イギリス 2027 オンチェーン出金規制革命！財産権保護が流動性枯渇を招く？

英国《2025 年财产（数字资产等）法案》12 月初获批，明确将加密货币视为个人财产形式。然而，英国央行对系统性稳定币提出的储备金要求却引发业界震荡：发行人需用英格兰银行无偿存款支持至少 40% 的负债，其余以短期英国政府债务担保。这种保守模型压缩了美元计价稳定币赖以生存的利差，可能逼退潜在的英镑稳定币发行方。

财产权突破终结破产不确定性

《2025 年财产（数字资产等）法案》的通过是英国加密货币监管框架的基石。该法案落实了法律委员会的建议，承认某些数字资产为一种独特的个人财产形式，使得英国法院有更清晰的依据将加密代币视为可以拥有、转让和强制执行的财产，即使它们不符合传统意义上的有形商品或「诉讼标的」的定义。

对于主经纪商和托管机构而言，这一点至关重要。机构风险委员会面临的最棘手的问题之一是破产时会发生什么：如果英国托管人破产，客户的资金是否会被明确地隔离为信托财产，还是有可能被纳入一般财产并与其他债权人共享？该法案大幅降低了物权法方面的不确定性，托管人及其律师现在可以更有信心地根据英国法律起草委托书、抵押品清单和担保安排。

这造成了有利于大型资产配置者的时间错配。根据《金融服务和市场法案》（FSMA），作为加密货币托管机构或交易场所的监管许可要到 2027 年才会生效，但相关资产的法律地位已经明确。这让各公司有机会从今天开始设计托管授权、三方抵押协议和保证金框架，因为即使监管范围仍在构建中，产产权也得到了更稳固的基础。

40% 无息储备压垮英镑稳定币经济模型

如果说房地产改革是制度支柱的一条腿，那么稳定币政策就是另一条腿。英格兰银行就系统性稳定币进行的咨询，勾勒出一个刻意保守的与英镑挂钩的稳定币模型。根据这些提议，被指定为系统重要性的发行人需要用在英格兰银行的无偿存款来支持其至少 40% 的负债，其余部分则以短期英国政府债务为担保。

这种结构旨在最大限度地提高赎回确定性并限制挤兑风险，但同时也压缩了使美元计价稳定币如此有利可图的利差。对于潜在的英镑稳定币（GBPC）发行方而言，将 40% 储备金置于零收益状态会显著改变其经济模式。Tether 和 Circle 等美元稳定币发行商通过将储备金投资于短期美国国债赚取数十亿美元利息收入，但在英国模型下，这种利润空间大幅萎缩。

这并非意味着英镑稳定币无法大规模运作，但它提高了商业模式的门槛，尤其是在用户仍然默认为使用美元货币对进行交易和结算的情况下。英国最终可能拥有一个规模较小、非常安全、严格监管的国内稳定币产业，而大部分流动性仍集中在英国审慎监管范围之外的离岸美元产品。

2027 监管框架划定警戒线

英国财政部已将 2027 年 10 月定为其全面加密资产监管制度生效的日期。交易所、托管机构和其他为英国客户提供服务的加密货币中介机构首次意识到，他们需要根据类似 FSMA 的规则获得 FCA 授权才能继续开展业务，而不仅仅是进行反洗钱登记和发布风险警告。

FCA 明确监管的七大活动类别

稳定币发行：发行合格的稳定币并维持足额储备

资产保管：保障合格的加密资产和某些加密相关投资的安全

交易平台运营：运营加密资产交易平台（CATP）

委托/代理交易：以委托人或代理人身份进行交易

交易安排：安排加密资产交易的中介服务

质押服务：提供质押服务并管理相关风险

投资产品：提供加密相关投资产品

这份清单之所以重要，是因为它反映了产业的实际结构。一家公司可能同时经营订单簿、将客户资产存放在综合钱包中、将资金流向第三方交易场所，并提供质押服务。根据拟议的制度，这些功能不再是「交易所」的附属功能，而是独立的受监管活动，有其自身的系统和控制要求以及治理义务。

DeFi 灰色地带与执法不确定性

这个限制范围也适用于「以英国业务方式」开展的活动，这对于国内平台来说很简单，但对于拥有英国用户但实体位于海外的离岸交易所、经纪商或 DeFi 前端来说就远非如此了。英国可以监管中介机构和交易平台，但它无法改写开源程式码。没有任何国家法律可以直接在协议层监管比特币或以太坊，它只能针对人们接触这些协议的桥梁。

如果一个英国用户可以通过网络访问的界面直接将用户引导至智能合约，而无需运行集中式匹配引擎，那么这算是「运营交易平台」、「安排交易」，还是两者都不是？FCA 如何回答这个问题，将决定英国机构能否继续通过合规管道取得 DeFi 流动性，还是会被地域限制所阻碍。

2027 年 10 月的生效日期并非两年的宽限期。监管压力往往会提前到来，这体现在监管机构的「预期」、金融推广审查以及银行和支付服务提供者的风险承受能力等方面。监控工具、客户资产隔离、弹性测试和代币准入治理的建设很可能会在法定截止日期之前很久就开始。