Peringkat S&P Global menurunkan peringkat stablecoin USDT milik Tether ke tingkat terendah, mempertanyakan kemampuan token tersebut untuk mempertahankan keterkaitannya dengan dolar AS. S&P Global menunjukkan bahwa Bitcoin menyusun 5,6% dari total sirkulasi USDT, melebihi tingkat jaminan berlebihan sebesar 3,9%, dan penurunan harga Bitcoin dapat mengurangi tingkat cakupan jaminan. Tether mengklasifikasikan laporan tersebut sebagai menyesatkan, menyatakan bahwa laporan itu gagal menangkap sifat, skala, dan pentingnya makroekonomi dari mata uang digital asli.
S&P Mempertanyakan: Kekurangan Cadangan dan Audit Bitcoin
(sumber: S&P Global Ratings)
Alasan utama penurunan peringkat USDT oleh S&P Global Ratings adalah masalah struktur aset cadangan. S&P menunjukkan bahwa Bitcoin menyusun 5,6% dari total volume sirkulasi USDT, proporsi yang tampaknya tidak tinggi, tetapi masalahnya terletak pada volatilitas ekstrem Bitcoin. Laporan menyatakan: “Bitcoin menyusun 5,6% dari total volume sirkulasi USDT, melebihi rasio jaminan berlebihan sebesar 3,9%, sementara rasio jaminan 103,9% berhubungan dengannya. Oleh karena itu, penurunan harga Bitcoin atau penurunan nilai aset berisiko tinggi lainnya dapat menurunkan cakupan jaminan.”
Kunci logika ini terletak pada fungsi penyangga dari tingkat jaminan berlebihan. USDT mengklaim bahwa setiap 1 dolar dari token didukung oleh 1,039 dolar aset, dengan bagian berlebihan hanya 3,9%. Jika harga Bitcoin anjlok 50% (yang tidak jarang terjadi di pasar kripto), nilai total jaminan akan turun sekitar 2,8% (5,6% × 50%). Kerugian ini hampir menghabiskan 3,9% dari penyangga keamanan, membuat USDT terjebak dalam risiko kekurangan jaminan.
Selain Bitcoin, S&P Global juga menunjukkan bahwa aset seperti emas, pinjaman, dan obligasi perusahaan memiliki volatilitas yang lebih tinggi. Tether memiliki cadangan emas sebesar 116 ton, meskipun emas biasanya dianggap sebagai aset stabil, harganya masih dapat berfluktuasi. Pinjaman dan obligasi perusahaan menghadapi risiko default, yang merupakan kategori aset yang biasanya dihindari oleh penerbit stablecoin tradisional.
Kurangnya bukti audit atau laporan cadangan yang cukup juga dianggap sebagai salah satu penyebab utama rendahnya peringkat stabilitas. Tether telah lama menghadapi kritik karena kurangnya transparansi audit. Meskipun perusahaan secara rutin menerbitkan laporan bukti cadangan, laporan tersebut sering kali dikeluarkan oleh firma akuntansi sebagai bukti (Attestation) dan bukan audit lengkap (Audit). Bukti hanya mengonfirmasi saldo aset pada titik waktu tertentu, sementara audit memerlukan pemeriksaan pengendalian internal, kebijakan akuntansi, dan catatan transaksi, sehingga keandalannya jauh lebih tinggi.
S&P menyatakan bahwa Tether berkantor pusat di El Salvador dan diatur oleh Komisi Aset Digital Nasional (CNAD), yang memiliki persyaratan lebih longgar untuk aset cadangan stablecoin. Lingkungan regulasi di El Salvador jauh lebih lunak dibandingkan dengan Amerika Serikat atau Uni Eropa, yang memungkinkan Tether untuk menerapkan strategi alokasi aset yang lebih agresif, tetapi juga menambah keraguan tentang arbitrase regulasi.
Empat Alasan S&P Menurunkan Peringkat USDT
Proporsi Aset Berisiko Tinggi: Bitcoin menyumbang 5,6%, sementara proporsi aset berisiko tinggi seperti emas, pinjaman, dan obligasi korporasi cukup tinggi.
Buffer keamanan tidak cukup: tingkat jaminan berlebihan hanya 3,9%, tidak dapat menahan fluktuasi pasar yang ekstrem
Transparansi audit rendah: Kurangnya laporan audit lengkap, hanya ada laporan pembuktian
Lingkungan regulasi longgar: El Salvador CNAD memiliki persyaratan cadangan yang lebih longgar
Tether membalikkan keadaan: 1.120 triliun USD melampaui sebagian besar negara
Tether dalam pernyataannya mengklasifikasikan laporan S&P sebagai laporan yang “menyesatkan”, menyatakan bahwa mereka “kuat menentang deskripsi yang diusulkan dalam laporan tersebut”, dan bahwa laporan tersebut “gagal menangkap sifat, skala, dan pentingnya makroekonomi dari mata uang digital asli, serta mengabaikan data yang jelas menunjukkan ketahanan, transparansi, dan utilitas global dari USDT.”
CEO Tether Paolo Ardoino juga mempertanyakan peringkat baru serta kegunaan lembaga peringkat keuangan. “Model peringkat klasik yang dibangun oleh lembaga keuangan tradisional telah menyebabkan investor swasta dan institusi menginvestasikan kekayaan mereka pada perusahaan yang meskipun diberikan peringkat investasi, tetapi akhirnya bangkrut,” kata Ardoino. Ini adalah referensi terhadap krisis keuangan 2008, ketika lembaga peringkat seperti S&P memberikan peringkat tinggi pada sekuritas hipotek subprime, tetapi produk-produk ini akhirnya memicu tsunami keuangan global.
Bukti paling kuat dari serangan balik Ardoino adalah skala obligasi pemerintah AS yang dimiliki Tether. Menurut Ardoino, Tether adalah pemegang obligasi pemerintah AS terbesar ke-17 di dunia, memiliki lebih dari 112 miliar USD dalam bentuk surat utang pemerintah AS jangka pendek, melampaui sebagian besar negara termasuk Korea Selatan, Arab Saudi, dan Jerman. Angka ini sangat mencengangkan, karena menunjukkan bahwa posisi Tether di pasar obligasi AS sudah mendekati tingkat negara berdaulat.
Meskipun peringkatnya rendah, S&P sebenarnya juga mengakui bahwa 75% dukungan dana USDT berasal dari obligasi pemerintah AS dan instrumen keuangan jangka pendek “berisiko rendah” lainnya. Ini berarti bahwa cadangan utama USDT adalah aman, masalahnya terletak pada alokasi aset 25% yang tersisa dan transparansi keseluruhan. Jika Tether dapat memberikan laporan audit lengkap dan menurunkan proporsi aset berisiko tinggi, peringkatnya mungkin akan membaik.
Perusahaan ini juga telah mengumpulkan cadangan emas sebanyak 116 ton, cukup untuk bersaing dengan cadangan negara dan bank sentral. Tether yang mengumpulkan emas, obligasi pemerintah AS, serta kemampuan untuk mencetak dan menukarkan dolar digital, membuat beberapa analis mengklaim bahwa cara operasi Tether saat ini mirip dengan bank sentral. Meskipun analogi ini berlebihan, namun tidak sepenuhnya tanpa dasar. Volume sirkulasi USDT yang diterbitkan oleh Tether telah melampaui 130 miliar USD, setara dengan pasokan uang beberapa negara kecil dan menengah.
Dampak dan Kontroversi Peringkat S&P di Pasar
Waktu penurunan peringkat S&P patut diperhatikan. Laporan ini dirilis pada saat stablecoin memasuki tahun yang signifikan. Sebelumnya, Amerika Serikat telah melalui regulasi terkait, pemerintah Trump menjadikan stablecoin sebagai cara untuk mempertahankan dominasi dolar, dan nilai pasar stablecoin juga melampaui 300 miliar dolar. Dalam latar belakang yang secara keseluruhan positif ini, peringkat negatif S&P terhadap USDT menjadi sangat mencolok.
Dari reaksi pasar, harga USDT tidak mengalami pemisahan karena penurunan peringkat. Ini menunjukkan bahwa kepercayaan pasar terhadap Tether sementara tidak tergoyahkan, mungkin karena: (1) Para investor sudah terbiasa dengan keraguan terhadap Tether, laporan serupa telah muncul berkali-kali dalam beberapa tahun terakhir tetapi USDT tidak pernah benar-benar runtuh; (2) USDT memiliki efek jaringan yang sangat kuat di pasar kripto, sebagian besar bursa dan protokol DeFi sangat bergantung pada USDT, sulit untuk digantikan dalam jangka pendek; (3) Tanggapan cepat Tether dan data kepemilikan utang AS memberikan dukungan kepercayaan tertentu.
Namun, dalam jangka panjang, keraguan S&P mungkin mempercepat hilangnya pangsa pasar USDT. Otoritas regulasi dalam menilai kepatuhan stablecoin mungkin akan merujuk pada penilaian dari lembaga otoritatif seperti S&P. Investor institusi dalam memilih alokasi stablecoin juga akan lebih memilih produk dengan peringkat lebih tinggi. Jika pesaing seperti USDC, PYUSD dapat memperoleh peringkat lebih tinggi, kemungkinan akan menggerogoti pangsa pasar USDT.
Dari sudut pandang investor, peringkat S&P memberikan peringatan risiko yang penting. Meskipun USDT saat ini beroperasi dengan baik, struktur cadangannya memang memiliki risiko. Dalam kondisi pasar ekstrem (seperti Bitcoin turun 70% dan emas turun 30% secara bersamaan), USDT mungkin menghadapi masalah kekurangan jaminan. Bagi pemegang besar, mendiversifikasi alokasi stablecoin dan tidak mengonsentrasikan semua dana pada USDT adalah strategi yang lebih bijaksana.
Tren bank sentral Tether
(Sumber: Paolo Ardoino)
Tindakan Tether semakin mirip dengan bank sentral. Memegang $112 miliar obligasi pemerintah AS menjadikannya peserta penting di pasar obligasi AS, dan perilaku jual belinya dapat memengaruhi harga obligasi. Mengumpulkan 116 ton cadangan emas menjadikannya pemegang emas lebih banyak daripada banyak bank sentral. Strategi alokasi aset ini telah melampaui peran penerbit stablecoin tradisional.
Penerbit stablecoin tradisional seperti Circle (USDC) terutama memegang uang tunai dan obligasi pemerintah AS jangka pendek, dengan alokasi aset yang sangat konservatif. Selain itu, Circle telah IPO di pasar saham AS, memasuki sistem regulasi AS, mendorong dana tradisional untuk masuk ke saham CRCL. Sebaliknya, portofolio Tether mencakup berbagai aset seperti Bitcoin, emas, pinjaman perusahaan, dan obligasi perusahaan. Strategi ini memungkinkan Tether untuk mendapatkan pengembalian investasi yang lebih tinggi (dilaporkan bahwa profit Tether pada tahun 2024 melebihi 5 miliar USD), tetapi juga menanggung risiko yang lebih tinggi.
Tendensi bank sentral ini memicu kekhawatiran regulasi. Jika Tether benar-benar beroperasi seperti bank sentral, apakah seharusnya diatur dengan cara yang sama seperti bank? Apakah seharusnya diminta untuk memiliki buffer modal minimum, menjalani tinjauan regulasi secara berkala, dan menerapkan asuransi simpanan? Pertanyaan-pertanyaan ini belum mendapatkan jawaban yang jelas dalam legislasi regulasi stablecoin.
