25兆ドルの「空気」の代金を支払っているのは誰だ？

IBM CEO は今月初めに、シリコンバレー全体を震撼させる言葉を投げかけました：「これらすべてのAIとデータセンターへの巨額投資は、決して回収できる見込みがない」。

一年前なら、このような発言は「未来技術」への冒涜と見なされていたでしょう。しかし、2025年12月の今、市場の期待に応えられなくなったブロードコム（Broadcom）、数十年ぶりに亀裂が入り始めたオラクル（Oracle）の財務報告を受けて、市場の感情は微妙かつ致命的な逆転を迎えつつあります。

これは単なるハイテク株の調整ではなく、米国経済の「最後の砦」の崩壊の可能性を示しています。

01 狂騒の終焉：「買い信仰」から「監査の時」へ

過去2年間、資本市場のAIに対する態度は、ほぼ宗教的な熱狂に近いものでした：「まず買い、後で問いかける」。誰もがこれが世界を再構築する破壊的な技術だと信じて疑わず、収益モデルについては？それは20年後に考えればいいというものでした。

しかし、物語が2025年末に差し掛かると、曖昧だった遠景が冷徹な財務現実と衝突せざるを得なくなります。

最も典型的な例はオラクルです。このかつてキャッシュカウと見なされていた企業は、今やフリーキャッシュフロー（Free Cash Flow）がマイナスに転じており、これは数十年ぶりの異常事態です。株価と高配当を維持するために、オラクルは大規模な借入を余儀なくされています。

これは非常に危険な兆候です：テック巨頭は成長期待を借金で置き換えつつあるのです。

オラクルのCEOは電話会議で市場を安心させようとし、「投資適格格付けを維持することに努めている」と述べました。しかし、この表明は逆に恐怖を煽る結果となり、数十年にわたり自己資本で生き延びてきた企業が、「格付け維持」や「借入能力」を強調し始めたことは、資金繰りの緊迫を自ら認めたに等しいのです。

市場はかつて「時代遅れ」と見なされていた疑問を投げかけ始めました：もし来年も赤字が続くならどうするのか？借入市場が締まったら、これらの高価なデータセンターの支払いは誰が担うのか？

02 シリコンバレーの「万科時刻」

このシナリオは、強い既視感をもたらします。

不動産バブル期に目を戻すと、今日のAI巨頭たちがあの時の再演をしていることに気づきます。今のAI業界は、まるで嵐の前夜にある中国の不動産企業——例えば万科（Vanke）に酷似しています。

当時の不動産業者の論理は、「土地をたくさん取得し、建物を早く建てれば、将来の値上がりで今の借金を回収できる」というものでした。今日のAI企業の論理も同じです：「GPUをたくさん貯め込み、データセンターを大きく作れば、将来の『AGI革命』が今の巨額資本支出（Capex）を相殺してくれる」。

オラクルたちがやっていることは、本質的に「古いものを借りて新しいものに換える」ことであり、借金を1年先送りして、来年奇跡的な収益増を期待しているのです。

しかし現実は、ブロードコムのバックログ（Backlog）は730億ドルに達しているものの、市場の期待を下回っています。成長がもはや放物線的に爆発しなくなると、わずかな鈍化の兆候でも投資家の恐怖的な売りが引き起こされるのです。

フリーキャッシュフローが黒字に戻らなければ、借金に依存した成長モデルは一瞬で崩壊します。これは技術的な問題ではなく、最も基本的な会計学の常識です。

03 崩壊するのは株価だけではなく、階層的な富の幻想も

もしこれが単なるテクノロジー業界の危機に過ぎないなら、そこまで不安になることはないでしょう。恐ろしいのは、AIバブルが米国のマクロ経済を支える唯一の柱になりつつあることです。

現在の米国経済は、残酷な「K型」分断を示しています：下層階級と中産階級は苦痛のリストラの波に見舞われており、労働市場は毎月何万もの雇用が失われているのです。たとえFRB議長のパウエルでさえ、「堅調な労働市場」という表現から後退せざるを得なくなっています。

では、なぜ消費データはまだ完全に崩壊していないのでしょうか？

答えは「富の効果」にあります。米国の裕福層（特にベビーブーマー世代）の消費能力は、ほぼ株式市場のパフォーマンスに完全に連動しています。ナスダック指数が上昇し続け、NVIDIAやオラクルの株価が高水準にある限り、彼らは金を撒き散らすことを躊躇しません。これにより、ウォルマートやマクドナルドの一般消費者の窮状は隠されているのです。

AIバブルは本質的に、富裕層の資産負債表の最後の防波堤です。

市場がIBM CEOの言うことが真実だと気づけば——すなわち、「巨額投資は回収不能」——テック株の評価体系は再評価を迫られます。ナスダック指数が今年の3月や4月のように調整局面に入れば、富裕層の幻想は崩壊します。

その時、私たちは緩衝材のない経済のハードランディングを見ることになるでしょう：下層階級は消費できず、富裕層は消費を控え、企業は巨額のAI負債を抱えながら返済できなくなるのです。

04 潮が引いた後の裸の泳者

FRBもまた、危険の兆候を嗅ぎ取っているようです。

表面上はインフレが再び上昇傾向にあるように見えますが、FRB内部の意見は分裂が深まっています。オースタン・グールズビー（Austan Goolsbee）のような官僚は、インフレよりも労働市場の悪化を懸念し始めています。

これは、「綱渡り」の政策ゲームです：FRBは株式市場（すなわちAIバブル）を慎重に守る必要があります。なぜなら、株式市場は（AIバブルは）経済の表面上の繁栄を維持する最後の手段だからです。

しかし、彼らに残された時間は多くありません。

今の状況は、企業は未来のために資金を燃やし続け、富裕層は株価を支えに消費し、FRBはバブル崩壊前のソフトランディングを賭けている状態です。

皆が2026年の転機を待つ中、実際の問題は数ヶ月以内に爆発する可能性があります：最初の有名なテック企業がキャッシュフローの断裂によりGPUやデータセンター資産を安値で売却せざるを得なくなったとき、ドミノ倒しが始まるのです。

まさに、インターネットバブル崩壊のときと同じように、「今回は違う」と思っていても、手元の株が紙くずになるまで気づかないのです。

普通の投資家にとっては、今は貪欲になる時ではなく、撤退を考える時かもしれません。映画館が火事で唯一の出口しかないときに、あなたは群衆に勝てるわけがないのです。