Kejatuhan Terbesar di Dunia Kripto! Saham 138 Perusahaan Treasury Anjlok 50%, Mitos MicroStrategy Runtuh

Bloomberg melaporkan pada 7 Desember bahwa strategi investasi paling gila di dunia kripto tahun ini sedang mengalami kejatuhan epik. Pada paruh pertama tahun 2025, lebih dari 138 perusahaan publik di Amerika Serikat dan Kanada bertransformasi menjadi “treasury aset digital”, meminjam lebih dari USD 45 miliar untuk membeli Bitcoin dan token lainnya. Namun, data Bloomberg menunjukkan, harga saham median perusahaan-perusahaan yang meniru MicroStrategy ini telah turun 43% tahun ini, sementara Bitcoin hanya turun 6%.

Mitos Mesin Abadi Hancur: Kepemilikan Kripto Perusahaan Publik Tidak Sama dengan Kenaikan Nilai

(Sumber: Bloomberg)

Strategi ini dipelopori oleh Michael Saylor, yang mengubah perusahaannya MicroStrategy (MSTR) menjadi platform kepemilikan Bitcoin yang terdaftar di bursa. Pada paruh pertama tahun 2025, ratusan perusahaan yang meniru Saylor mendapat keuntungan, sehingga dijuluki sebagai “Digital Asset Treasuries” dan menjadi salah satu tren terpanas di pasar publik. Ketika harga saham melonjak, dari Peter Thiel hingga keluarga Trump dan berbagai tokoh lain ikut terjun.

Logika inti strategi ini tampak sempurna: setelah perusahaan publik membeli kripto, investor memperlakukan perusahaan tersebut seperti ETF kripto terselubung, sehingga memberikan valuasi premium. Secara teori, jika sebuah perusahaan memiliki Bitcoin senilai USD 100 juta dan valuasi pasar mencapai USD 150 juta, maka investor seolah-olah membeli Bitcoin senilai USD 100 juta plus bisnis lain perusahaan itu dengan harga USD 150 juta. Di tengah euforia bull market, premiumnya bisa mencapai 2-3 kali lipat, membuat harga saham jauh melampaui nilai token yang dimiliki.

Namun, rantai logika ini punya cacat fatal. Pertama, mengapa investor harus membayar premium untuk membeli token yang dimiliki perusahaan publik, alih-alih langsung membeli token itu sendiri? Jika hanya untuk eksposur kripto, membeli ETF Bitcoin atau Ethereum jauh lebih sederhana. Kedua, kepemilikan token oleh perusahaan publik tidak menciptakan nilai tambah, justru menambah biaya manajemen, biaya kepatuhan, dan risiko operasional. Ketiga, mayoritas perusahaan ini menggunakan utang untuk membeli token, sehingga bunga utang dan kewajiban dividen terus menggerus nilai pemegang saham.

SharpLink Gaming adalah contoh terbaik dari kegagalan logika ini. Perusahaan tersebut mengumumkan akan meninggalkan bisnis perjudian aslinya dan membeli banyak token Ethereum dari hasil penjualan saham, dengan ketua dewan yang merupakan salah satu co-founder Ethereum. Berita ini memicu kegilaan di dunia kripto; investor menganggapnya sebagai “endorsement langsung dari pendiri Ethereum”, sehingga harga saham melonjak lebih dari 2600% dalam beberapa hari. Namun, setelah euforia mereda, pasar menyadari bahwa selain memiliki Ethereum, perusahaan ini tidak memiliki bisnis nyata, dan performa Ethereum sendiri pun biasa saja.

Kini, harga saham SharpLink telah anjlok 86% dari puncaknya, membuat valuasi perusahaan lebih rendah dari nilai token digital yang dimilikinya. Harga saham saat ini setara dengan hanya 0,9 kali nilai kepemilikan Ethereum-nya, yang berarti investor bisa membeli Ethereum senilai USD 1 hanya dengan USD 0,9 lewat saham perusahaan ini. Fenomena diskon ini benar-benar meruntuhkan “logika premium”, menunjukkan bahwa pasar telah kehilangan kepercayaan pada model bisnis ini.

Spiral Maut yang Didukung Utang Mulai Terbentuk

(Sumber: Bloomberg)

Volatilitas ekstrem saham-saham kripto ini, setidaknya sebagian, disebabkan oleh perusahaan yang meminjam dana besar untuk membeli aset digital. MicroStrategy menciptakan struktur pembiayaan “mengagumkan”—melalui obligasi konversi dan saham preferen untuk mendanai pembelian Bitcoin, sehingga nilai token yang dimiliki pernah melampaui USD 70 miliar. Shabalin dari B. Riley menyatakan, “Digital Asset Treasuries” secara keseluruhan telah mengumpulkan lebih dari USD 45 miliar tahun ini untuk membeli token kripto.

Masalahnya, aset kripto yang mereka pegang umumnya tidak menghasilkan arus kas. Bitcoin dan Ethereum tidak membayar dividen, tidak menghasilkan bunga, hanya menghasilkan keuntungan di atas kertas jika harganya naik. Namun, utang tetap menuntut pembayaran bunga dan dividen secara tunai. MicroStrategy menghadapi kewajiban utang tetap sekitar USD 750-800 juta per tahun, yang harus dibayar dari arus kas perusahaan atau penjualan aset.

Michael Lebowitz, manajer portofolio di RIA Advisors mengatakan dalam wawancara: “Jika Anda memegang saham MicroStrategy, berarti Anda mengambil risiko Bitcoin sekaligus tekanan korporasi dan risiko di tingkat perusahaan.” Paparan risiko ganda ini membuat saham-saham ini lebih berisiko daripada sekadar memegang kripto langsung. Saat harga kripto turun, nilai aset di atas kertas menyusut, namun perusahaan tetap harus membayar utang, sehingga ketidakcocokan arus kas bisa menyebabkan masalah keuangan.

Tiga Cacat Fatal Model Digital Asset Treasury

Lubang Hitam Arus Kas: Utang besar harus dibayar berkala, tetapi token yang dimiliki tidak menghasilkan arus kas

Risiko Ganda: Menanggung risiko fluktuasi harga token sekaligus risiko operasional dan utang perusahaan

Paradoks Valuasi: Jika valuasi pasar di bawah nilai kepemilikan, tidak bisa menerbitkan saham untuk pendanaan, terpaksa harus menjual token

Baru-baru ini, MicroStrategy mencoba mencari pendanaan ulang untuk menjaga “flywheel” ini tetap berputar. Karena penjualan saham preferen di AS di bawah ekspektasi, pada bulan November perusahaan beralih ke Eropa, menjual saham preferen perpetual denominasi euro dengan diskon. Namun, harga saham preferen perpetual euro ini sudah jatuh di bawah harga penerbitan, menunjukkan bahwa bahkan di pasar internasional, kepercayaan investor terhadap model ini mulai runtuh.

Kegagalan Token Kecil dan Saham Konsep Trump

Setidaknya SharpLink terhindar dari nasib Greenlane Holdings. Meski Greenlane memegang token kripto BERA senilai sekitar USD 48 juta, harga sahamnya tetap anjlok lebih dari 99% tahun ini. Yang terburuk adalah perusahaan-perusahaan yang menghindari Bitcoin dan justru bertaruh pada token berkapitalisasi kecil dan volatilitas tinggi. Token kecil kekurangan likuiditas dan kedalaman pasar, sehingga mudah bergejolak di bawah tekanan pasar, makin memperbesar risiko keuangan perusahaan.

Dua putra Presiden AS Donald Trump pernah mendukung Alt5 Sigma Corp. Perusahaan publik ini berencana menginvestasikan lebih dari USD 1 miliar untuk membeli WLFI—token yang diterbitkan oleh perusahaan lain yang juga didirikan bersama keluarga Trump. Sejak puncaknya pada bulan Juni, harga saham Alt5 Sigma telah turun sekitar 86%. Bahkan dengan dukungan keluarga presiden, kegagalan model bisnis kripto ini tak bisa dihindari.

Menurut data yang dikumpulkan Bloomberg, harga saham median perusahaan publik AS dan Kanada yang bertransformasi jadi “Digital Asset Treasury” telah turun 43% tahun ini. Sebagai perbandingan, harga Bitcoin sejak awal tahun hanya turun sekitar 6%. Kontras tajam ini menunjukkan, kepemilikan kripto oleh perusahaan publik tidak hanya gagal menggenjot imbal hasil, justru karena beban utang dan masalah operasional, kinerjanya jauh di bawah kepemilikan token langsung.

Bagi MicroStrategy, langkah selanjutnya yang paling logis adalah menjual sebagian kepemilikan kripto untuk membayar tagihan. CEO perusahaan Saylor, Phong Le, juga mengisyaratkan kemungkinan itu. Dalam sebuah podcast, Phong Le berkata: “Kami bisa menjual Bitcoin. Jika perlu membayar dividen, kami akan menjual Bitcoin.” Pernyataan ini mengguncang seluruh industri “Digital Asset Treasury” kripto, karena Saylor sebelumnya berulang kali menegaskan tidak akan menjual Bitcoin.

Kekhawatiran terbesar saat ini adalah, “Digital Asset Treasury” di dunia kripto mungkin terpaksa menjual aset kripto, yang akan menekan harga token, memicu penurunan lebih lanjut dan menciptakan spiral ke bawah. Trader yang berinvestasi dengan leverage pada saham-saham ini bisa terkena margin call, sehingga memicu penjualan besar-besaran di pasar. Perubahan dari mitos kekayaan instan menjadi krisis keuangan ini menjadi salah satu pelajaran paling pahit di dunia kripto tahun 2025.