Desafios dos principais acionistas na operação H&F do Home Group, argumenta que a avaliação não reflete o verdadeiro potencial de crescimento

CAS Investment Partners, que detém aproximadamente 17% da At Home Group Inc. (NYSE: HOME), apresentou uma objeção formal à proposta de aquisição da empresa pela Hellman & Friedman. A firma de investimento sustenta que os termos atuais do negócio subvalorizam drasticamente a empresa e não capturam anos de melhorias operacionais e oportunidades de expansão a longo prazo.

A Matemática Não Bate: Por Que 12,9x Lucros É Insuficiente

De acordo com a análise da CAS Investment Partners, a oferta da H&F implica uma avaliação de apenas 12,9x os lucros ajustados do exercício fiscal de 2023. Este múltiplo assume um cenário extremamente pessimista onde todas as melhorias de negócio desde o fiscal de 2019 simplesmente desaparecem. O argumento dos pessimistas basicamente projeta que:

• Receita por loja reverte para $7,5 milhões (um passo atrás do desempenho atual)
• Margens EBIT caem para níveis de 2019, cerca de 13,1%
• Vantagens competitivas recentes evaporam-se completamente

“Este múltiplo representa um desconto acentuado tanto para o mercado mais amplo quanto para a maioria dos retalhistas saudáveis com verdadeiras oportunidades de crescimento”, observou a CAS Investment Partners na sua comunicação ao conselho. Por qualquer padrão razoável, pagar 12,9x por um negócio nesta categoria parece desalinhado com as normas de mercado.

Ignore as Melhorias à Sua Perigo

A firma de investimento aponta para evidências concretas de que a At Home se transformou nos últimos anos:

Engajamento do Consumidor: O reconhecimento de marca sem ajuda aumentou de 15% para 19% durante o exercício fiscal de 2021, indicando maior alcance e reconhecimento no mercado.

Crescimento de Fidelidade: O programa de fidelidade Insider Perks explodiu de zero membros em agosto de 2017 para aproximadamente 9,1 milhões até o final de 2021—um testemunho dos esforços de retenção de clientes.

Reforma do Comércio Eletrônico: A empresa evoluiu de uma presença online mínima em 2019 para oferecer capacidades robustas de compra e retirada e entrega direta.

Estratégia de Mercadorias: A introdução de preços EDLP+ trouxe nova competitividade e atratividade.

Eficiência na Sourcing: O sourcing direto expandiu-se de praticamente nada em 2018 para 20% até o final de 2021, gerando centenas de pontos base de aumento de margem por item, ao mesmo tempo que melhora a qualidade do produto.

Vantagem Estrutural: Concorrentes como Pier 1, JC Penney e Bed Bath & Beyond fecharam lojas ou saíram de mercados, fortalecendo a posição relativa da At Home.

Estas mudanças não são triviais. Elas representam a base para crescimento futuro, não um pico temporário que desaparecerá.

O Caso Otimista: Por Que $70+ Por Ação É Mais Realista

A CAS Investment Partners delineia o que considera um cenário otimista fundamentado. Assume:

• A At Home volta a um crescimento anual de cerca de 20% por loja até 2023
• Receita por loja atinge $8,5 milhões até 2027
• Margens EBIT (excluindo custos de pré-abertura) sobem para 14% até 2027
• O balanço permanece sem alavancagem

Neste cenário, os lucros por ação poderiam chegar a $6,74 até 2027. Se o mercado aplicar um múltiplo de 20x nesse momento—razoável para um retalhista de alto crescimento sem alavancagem, com potencial para mais de 600 lojas e aumento de receita por loja—a ação poderia ser negociada a $135+. Descontando isso cinco anos para trás a uma taxa de 13%, o valor justo hoje supera $70 por ação.

Essa diferença entre $70 e o preço atual do negócio representa o que a CAS Investment Partners vê como território de doação para os acionistas.

Um Processo Abrangente Nunca Foi Realizado

A CAS Investment Partners enfatiza que o conselho não realizou uma revisão estratégica abrangente nem solicitou ativamente ofertas concorrentes. Uma cláusula de “go shop” pós-fato não resolve a falta de um processo de venda completo e justo. A firma ouviu de outros grandes investidores que compartilham dessas preocupações, levantando dúvidas sobre se o negócio pode passar na votação dos acionistas se essas questões permanecerem sem solução.

O Que Acontece a Seguir

A CAS Investment Partners deixou claro que votará contra a transação sob os termos atuais e está preparada para tomar medidas adicionais se o conselho não renegociar. A firma convidou o conselho a engajar-se em discussões privadas e apresentar sua análise alternativa, mas advertiu que o silêncio contínuo pode levar a uma oposição ativa.

Para os acionistas da At Home, a mensagem é simples: o preço atual provavelmente não reflete o verdadeiro valor da empresa nem seu caminho genuíno a seguir.