Podcast Ep.332ㅡ‘Le marché des taux DeFi sur le CME’, la prochaine stratégie de Pendle est-elle de racheter des actions ?

Pendle（펜들）est l’un des protocoles DeFi les plus influents du marché des échanges de rendement on-chain. En 2025, selon la norme TVL (valeur totale verrouillée), il s’est classé dans le top 20, à la 13ème place, juste après Uniswap. Au cours de l’année 2025, sa TVL moyenne a atteint 5,7 milliards de dollars, les frais totaux ont été de 44,6 millions de dollars, et les rendements reversés aux utilisateurs ont atteint 34,9 millions de dollars. En particulier, Pendle a étendu le trading de taux d’intérêt au domaine de la DeFi grâce à sa fonction unique de “séparation des rendements”, qui dissocie et tokenise les rendements fixes et flottants.

Cependant, sa performance en termes de valeur des jetons a été médiocre. Le prix du jeton PENDLE a baissé de plus de 62% par rapport au début de 2025, et il a également affiché une mauvaise performance en BTC et ETH, avec des baisses dépassant 50%. Bien que plus d’un tiers de l’offre en circulation soit verrouillée dans vePENDLE, avec une période de verrouillage moyenne de 395 jours, ce qui suggère une base d’investisseurs à long terme solide, cela a également été souligné comme limitant la liquidité.

La compétitivité principale de Pendle repose sur deux secteurs d’activité. Le premier est le trading basé sur les rendements réalisé via l’architecture v2. Pendle v2, entièrement développé depuis 2023, a résolu le problème de la fragmentation de la liquidité grâce au wrapper “Standard Yield (SY)”, permettant la négociation des rendements de plusieurs actifs. Le second est Boros（보로스）, lancé indépendamment depuis août 2025. Boros est le premier protocole on-chain à tokeniser les frais de financement (les taux d’intérêt fluctuants pour maintenir l’effet de levier dans les contrats perpétuels) et à les rendre négociables. L’année dernière seule, il a enregistré plus de 300 000 dollars de frais et 6,9 milliards de dollars de volume d’échanges nominaux.

Bien que la pénétration du marché actuelle de Boros ne représente que environ 0,1% des positions ouvertes de contrats perpétuels, certaines analyses indiquent que si l’on considère l’ensemble du marché des produits dérivés cryptographiques, si Boros pouvait capturer 2% à 10% du marché, les revenus de frais de Pendle pourraient augmenter jusqu’à environ 15% supplémentaires. Cela suggère que la structure de revenus du jeton PENDLE pourrait potentiellement se diversifier d’un modèle basé sur la TVL vers un modèle basé sur les transactions.

D’autre part, certaines prévisions suggèrent que l’économie tokenomique de Pendle pourrait entrer dans une nouvelle phase. Auparavant, les utilisateurs devaient verrouiller les jetons via le modèle vePENDLE pour accéder au partage des frais et aux droits de vote d’émission, mais cette structure présentait des limitations, les acheteurs de liquidité forcés restant dans un état illiquide à long terme. Par conséquent, la possibilité récente que l’industrie de la DeFi passe à un modèle de rachat d’actions a également été mentionnée. Il s’agit d’une approche pour élargir le pool de demande d’achat pour les “fonds qui ne souhaitent pas être verrouillés”, avec des précédents provenant de protocoles majeurs comme Hyperliquid.

La performance forte de Pendle en 2025 était étroitement liée aux stratégies de boucles avec effet de levier basées sur Ethena et Aave, ainsi qu’à la croissance du marché des stablecoins. Avec l’intégration des jetons PT comme collatéral dans Aave, les utilisateurs ont pu utiliser des stratégies utilisant PT comme collatéral et réinvestir dans des positions YT. Cependant, avec la fin de la saison d’incitation en septembre, les récompenses ont chuté avant, TVL a baissé rapidement, et avec l’effondrement global du marché cryptographique en octobre, la demande pour v2 a également diminué.

Pendle prélève 80% des frais de transaction et 5% des rendements YT, dont 80% sont distribués aux détenteurs de vePENDLE. Cependant, puisque ses rendements dépendent fortement de la volatilité de la TVL et des rendements, s’affranchir du modèle des saisons d’incitation cycliques et établir une base de frais durable a été identifié comme un défi clé. Par conséquent, le succès ou l’échec de Boros semble jouer un rôle décisif dans la stabilité de la structure de revenus à long terme de Pendle.

Selon l’analyse d’Alea Research, les défis à court terme peuvent être synthétisés en deux points : premièrement, pouvoir établir avec succès une structure de revenus basée sur les transactions via Boros, qui a déjà réalisé une adéquation produit-marché. Deuxièmement, pouvoir réaliser une transition de l’économie tokenomique qui s’affranchit du modèle ve existant et comble les limitations structurelles de liquidité. Dans un contexte où le marché de la tokenisation des rendements présente une structure de winner-takes-all, la densité de circulation et la largeur de l’intégration des actifs constituent des barrières à l’entrée pour Pendle et sont également essentielles à l’expansion de son écosystème.

Compte tenu de l’ampleur du marché des revenus fixes, si Pendle tente une expansion vers la finance traditionnelle (TradFi), il devra développer des infrastructures supplémentaires telles que KYC (Know Your Customer), la conformité, et les structures juridiques. Même en cas d’échec de cette expansion, dans le domaine de la “DeFi native crypto”, il devrait maintenir sa position de leader dans cette catégorie.