منجل خبراء البيتكوين: بعد هبوط سعر السهم بنسبة 99%، كيف قامت $NAKA بالاستحواذ العكسي؟

عنوان النص الأصلي: The Nakamoto Heist: How David Bailey Used a 99% Stock Collapse to Buy His Own Empire
مؤلف النص الأصلي: Justin Bechler، OG بيتكوين
ترجمة النص: Ismay، BlockBeats

ملاحظة: يتعمق هذا المقال في تحليل العمليات الرأسمالية المذهلة وراء ديفيد بيلي وشركته Nakamoto Holdings ($NAKA). من الارتفاع الجنوني عند الإدراج المظلل، إلى الانهيار الحاد بنسبة 99% بعد دخول المستثمرين الأفراد، ثم استخدام شركة مدرجة ذات قيمة عالية لشراء شركاته الخاصة بأسعار مبالغ فيها، كل ذلك هو عملية نقل ثروة مصممة بدقة، تستغل الفوارق المعلوماتية والثغرات في القوانين.
هذه تحقيق قاسٍ عن الطمع، والألعاب التنظيمية، ورأسمالية المشاهير. يحذرنا من أن الإيمان عندما يُغلف كمنتج مالي، وعندما يلتقي شعار اللامركزية بجشع المركزية، فإن المستثمرين الأفراد يكونون غالبًا آخر من يخرج من السيولة. فهم هذا القصة قد يمنحك وعيًا أكبر عند سماع أوامر كبار المستثمرين في المرات القادمة، ويقلل من التبعية العمياء.
وفيما يلي النص الكامل:
صباح اليوم، استخدم ديفيد بيلي شركة مدرجة فقدت 99% من قيمتها السوقية، لشراء شركتين خاصتين أسسها بنفسه بعلاوة قدرها أربعة أضعاف سعر السهم الحالي، دون الحاجة لموافقة المساهمين.
الأمر المذهل هو أن هذه اللعبة الرأسمالية كانت محكمة الإغلاق قبل أن يشتري المستثمرون الأفراد أول سهم.
لفهم كيف تم ذلك، يجب أن نبدأ من البداية.
في مايو 2025، أعلنت شركة تُدعى KindlyMD، شركة خاملة، عن دمجها مع Nakamoto Holdings، أداة احتياطي بيتكوين أسسها ديفيد بيلي.
ارتفع سعر السهم خلال أيام من 2 دولار إلى أكثر من 30 دولار، وتدفق المستثمرون الأفراد بكثافة. واحتفل مؤثرو البيتكوين، وشبّه بيلي نفسه بعائلة مورغان، وميلجي، وروثشيلد.

بعد تسعة أشهر، انخفض سعر السهم إلى 29 سنتًا، وبيلي اشترى شركته باستخدام هذا السهم.
الضخ (The Pump)
آلية اللعبة مصممة بشكل متقن.
كانت KindlyMD في الأصل شركة صغيرة غير معروفة على ناسداك. وNakamoto Holdings تم الإدراج عبر عملية استحواذ عكسي، بدعم من تمويل PIPE بقيمة 510 ملايين دولار، وسندات قابلة للتحويل بقيمة 200 مليون دولار.
على الورق، بدا الأمر كولادة عملاق احتياطي بيتكوين، وبدأ مؤثرو البيتكوين يروّجون لشراء $NAKA، بحجة أنها لامتلاك المزيد من البيتكوين.
خلال أيام، وصل معدل السوق إلى 23 ضعف قيمة الأصول (Multiple-to-NAV)، مما يعني أن المضاربين دفعوا 23 دولارًا مقابل كل دولار من البيتكوين الذي تملكه الشركة.
شركة MicroStrategy بقيادة مايكل سايلور لم تصل إلى هذا المبلغ من قبل. الفرق أن MicroStrategy لديها تاريخ تشغيل طويل، وأعمال برمجيات حقيقية، ومدير تنفيذي لا يعبث في الهيكل المالي ليملأ جيوبه.

المطلعون على الأسرار التي لا يعرفها المستثمرون الأفراد، هم مستثمرو PIPE — بمن فيهم معارضو BIP-110 المعروفون Udi Wertheimer، Jameson Lopp، وAdam Back — الذين حصلوا على الأسهم بسعر 1.12 دولار للسهم. أما المستثمرون الأفراد فاشتروا بأسعار 28، 30، 31 دولارًا أو أكثر.
هذه الفجوة المعلوماتية كانت متجذرة في الهيكل منذ اليوم الأول.
في يونيو، أكمل بيلي تمويل PIPE آخر بقيمة 51.5 مليون دولار بسعر 5 دولارات للسهم. رغم أن التكاليف كانت أقل بكثير من سعر السوق للمستثمرين الأفراد، إلا أنها كانت أعلى بكثير من سعر القاع البالغ 1.12 دولار، وفي النهاية، تم حصادهم أيضًا.
بيلي احتفل بإتمام التمويل، وقال إن الأمر استغرق أقل من 72 ساعة، مع طلب قوي جدًا من المستثمرين.
دعونا ندرس هذه الاستراتيجية عن كثب.
التفريغ (The Dump)
بحلول سبتمبر، انخفض سعر NAKA بنسبة 96%.
المستثمرون في PIPE الذين اشتروا بأسعار 1.12 دولار، تمكنوا أخيرًا من جني الأرباح بعد إتمام الدمج في أغسطس، وفعلوا ذلك بالفعل.
رد فعل بيلي كان غريبًا جدًا لمدير شركة مدرجة، حيث أخبر المستثمرين الذين كانوا يهدفون فقط إلى التداول أن يرحلوا بسرعة.
وبالفعل، رحلوا.
استمر السهم في الانخفاض، وتجاوز الدولار، ثم 50 سنتًا، ثم 30 سنتًا. شركة تمتلك حوالي 5765 بيتكوين (بقيمة تتجاوز 500 مليون دولار)، أصبحت قيمتها السوقية أقل من 300 مليون دولار.

تقييم السوق لـ Nakamoto أقل حتى من قيمة البيتكوين على الميزانية العمومية، مما يوضح كيف ينظر المستثمرون إلى الفريق الإداري والشركة خلف هذه البيتكوين.

دوامة الديون
عندما انهار سعر السهم، كان بيلي يتنقل بين المقرضين كأنه مقامر على أرضية الكازينو.
كانت الهيكلة الأولية تشمل سندات قابلة للتحويل بقيمة 200 مليون دولار من Yorkville Advisors، بسعر تحويل 2.80 دولار للسهم. ومع هبوط سعر NAKA، أصبحت هذه السندات ديونًا قد تبتلع حقوق الملكية.
في 3 أكتوبر، اقترضت Nakamoto 203 ملايين دولار من Two Prime Lending كقرض دوري، لشراء سندات Yorkville والفوائد.
بعد أربعة أيام، في 7 أكتوبر، اقترضوا 206 ملايين دولار من USDT بفائدة 7% من Antalpha، لسداد ديون Two Prime. مدة القرض 30 يومًا (مع خيار التمديد 30 يومًا). خلال أسبوع، استبدلوا السندات القابلة للتحويل بالقروض الدورية، ثم استبدلوها بقرض جسر لمدة 30 يومًا.
كان المخطط أن يتحول هذا القرض الجسر إلى سندات قابلة للتحويل مضمونة بقيمة 250 مليون دولار لمدة 5 سنوات من قبل Antalpha. استبدال القرض الجسر بالسندات، ثم استبدال السندات بالقرض الدوري، ثم استبدال القرض الدوري بالسندات القديمة.
لكن تلك السندات بقيمة 250 مليون دولار لم تُنفذ أبدًا وفقًا لشروط Antalpha.
في 16 ديسمبر، اقترضت Nakamoto 210 ملايين دولار من USDT من Kraken، بضمان بيتكوين احتياطي بقيمة 150%، أي أكثر من قيمة القرض.

حسابيًا، المقرض يمتلك بيتكوين بقيمة 315 مليون دولار كضمان لقرض 210 ملايين دولار. إذا انخفض سعر البيتكوين إلى الصفر، ستسحب Kraken الضمان. وإذا انخفض بنسبة 33%، ستظل Kraken في أمان. في كل مرحلة من اللعبة، كان المقرض محميًا بشكل صارم، بينما يتحمل المساهمون العاديون كامل تأثير الانهيار العكسي.
كل قرض جديد يضيق الخناق أكثر.
العد التنازلي
10 ديسمبر، أخطرت ناسداك Nakamoto بأنه يواجه خطر الإزالة من السوق بسبب استمرار انخفاض السعر لأكثر من 30 يوم عمل متتالي دون 1 دولار. يجب على الشركة أن تعود للامتثال قبل 8 يونيو 2026، أي أن تغلق على سعر أعلى من 1 دولار لمدة 10 أيام تداول متتالية.
السعر الآن 29 سنتًا.

بمجرد الإزالة من السوق، لن تتمكن Nakamoto من إصدار أسهم عبر ATM (السعر السوقي)، أو إصدار سندات قابلة للتحويل، أو استخدام الأسهم كوسيلة استحواذ. كل ما بناه بيلي في هذا الهيكل يعتمد على استمرار إدراج الشركة في ناسداك، وهو وضع غير مستدام حاليًا.
كارثة محاسبية
في نوفمبر، قدمت Nakamoto نموذج 12b-25 للSEC، تعترف فيه بعدم القدرة على تقديم البيانات المالية الفصلية في الوقت المحدد بسبب تعقيدات المحاسبة الناتجة عن عملية الاستحواذ. والأرقام الأولية تكشف الحقيقة:
خسارة بقيمة 59.75 مليون دولار من عملية الاستحواذ (سعر الشراء أعلى من صافي الأصول)
خسائر غير محققة من الأصول الرقمية بقيمة 22.07 مليون دولار
خسائر محققة من بيع البيتكوين بقيمة 1.41 مليون دولار
خسائر من إعادة التمويل بقيمة 14.45 مليون دولار
خسائر ربع سنوية تقارب 97 مليون دولار، مع تعويض جزئي من أرباح محاسبية بقيمة 21.8 مليون دولار من التزامات محتملة. شركة كان من المفترض أن تكون أداة مثالية لاحتياطي البيتكوين، لكنها لا تستطيع حتى تقديم دفاتر حساباتها في الوقت المحدد.
سرقة
هذا يعيدنا إلى صباح اليوم.
أعلنت Nakamoto عن توقيع اتفاقية دمج نهائية، لشراء BTC Inc وUTXO Management. تمتلك BTC Inc مجلة البيتكوين وتدير مؤتمر البيتكوين الأكبر. وUTXO تدير صندوق تحوط يركز على البيتكوين.
بيلي هو رئيس مجلس الإدارة والمدير التنفيذي للمشتري Nakamoto.
وهو أيضًا مؤسس البائعين BTC Inc وUTXO.
هو المشتري، والبائع، والمدير التنفيذي الذي يوافق على الشروط.
لكن قبل أسابيع من الاستحواذ، سلم منصب المدير التنفيذي سرًا إلى براندون غرين، ليخلق حاجزًا رقيقًا جدًا بينه وبين الكيان الذي سيشتريه باستخدام حقوق المساهمين.
الصفقة اليوم تتم بالكامل عبر أسهم Nakamoto، وفقًا لاتفاقية التسويق الأصلية التي تتضمن خيار شراء مُشترى، بسعر 1.12 دولار. و$NAKA لا تزال تحاول العودة إلى 0.29 دولار.
تقييم الأسهم التي حصل عليها بيلي يقارب أربعة أضعاف السعر السوقي الحالي. حاملو أسهم BTC Inc وUTXO سيحصلون على 363.6 مليون سهم، بقيمة سوقية تقدر بـ 107.3 مليون دولار.
لكن هذه الأسهم أُصدرت بسعر 1.12 دولار، مما يعني أن الصفقة بُنيت عندما كان سعر NAKA مرتفعًا، وعندما انهار السعر، لم يتم تعديل الشروط.
تجاهل السعر الافتراضي الوهمي في العقود. المهم هو أن 363.6 مليون سهم جديدة دخلت التداول، سواء كانت بقيمة 1.12 دولار أو 0.29 دولار، فالمساهمون الحاليون تعرضوا للتخفيف بشكل حقيقي.
لا حاجة لموافقة إضافية من المساهمين، لأن خيار الشراء المُشترى كان مدمجًا في وثائق الدمج الأصلية، والمساهمون صوتوا على هذه الوثائق عندما كان سعر NAKA يتجاوز 20 أو 30 دولارًا.
المستثمرون الأفراد الذين وافقوا على هذه الشروط لم يكونوا يعلمون أنهم يمنحون إذنًا لشراء أعمال بيلي الخاصة بأسعار مرتفعة جدًا في المستقبل، وفي الوقت نفسه، كانت أسهمهم تتلاشى.
هيكل المعاملات الأنانية
نظرة أعمق، الهيكل برمته أنيق لدرجة الاختناق.

أنشأ بيلي Nakamoto Holdings، ودمجها عبر KindlyMD في شركة مدرجة، وجمع 710 ملايين دولار. بدعم من حماسة المستثمرين الأفراد، تم تضخيم السعر إلى 23 ضعف قيمة الأصول الصافية. دخل مستثمرو PIPE بسعر 1.12 دولار، بينما دفع الجمهور 20 إلى 30 ضعف هذا السعر. ثم انهار السعر بنسبة 99%.
خلال ذلك، غيرت الشركة ثلاثة مقرضين خلال أسبوع، محاولة إدارة ديون بقيمة 200 مليون دولار، كانت في الأصل ستتحول إلى حقوق ملكية عندما كان سعر السهم أعلى بكثير من الآن.
الآن، مع هبوط السعر إلى أقل من 30 سنتًا، يستخدم بيلي هذه الأداة المستنزفة لشراء إمبراطوريته الخاصة وفقًا للشروط التي كانت سارية عندما كان السعر مرتفعًا جدًا. كانت عملية دمج KindlyMD في البداية بمثابة حصان طروادة، لكن الاستحواذ على BTC Inc هو الحمل الحقيقي (payload).
بيلي أخبرنا منذ البداية. في البيان الصحفي الأول، قال إن Nakamoto ستستحوذ على BTC Inc، وذلك يعتمد على التدقيق وتنفيذ خيارات الشراء. اتفاقية الخدمة العامة (MSA) معلنة، وشروط الخيارات مكشوفة. كل شيء قانوني وشفاف — مثل كل الهندسات المالية المعقدة، الحقيقة مدفونة في ملفات لا يقرأها أحد.
شخص يدير مجلة البيتكوين، وينظم أكبر مؤتمر بيتكوين عالمي، ويعرف نفسه كقائد لحركة البيتكوين، أنشأ شركة مدرجة، دمر 99% من قيمة المساهمين، ويستخدمها الآن لشراء شركاته الخاصة بأسعار مبالغ فيها.
وهو قال إنه ينتمي لعائلة ميديسي. على الأقل، قبل أن ينهبوا، كانت عائلة ميديسي تخلق قيمة لفلورنسا.
Nakamoto هو نتيجة غريبة عندما تلتقي ثقافة المشاهير بالأسوق العامة.
الخروج من السيولة
جمع بيلي 710 ملايين دولار من أكثر من 200 مستثمر من ست قارات. وعدهم بمستقبل يشبه عائلة مورغان، وميلجي، وروثشيلد، وبناء سلالة مالية تعتمد على البيتكوين. قال لهم إن Nakamoto ستضع البيتكوين في مركز السوق المالية العالمية. وأخبرهم أن أسمائهم ستُخلد في التاريخ.
لكن ما أنجزه هو خسارة 99%.
حدد سعر PIPE عند 1.12 دولار، وشراء المستثمرين الأفراد بأسعار تصل إلى 28 دولارًا. وضع خيار شراء الشركة لنفسه في الوثائق دون أن يفهم المساهمون ذلك. خلال أسبوع، غير ثلاثة مقرضين، مما أدى إلى تراكم خسائر بقيمة 14 مليون دولار من سداد الديون. باع البيتكوين من احتياطاته التي كان من المفترض أن يحتفظ بها، وخسر أموالاً، ولم يتمكن من تقديم البيانات المالية في الوقت المحدد. وعندما انخفض السعر إلى 29 سنتًا…
عندما يُنظف الركام، ويُنهب المستثمرون الموثوق بهم، نفذ بيلي خيار الشراء، واستخدم أنقاض استثماراتهم لشراء إمبراطوريته الخاصة بسعر يتجاوز السوق بأربعة أضعاف.
بيلي يملك 11 مليون سهم، بتكلفة 1.12 دولار. Adam Back يملك حوالي 9 ملايين سهم. Balaji، Lopp، Yusko، Salinas، Wu Jihan، جميعهم اشتروا بأسعار لا يستطيع المعلمون، وسائقو الشاحنات، أو المستثمرون المبتدئون الحصول عليها أبدًا. هؤلاء هم من يصنعون سرد البيتكوين، يديرون المؤتمرات، ينشرون المجلات، يديرون الصناديق، ويغردون. هم سلسلة الإمداد للإيمان، يحولون المشككين إلى مؤمنين، والمؤمنين إلى من يلتقطون الأسهم.
الآن، يملك بيلي مجلة البيتكوين، ومؤتمر البيتكوين، وصندوق تحوط، وكل ذلك داخل شركة مدرجة قيمتها السوقية أقل بكثير من مقتنياته من البيتكوين، وكل عمليات الاستحواذ تمت بأسهم بأربعة أضعاف السعر السوقي، وكل ذلك تم قبل أن يدخل المستثمرون أموالهم.
ولم يتوقف عند هذا الحد.
ن Nakamoto قدم طلبًا لإصدار أسهم ATM بقيمة 5 مليارات دولار، ويسيطر بيلي الآن على وسائل الإعلام، وقسم المؤتمرات، وصناديق التحوط، وسجل مؤجل (shelf registration) يسمح له بإصدار أسهم بضمان احتياطيات البيتكوين، حتى يستنزف آخر قيمة.
متى سلم مجتمع البيتكوين المفاتيح للمروجين والمؤثرين الماليين؟ ولماذا يظل الناس مندهشين عندما يركبون السيارة ويغادرون؟