق نقدي مستقر، بعد دخولها إلى بورصات العملات، يصعب أن تعكس قيمتها السوقية والسيولة وحجم التداول الأساسيات التجارية بشكل حقيقي.

بالمقارنة، يمكن للأسواق المالية الناضجة مثل سوق الأسهم الأمريكي وسوق الأسهم في هونغ كونغ أن تعكس قيمة المشاريع بدقة أكبر. هذه هي السبب الرئيسي وراء اختيار عدد متزايد من المشاريع الأصلية في عالم العملات الرقمية للإدراج في هذه الأسواق.

XinGPT: كمدير سوق اللغة الصينية في Lindulabs، أركز على تحليل بيانات تداول الأصول المشفرة والأسهم الأمريكية والأسهم في هونغ كونغ. استنادًا إلى خبرتي في أبحاث رأس المال الاستثماري في البورصات ومجال الذكاء الاصطناعي، أتحلى بموقف حذر تجاه إدراج الشركات المشفرة: حاليًا، فإن عددًا قليلاً فقط من المجالات مثل البورصات والعملات المستقرة تتمتع بتدفقات نقدية مستقرة، بينما لا يزال معظم المشاريع يعتمد على اقتصاد الرموز.

تتمتع الشركات المشفرة ذات الأعمال الواضحة (مثل Circle) بإمكانية أعلى للإدراج، بينما تواجه المشاريع الأصلية (مثل pump.fund) تحديات التوافق مع الأسواق المالية التقليدية. يكمن مستقبل الصناعة في إنشاء ممر ثنائي الاتجاه بين العملات والأسهم:

دفع مشاريع DeFi عالية الجودة (مثل ARV) إلى الإدراج العكسي

تشجيع الشركات التقليدية على إصدار الرموز وبناء آليات مالية مبتكرة

JT: Circle يعتبر جسرًا يربط بين العملات الرقمية والمالية التقليدية، ويتميز بنموذج أعمال ناضج، ودعم سياسي واضح، وأرباح مستقرة، مما يتوافق مع احتياجات المستثمرين المؤسسيين في تكوين Web3. أداء سيولته عالميًا بارز، ففي غضون ثلاثة أيام فقط، بلغ حجم التداول في السوق الكورية 500 مليون دولار، مما يظهر جاذبية رأس المال التي يصعب مقارنتها بالسوق الرقمية التقليدية.

كيفن: لقد لاحظنا أن المؤسسات المالية التقليدية تُظهر اهتمامًا بمجال التشفير، وقد تلقينا مؤخرًا استفسارات من عدة وسطاء رئيسيين تتعلق بمشاريع التوكن والموارد المالية السوقية. التحديات الأساسية التي تواجه هذه المؤسسات مشابهة لتلك التي تواجهها الشركات المدرجة في الولايات المتحدة - تحتاج إلى توضيح هيكل المشروع، وسيناريوهات التطبيق، والامتثال للجهات التنظيمية.

السؤال الثاني: ما هي التحديات الأساسية المتعلقة بالامتثال التي تواجهها الشركات المشفرة عند طرحها للاكتتاب في الولايات المتحدة؟ كيف يمكن التعامل مع ثلاثة عقبات رئيسية: تصنيف اللوائح، وشفافية المالية، وامتثال نموذج العمل؟ ما هي الطرق المتاحة للامتثال للشركات التي أصدرت رموزًا؟

ميدوري: التحديات الأساسية التي تواجه الشركات المشفرة عند إدراجها في الولايات المتحدة تتعلق بمسألة تحديد الخصائص الأمنية، خاصة بالنسبة للشركات التي أصدرت رموزًا بالفعل. ويتعلق ذلك بعددين رئيسيين: الأول هو كيفية تلبية معايير تحديد الأوراق المالية مثل اختبار هاوي، والثاني هو كيفية إنشاء شفافية تدقيق مالي تتوافق مع المتطلبات.

كما يتضح من حالات مثل Ripple، فإن تحديد الخصائص المتعلقة بالأوراق المالية غالبًا ما يتطلب عملية طويلة من الإثبات. وفيما يتعلق بشركات مثل Sortium التي تتمتع بهيكل أعمال بسيط نسبيًا، فإن مسار إدراجها يكون أوضح. بالنسبة لمعظم شركات التشفير، تكمن أكبر التحديات في كيفية تحويل نماذج الاقتصاد الرمزي الحالية لتكون متوافقة، بحيث تلبي متطلبات التنظيم وتفي أيضًا بمعايير تدقيق الأسواق المالية. إن هذه العملية التوافقية تمثل في الواقع الجسر الرئيسي الذي يربط بين التمويل المشفر والنظام المالي التقليدي.

جاد: من حيث العمليات الفعلية، تواجه الشركات التي أصدرت رموزاً تحديات خاصة عند إدراجها في الولايات المتحدة. كما قال المعلم ميداري، فإن الأمر يتلخص في بناء هيكل أعمال متوافق. حالياً، يوفر سوق الأسهم في هونغ كونغ طرقاً نسبياً مريحة لدمج الأصول المشفرة مع الأسهم التقليدية من خلال زيادة رأس المال وإصدار أسهم جديدة.

شان: من خلال ممارسة الإدراج في الولايات المتحدة، تحتاج الشركات المشفرة إلى تلبية شرطين رئيسيين: هيكل الأعمال واضح وإيرادات واضحة. يجب على الشركات التي نستثمر فيها والتي تنوي الإدراج تحسين الإفصاح المالي. بالنسبة للشركات التي أصدرت العملة بالفعل، فإن الممارسة السائدة حالياً هي جمع الأموال من خلال قنوات خاصة من المستثمرين المؤهلين، على غرار نموذج شراء سون يوتشن SRM.

لكن صعوبة إدراج الشركات المصدرة للعملات المشفرة في الولايات المتحدة قد زادت بشكل ملحوظ، والتحدي الرئيسي يكمن في تحديد خصائص الرموز. استغرق الأمر من Circle عدة سنوات لتحديد الوضع التنظيمي لعملتها المستقرة، ولم يتمكن أي من الشركات المصدرة للعملات حتى الآن من تلبية إطار عمل SEC و CFTC في الوقت ذاته.

Joy: معايير الإدراج في سوق الأسهم الأمريكية واضحة (مثل صافي الربح 750,000 دولار أمريكي أو القيمة السوقية 50 مليون دولار أمريكي)، والإيرادات ليست شرطًا صارمًا، حيث أن وجود سوابق لشركات التكنولوجيا الحيوية المدرجة بدون إيرادات يدل على أهمية توقعات السوق أيضًا.

تتميز مشاريع التشفير بخصائص مماثلة، ولكن الشركات التي أصدرت عملات تواجه عوائق أعلى، ويجب التمييز بوضوح بين إصدار العملات ونشاط الإدراج. الاتفاق في الصناعة هو تبسيط هيكل التمويل، والتخطيط بحذر لترتيب الإدراج وإصدار العملات.

تظهر الحالات الحالية أن الهياكل التجارية المعقدة يمكن أن تُدرج أيضًا من خلال إثبات الامتثال.

تيم: تحتاج الشركات المشفرة التي ترغب في الإدراج في الولايات المتحدة إلى تجاوز حاجزين تنظيميين رئيسيين: أولاً، الامتثال لقانون الأوراق المالية، حيث يجب تحديد خصائص الرموز وفقًا لاختبار هاوي، وستصبح ورقة العمل البيضاء للمشروع دليلاً محورياً؛ ثانياً، معايير الإفصاح المالي، لا يمكن أن تحل ورقة العمل الاقتصادية للرموز محل نشرة الاكتتاب، ويجب على الشركات تحسين الشفافية المالية، وهيكل الحوكمة، ونظام مكافحة غسيل الأموال.

بالنسبة للشركات التي أصدرت عملات، يتطلب تحقيق الإدراج إعادة هيكلة مزدوجة:

إعادة تعريف وظيفة الرموز، وفصلها عن ارتباطها بالمالية الخاصة بالمنصة؛

من خلال SPV أو الهيكل الثنائي، قم بتغليف الأعمال كشركة خدمات تقنية.

تعتبر هاتان النقطتان الأساسيتان للحصول على تقييم معقول.

JT: تواجه صناعة التشفير مشكلة مزدوجة في الشفافية، وهي عدم شفافية استثمارات رأس المال الاستثماري وشفافية البيانات على السلسلة المفرطة. تظهر التنظيمات اتجاهين مزدوجين - تخفيف سياسة العملات المستقرة، وتضييق تنظيمات البورصات.

إذا وصلت المشاريع إلى معايير الشفافية لشركات الإدراج، ستنخفض عتبة الإدراج. قد يتشكل في المستقبل نموذج “أسهم + رموز” بالتوازي، حيث ستتلاشى الحدود بين TGE و IPO، مما يعزز الابتكار في التمويل بشكل أكثر دولية.

السؤال الثالث: هل ستسرع IPO الشركات المشفرة من دمج Web3 مع التمويل التقليدي، أم ستبتعد عن روح اللامركزية في صناعة التشفير؟

تيم: هذه بالفعل مسألة تجمع بين المثالية والمعنى الواقعي. جوهر اللامركزية ليس معارضة للرأسمالية، بل هو مقاومة للاحتكار والعمليات السرية. من منظور إيجابي، يساعد الطرح العام الأولي من خلال إدخال الشفافية التنظيمية في دفع Web3 للتغلب على الدوائر الضيقة وتحقيق تطور الصناعة.

لكن المخاطر المحتملة تستحق أيضا الحذر: قد يصبح المستثمرون المخاطرون، والمصرفيون، ووكالات التدقيق هم “حراس البوابة” الجدد لـ Web3، مما يؤدي إلى تخفيف حقوق المستخدمين الأصليين ووجود ميل نحو المؤسسات في السلطة الحاكمة. إن الطرح العام الأولي لشركات التشفير هو في جوهره سيف ذو حدين، ويتطلب البحث عن التوازن بين تطوير الصناعة والهدف الأساسي من اللامركزية.

جاد：يواجه سوق العملات المشفرة حالياً تقليصاً في السيولة، حيث أن ظاهرة ضغط المشاريع الرائدة على النظام البيئي هي في جوهرها تعديل دوري. مع احتمال خفض الاحتياطي الفيدرالي لمعدلات الفائدة، سيوفر ضخ السيولة الجديدة فرصاً للمشاريع الابتكارية. لقد أصبح دمج العملات المشفرة مع المالية التقليدية اتجاهًا، حيث تشير “تحويل البيتكوين إلى سوق الأسهم الأمريكية” إلى أن الاكتتابات العامة الأولية قد تصبح مساراً شائعاً.

على المدى الطويل، ستتطور التنظيم واللامركزية جنبًا إلى جنب، والتعديلات الحالية هي مرحلة حتمية لنضوج الصناعة.

JT: إن طرح الشركات المشفرة للاكتتاب العام يعزز في جوهره دمج Web3 مع المالية التقليدية. إن المسار الأساسي الحالي لتطوير صناعة التشفير - سواء كان ذلك تجريد الحسابات أو حلول التداول - يدفع نحو الشمول المالي. عندما يبدأ المستثمرون في التركيز على الأسهم المشفرة، فإنهم بطبيعة الحال سيقومون بدراسة منطق أعمالها، وهذا في الواقع يكمل عملية التعليم السوقي التالية:

آثار الشبكة لمشاريع التشفير المعرفية

اكتشاف مجالات الابتكار غير المستغلة

بناء إطار معرفي صناعي تدريجياً

Joy: تجاوزت قيمة سوق Circle التوقعات، إذ قفزت من 30 مليار دولار إلى 40-50 مليار دولار، مما أدى إلى دفع حماس الشركات المشفرة لإجراء الاكتتاب العام في الولايات المتحدة.

استراتيجية تخصيص الأصول المشفرة للشركات تظهر انقسامًا ثنائيًا: تتبنى شركات مثل بويا إنتراكت استراتيجية محافظة (البيتكوين كاحتياطي للأصول)، مع نمو مستقر في القيمة السوقية خلال 2023-2024 (مثل بويا إنتراكت من 220 مليون → 2.3 مليار دولار)؛ بينما الاستراتيجيات العدوانية مثل مايكروستراتيجي (زيادة حصة البيتكوين من خلال إصدار السندات) تؤدي إلى تقلبات حادة في أسعار الأسهم.

تُقسم أسهم مفهوم التشفير في سوق الأسهم الأمريكية حاليًا إلى ثلاث فئات رئيسية: أسهم تخصيص البيتكوين، وأسهم شركات التعدين، وأسهم خدمات التداول. تتميز هذه الشركات المدرجة بتدفقات نقدية واضحة، وأعمال مستقرة، وامتثال قوي. ولكن من الجدير بالذكر أن معظم المشاريع الأصلية في التشفير لا تمتلك هذه الخصائص، وقد يكون تطورها أكثر ملاءمة للبقاء داخل نظام العملات.

السؤال الرابع: في ظل ازدهار إدراج شركات التشفير الحالية، ما هي فرص الاستثمار التي يمكن للمستخدمين الأصليين الاستفادة منها؟ وما هي المخاطر المحتملة التي يجب تجنبها؟

تيم: هذه الاستراتيجية المعروفة بـ “شراء العملات لتحقيق النمو” هي في جوهرها مقامرة دورية، تشبه تأثير تسلا، حيث أصبحت مايكروستراتيجي بديلاً غير تقليدي لصناديق الاستثمار المتداولة في البيتكوين. تعتمد هذه الاستراتيجية بشكل كبير على ظروف السوق: في الأسواق الصاعدة، تتضخم القيمة السوقية، ويُشاد بالإدارة على أنها أسطورة استثمار؛ بينما في الأسواق الهابطة، تواجه تخفيضات في الأصول وردود فعل سلبية من المستثمرين، مما يؤدي إلى تدهور الأسس.

هذا يبدو أكثر مثل عملية مالية للعلامة التجارية بدلاً من نموذج عمل مستدام. الشركات المدرجة الحالية التي تتبنى هذه الاستراتيجية هي في الحقيقة مقامرة عالية المخاطر تتنكر في ثوب الامتثال - إذا نجحت يُشاد بها كابتكار مالي، وإذا فشلت تُعتبر حفرة مالية.

كيفن: من خلال تحليل حرارة السوق والأساسيات، فإن حالة إدراج Circle تمثل مثالًا بارزًا. بدأ سعر سهمها من حوالي 30 دولارًا عند الطرح، وارتفع في وقت ما إلى ما يقرب من 300 دولار، ولكن يجب الانتباه إلى عاملين رئيسيين: الأول هو أن الشركة يجب أن توزع نصف الفائدة على مؤسسات معينة، والثاني هو أن قيمتها السوقية قد تجاوزت بشكل ملحوظ الحجم الفعلي لـ USDC. هذه الظاهرة في تقييم السوق تعكس جانبًا غير عقلاني.

في الآونة الأخيرة، أكدت المناقشات مع محترفي الصناعة القدامى هذه الفكرة: حتى لو تم الإدراج بنجاح، فإن الاتجاه طويل الأجل لسعر السهم لا يزال بحاجة إلى العودة إلى الأساسيات. وهذا يذكرنا أنه عند المشاركة في حماس الطرح العام الأولي، يجب علينا تقييم القيمة الفعلية للأصل بحذر، وليس فقط ملاحقة حماس السوق على المدى القصير.