金融科技過去 20 年改變了金融產品の獲得方法，但資金の流れ方はほとんど変わっていませんでした。ステーブルコインはこの状況を打破し、許可不要のオープンネットワークを通じて、フィンテック企業が「リース銀行API」から「金融インフラの所有者」へと変貌し、コストを大幅に削減し、専門化されたサービスを実現しています。この記事は Spencer Applebaum 著の文章を元に、Techflow による整理・翻訳・執筆です。

（前提：韓国が「韓元ステーブルコイン」の一時停止を決定し、アジア初の発行を逃す／銀行と金融委員会の意見対立）

（背景補足：中国人民銀行長潘功勝：暗号通貨の厳格取締りを堅持！ステーブルコインは発展途上段階、デジタル人民元の推進を強化）

この記事の目次

• フィンテック1.0：デジタル配信 (2000-2010)
• フィンテック2.0：新型銀行時代 (2010-2020)
• フィンテック3.0：埋め込み型金融 (2020-2024)
• フィンテックの商品化
• フィンテック4.0：ステーブルコインと許可不要の金融
• ステーブルコインに焦点を当てたフィンテックの機会
  • 専門化型フィンテックの設計空間の探索
• まとめ

過去20年間、フィンテック (fintech) は金融商品の取得方法を変えましたが、資金の流れ方はほとんど変わりませんでした。

革新はよりシンプルなインターフェース、よりスムーズなユーザー体験、より効率的な配信チャネルに集中し、コアとなる金融インフラはほぼ変わっていませんでした。この期間の大部分、フィンテックの技術スタックは再構築されるよりも再販されることが多かったのです。

全体として、フィンテックの発展は4つの段階に分かれます。

フィンテック1.0：デジタル配信 (2000-2010)

最初のフィンテックブームは金融サービスのアクセス性を向上させましたが、効率化にはほとんど寄与しませんでした。PayPal、E*TRADE、Mint などの企業は、従来のシステム (数十年前に構築されたACH、SWIFT、カードネットワーク) とウェブインターフェースを組み合わせ、既存の金融商品をデジタルラップしました。

この段階では、資金決済の速度は遅く、コンプライアンスは手作業に依存し、支払い処理は厳格なスケジュールに縛られていました。この時期に金融サービスはオンライン化されましたが、資金の流れ自体は根本的に変わりませんでした。変わったのは誰がこれらの金融商品を使えるかだけであり、その実態は変わっていません。

フィンテック2.0：新型銀行時代 (2010-2020)

次のブレークスルーは、スマートフォンの普及とソーシャル化による配信の拡大から生まれました。Chimeは時間給労働者向けに早期給与受取サービスを提供し、SoFiは潜在的成長層の学生ローン再融資に注力、RevolutやNubankは使いやすいインターフェースを通じて、低金融包摂層にサービスを届けました。

各社は特定のターゲット層に魅力的なストーリーを語る一方、実質的には同じ商品—旧式の支払いネットワーク上の当座預金口座とデビットカード—を販売していました。彼らは依然としてスポンサー銀行、カードネットワーク、ACHシステムに依存し、先輩たちと変わりません。

成功の理由は、新しい支払いネットワークを構築したからではなく、より良く顧客にリーチできたからです。ブランド、ユーザー誘導、顧客獲得が競争優位となりました。この段階では、フィンテック企業は銀行に付随し、配信に長けた企業へと変貌しました。

フィンテック3.0：埋め込み型金融 (2020-2024)

2020年頃から、埋め込み型金融が急速に台頭しました。API (アプリケーションプログラミングインターフェース) の普及により、ほぼすべてのソフトウェア企業が金融商品を提供できるようになりました。MarqetaはAPIを通じてカード発行を可能にし、Synapse、Unit、Treasury Primeはバンキング・アズ・ア・サービス (Banking-as-a-Service、BaaS) を提供。ほぼすべてのアプリが支払い、カード、ローンサービスを提供できる時代になりました。

しかし、これらの抽象層の背後では、根本的な変化は起きていません。BaaS事業者は依然として古いスポンサー銀行、コンプライアンス枠組み、支払いネットワークに依存しています。抽象化は銀行からAPIに移行しただけで、経済的利益とコントロールは伝統的なシステムに戻っています。

フィンテックの商品化

2020年代初頭には、このモデルの欠点が顕在化し始めました。主要な新型銀行はほぼ同じスポンサー銀行とBaaS事業者に依存しています。

出典：Embedded

効果的なマーケティング競争により、顧客獲得コストは急騰し、利益圧縮、詐欺やコンプライアンスコストの増大、インフラの差別化困難化が進行。多くのフィンテックはカードの色、登録報酬、キャッシュバックなどの仕掛けで差別化を図ろうとしました。

一方、リスクと価値のコントロールは銀行側に集中。JPMorgan Chase (JPMorgan Chase) や Bank of America (Bank of America) などの大手は、米国貨幣監督庁 (OCC) の規制下にあり、預金受入、貸付、連邦支払いネットワーク（ACHやFedwire）へのアクセスといったコア特権を保持しています。一方、Chime、Revolut、Affirmなどのフィンテックはこれらの特権を持たず、ライセンスを持つ銀行に依存しています。銀行は利ざやとプラットフォーム手数料で収益を得ており、フィンテックは取引手数料 (interchange) で利益を上げています。

規制当局は、フィンテックの急増に伴い、背後のスポンサー銀行の監督を強化しています。規制命令や監督強化により、銀行はコンプライアンス、リスク管理、サードパーティ監督に多大なリソースを投入。例えば、Cross River BankはFDIC (FDIC) の規制命令を受け、Green Dot Bankは米連邦準備制度理事会 (Federal Reserve) の措置を受け、Evolve Bankは停止命令を出されています。

これに対し、銀行は顧客の入店プロセスを厳格化し、サポートするプロジェクト数を制限し、製品のイテレーションも遅延させています。かつての革新的環境は、今や規模拡大とコスト正当化のために大規模な運用が必要となり、フィンテックの成長は鈍化・高コスト化し、特定のニッチに特化した汎用商品を展開する方向へと変わっています。

私たちの見解では、過去20年のイノベーションが技術スタックの最上層に留まった主な理由は次の3つです。

1. 資金流インフラの独占と閉鎖：Visa、Mastercard、連邦準備銀行のACHネットワークは競争の余地がほとんどありません。

2. スタートアップが金融中心の製品を展開するには多大な資本が必要：規制対象の銀行アプリ開発には数百万ドルの資金が必要で、コンプライアンス、詐欺対策、資金管理に充てられます。

3. 規制により直接参加が制限：ライセンスを持つ機関だけが資金を預かるか、コア支払いネットワークを通じて資金の流れを管理できます。

出典：Statista

これらの制約のもと、既存の支払いネットワークに直接挑むよりも、製品の構築に集中する方が賢明です。その結果、多くのフィンテックは最終的に銀行APIの洗練されたラッパーに過ぎなくなっています。過去20年の間に多くの革新が生まれましたが、真に新しい金融プリミティブ (financial primitives) はほとんど誕生していません。長期的に見れば、実用的な代替案はほとんど存在しませんでした。

一方、暗号業界は全く逆の道を歩んでいます。開発者はまず金融プリミティブの構築に集中しました。AMM (自動マーケットメイカー)、結合曲線 (bonding curves)、永久契約 (perpetual contracts)、流動性プール (liquidity vaults)、そしてオンチェーンの貸付まで、これらはすべて基盤から段階的に発展してきました。歴史上初めて、金融ロジック自体がプログラム可能になったのです。

( フィンテック4.0：ステーブルコインと許可不要の金融

これまでの3つのフィンテック時代は多くの革新をもたらしましたが、根底の資金流動インフラはほとんど変わっていません。金融商品が伝統的銀行、新型銀行、埋め込みAPIを通じて提供される場合でも、資金は依然として仲介者が管理する閉鎖的な許可制ネットワーク上を流れています。

ステーブルコインはこのモデルを変えました。もはや銀行の上にソフトウェアを構築するのではなく、銀行のコア機能を直接置き換えるものです。開発者はオープンでプログラム可能なネットワークと直接やり取りできます。支払いはオンチェーンで決済され、預託、貸付、コンプライアンスは従来の契約関係からソフトウェアを通じたものへと変化しています。

BaaS )Banking-as-a-Service### は摩擦を低減しますが、経済モデル自体は変わりません。フィンテック企業は依然としてスポンサー銀行にコンプライアンス費用を支払い、カードネットワークに決済手数料を払い、仲介者にアクセス料を支払います。インフラは依然高価で制限されています。

一方、ステーブルコインはレンタルアクセスの必要性を完全に排除します。開発者は銀行APIを呼び出す必要なく、オープンネットワークと直接やり取りします。決済は直接オンチェーンで行われ、費用はプロトコルに流れ、仲介者には流れません。この変化により、コストの大幅な削減が実現し、銀行を介さずに数百万ドルの開発やBaaSの数十万ドルを必要とした従来のコストから、許可不要のスマートコントラクトだけで数千ドルのコストにまで低減されました。

この変化はすでに大規模な応用例に現れています。ステーブルコインの時価総額はほぼゼロから約3,000億ドルに成長し、取引所間の送金や最大抽出価値 (MEV) を除いても、実際の経済取引量はPayPalやVisaを超えつつあります。銀行やカード以外の支払いネットワークが、世界規模で運営できる初の事例です。

出典：Artemis

この変化の重要性を理解するには、現在のフィンテックの構築方式を理解する必要があります。典型的なフィンテック企業は、次のような巨大なサプライヤーの技術スタックに依存しています。

• UI/UX（ユーザーインターフェース / ユーザー体験）
• 銀行・預託層：Evolve、Cross River、Synapse、Treasury Prime
• 支払いネットワーク：ACH、Wire、SWIFT、Visa、Mastercard
• 身分・コンプライアンス：Ally、Persona、Sardine
• 詐欺対策：SentiLink、Socure、Feedzai
• 引き受け・信用インフラ：Plaid、Argyle、Pinwheel
• リスク・資金管理インフラ：Alloy、Unit21
• 資本市場：Prime Trust、DriveWealth
• データ集約：Plaid、MX
• コンプライアンス・レポート：FinCEN、OFAC検査

この技術スタック上でフィンテックを立ち上げるには、数十のパートナーとの契約、監査、インセンティブ、故障モードの管理が必要です。各層はコストと遅延を増大させ、多くのチームはインフラ調整に時間を費やし、製品開発に集中できません。

一方、ステーブルコインを基盤としたシステムは、この複雑さを大きく簡素化します。過去に複数のサプライヤーが担っていた機能は、少量のオンチェーンプリミティブ (on-chain primitives) で実現可能です。

ステーブルコインと許可不要の金融を核とした世界では、次の変化が起きています。

• 銀行・預託：Altitude などの分散型ソリューションに置き換え
• 支払いネットワーク：ステーブルコインに置き換え
• 身分・コンプライアンス：必要だが、チェーン上で実現可能と考え、zkMe などの技術で機密性と安全性を維持
• 引き受け・信用インフラ：根本的に革新され、チェーン上に移行
• 資本市場企業：すべての資産がトークン化されると、こうした企業は不要に
• データ集約：チェーン上のデータと選択的透明性 (例：全同態暗号 FHE) で代替
• コンプライアンス・OFAC検査：ウォレットレベルで処理 (例：もしアリスのウォレットが制裁リストに載っていれば、プロトコルとやり取りできない)

フィンテック4.0の真の違いは、資金の根底のインフラがついに変わり始めたことです。従来の銀行に秘密裏に許可を求めるアプリの開発から、ステーブルコインとオープンな支払いネットワークを使って銀行のコア機能を置き換える時代になっています。開発者はもはや「テナント」ではなく、「土地」の真の所有者となるのです。

( 専門化型フィンテックの機会

この変化の第一の影響は明白です：フィンテック企業の数が大幅に増加します。預託、ローン、資金移動がほぼ無料かつ即時になれば、フィンテック企業の設立はSaaS製品の立ち上げと同じくらい簡単になります。ステーブルコインを核とした世界では、スポンサー銀行との複雑な連携や、カード発行の仲介、数日かかる清算、KYC )Know Your Customer( の遅れも不要です。

私たちは、金融を核としたフィンテック製品の固定コストが数百万ドルから数千ドルに急落すると考えています。インフラ、顧客獲得コスト )CAC###、規制の壁が消えたことで、新興企業は「ステーブルコインに焦点を当てたフィンテック」モデルを通じて、より小さく、より具体的なコミュニティに収益をもたらすことが可能です。

この傾向には歴史的な先例もあります。前世代のフィンテック企業は、特定の顧客層にサービスを提供し、頭角を現しました：SoFiは学生ローン再融資に特化、Chimeは早期給与サービス、Greenlightは青少年向けデビットカード、Brexは伝統的な商業信用を得られない起業家向けです。しかし、この専門化モデルは長続きしませんでした。取引手数料の制約、規制コストの増加、スポンサー銀行への依存により、これらの企業は本来の細分化領域を超えて拡大を余儀なくされました。生き残るために、横展開し、不要な商品を増やし、インフラの規模化を図る必要があったのです。

今や、暗号支払いネットワークと許可不要のAPIがコストを大きく下げたことで、新たなステーブルコインのネオバンク (neobanks) が次々と登場し、各々が特定のユーザー層をターゲットにします。運営コストの大幅削減により、これらの新型銀行は、伊斯蘭金融 (Sharia-compliant finance)、暗号通貨愛好者向け、アスリート向けなど、より狭く、より専門的な市場に集中し続けることが可能です。

さらに重要なのは、専門化により単位経済性も大きく改善される点です。顧客獲得コスト (CAC) の低下、クロスセルの容易さ、顧客生涯価値 (LTV) の向上です。焦点を絞ったフィンテックは、ニッチなターゲットに対して正確に商品とマーケティングを行い、口コミを通じて拡散します。これらの企業は運営コストを抑えつつ、従来のフィンテックよりも一人当たりの収益を高めやすくなります。

誰もが数週間でフィンテックを立ち上げられる時代、問題は「誰が顧客にアクセスできるか」から「誰が顧客を理解しているか」へと変わるのです。

(# 専門化型フィンテックの設計空間の探索

最も魅力的な機会は、従来の支払いネットワークが機能しなくなる場所にあります。

例えば成人コンテンツのクリエイターやパフォーマーは、毎年数十億ドルの収入を得ていますが、評判リスクや返金リスクにより銀行やカード決済処理業者から「排除」されることが多いです。彼らの収入支払いは数日遅れたり、「コンプライアンス審査」により差し止められたりします。高リスクの決済ゲートウェイ )Epoch、CCBill など( を経由し、手数料は10-20%に達します。私たちは、ステーブルコインを基盤とした支払いは即時・不可逆の決済を提供し、プログラム可能なコンプライアンスをサポートし、パフォーマーが自ら収入を預託し、税金や貯蓄口座に自動振り分け、世界中からの支払いを受けられると考えています。

次に、プロのアスリート、特にゴルフやテニスのような個人競技の選手は、独特のキャッシュフローとリスクダイナミクスに直面しています。彼らの収入は短いキャリアに集中し、エージェントやコーチ、チームメンバーに分配されます。複数の州や国で税金を支払い、怪我により収入が完全に止まるリスクもあります。ステーブルコインを基盤としたフィンテックは、将来の収入をトークン化し、多署名ウォレットでチームの給与を支払い、地域ごとの税務要件に応じて自動的に税金を控除する支援も可能です。

高級品や時計のディーラーも、伝統的な金融インフラの不備に苦しむ市場です。これらの企業は高額な在庫を越境送金し、電信送金や高リスク決済処理を通じて六桁の取引を行います。資金は銀行口座ではなく、保険箱やショーケースにロックされており、短期融資も高コストです。私たちは、ステーブルコインを基盤としたフィンテックは、即時決済や在庫のトークン化による信用枠、スマートコントラクトによるプログラム可能な預託サービスを提供できると考えています。

こうした事例を多く見ていくと、共通して見られる制約は次の通りです。伝統的銀行は、グローバルで不規則または非伝統的なキャッシュフローを持つユーザーにサービスを提供していません。しかし、これらの群はステーブルコイン支払いネットワークを通じて収益化可能な市場となっています。以下は、私たちが魅力的と考える専門化型ステーブルコインフィンテックの例です。

• プロのアスリート：短期間のキャリアに収入集中、頻繁な移動や旅行、複数の法域での税務申告、コーチやエージェントへの支払い、怪我リスクのヘッジ
• 成人パフォーマー・クリエイター：銀行やカード決済から排除、世界中の観客
• ユニコーン企業の従業員：現金不足、非流動的な株式資産、ストックオプションの税負担
• オンチェーン開発者：高変動性トークンに資産集中、法定通貨の引き出しや税務問題
• デジタルノマド：パスポート不要の銀行サービス、自動外貨両替、位置に応じた税務処理、頻繁な移動
• 囚人：家族や友人からの送金は困難・高コスト、資金はタイムリーに届かない
• イスラム法準拠の金融：利子取引を回避
• Z世代：軽信用銀行サービス、ゲーミフィケーションによる投資、ソーシャル機能付き金融
• クロスボーダー中小企業 )SMEs###：外貨手数料高、決済遅延、流動資金凍結
• 暗号通貨愛好者 (Degens)：クレジットカード請求でハイリスク投機
• 国際援助：援助資金の流動遅延、中介の制約、透明性低、手数料・汚職・資源配分の不正による資金流失
• タンダス / 輪流貯蓄クラブ：グローバル家庭向けの越境貯蓄、集中的な貯蓄と収益化、オンチェーンでの収入履歴構築
• 高級品販売業者 (例：時計販売)：流動資金は在庫にロック、短期融資、高額越境取引、多くはWhatsAppやTelegramで取引

( まとめ

過去20年、フィンテックの革新は配信層に集中し、インフラにはほとんど変化がありませんでした。ブランド、マーケティング、顧客獲得に競争が集中し、資金は依然として閉鎖的な支払いネットワークを流れています。これにより、金融サービスの普及は拡大しましたが、差別化、コスト増、薄利多売の構造に陥っています。

ステーブルコインは、金融商品の経済モデルを根本から変える可能性を秘めています。預託、決済、信用、コンプライアンスなどの機能をオープンでプログラム可能なソフトウェアに置き換えることで、フィンテック企業の立ち上げと運営の固定コストを大きく削減します。従来、スポンサー銀行やカードネットワーク、巨大なサプライヤーの技術スタックに依存していた機能は、今やチェーン上のプリミティブだけで構築可能となり、運営コストは大幅に低下しています。

インフラが安価になればなるほど、専門化が可能となります。フィンテック企業は、何百万人ものユーザーを必要とせずに収益化できるのです。むしろ、特定のニッチや明確なコミュニティに焦点を絞ることで、より自然な口コミと信頼を築きやすくなります。例えば、アスリート、成人クリエイター、K-popファン、時計ディーラーなど、すでに共通の文化背景や信頼関係、行動パターンを持つグループに向けて、より適したサービスを提供できるのです。

また、これらのコミュニティは、共通のキャッシュフローやリスク、財務意思決定のパターンを持つことが多く、その一貫性は、実際の収入・支出・資金管理の方法に基づいた製品設計を可能にします。口コミの効果は、単なるユーザー間の認知だけでなく、そのコミュニティの運営方式に合致した製品の適合性に由来します。

このビジョンが実現すれば、経済の変革は非常に意義深いものとなるでしょう。コミュニティによりフィットした配信により、顧客獲得コスト )CAC( は低下し、中間コストの削減により利益率は向上します。これまで小さすぎる、または収益性の低い市場と見なされていた領域も、持続可能で収益性の高いビジネスへと変貌を遂げるのです。

この世界では、フィンテックの優位性は、単なる規模拡大や高額なマーケティングに依存しなくなります。むしろ、ユーザーの背景や実際の資金流動の仕組みに深く根ざしたサービス提供こそが、次世代の成功の鍵となるのです。