Quando o Capital de Risco Perde o Seu "Venture": O Caso Berachain e a Redistribuição de Risco no Financiamento Cripto

A indústria de criptomoedas há muito se posiciona como um refúgio para oportunidades de alto risco e alta recompensa, onde o capital de risco assume a desvantagem junto com as startups. Mas divulgações recentes sobre as práticas de captação de recursos da Berachain sugerem que esse contrato social pode estar se desmoronando. Em 25 de novembro, a empresa de pesquisa em blockchain Unchained revelou que, durante sua rodada Série B, o projeto Layer 1 concedeu à Nova Digital—um braço de investimento da Brevan Howard—uma cláusula de reembolso especial que, na prática, transformou um investimento de capital de risco em um esquema de preservação quase garantida do principal. Essa disposição levantou sérias questões sobre justiça, transparência e a natureza fundamental da dinâmica das empresas de risco no setor de criptomoedas.

O Acordo que Desafiou a Ética das Empresas de Capital de Risco

Segundo a análise da Unchained dos documentos divulgados, a Nova Digital investiu US$ 25 milhões na Berachain em março de 2024, adquirindo tokens BERA a US$ 3 cada, como co-líder da rodada Série B. A questão central está em um acordo paralelo assinado em 5 de março de 2024: dentro de um ano após o Evento de Geração de Tokens (TGE), a Nova Digital poderia solicitar um reembolso completo de seu capital, independentemente do desempenho do token. Isso significava que, se o preço do BERA caísse após o lançamento, o fundo teria uma saída embutida—enquanto outros investidores absorveriam a perda de mercado.

Smokey the Bera, cofundador da Berachain, contestou a caracterização dessa cláusula em uma resposta subsequente. Argumentou que a provisão de reembolso foi especificamente criada para atender aos requisitos de conformidade da Nova Digital, não para oferecer proteção contra perdas generalizada. Ele destacou que a cláusula seria perdida se a Nova Digital solicitasse o reembolso, o que significava que o fundo não poderia ter tanto o dinheiro quanto os tokens. Além disso, enfatizou que a Brevan Howard continua sendo um dos maiores detentores de BERA da Berachain e acumulou ativamente mais tokens durante a volatilidade do mercado.

No entanto, advogados do setor apontaram uma distinção crucial: no capital de risco tradicional, os investidores aceitam universalmente que seu principal está em risco—todo o conceito de financiamento de risco depende dessa aceitação assimétrica de risco. Um direito de reembolso incondicional logo após o lançamento do token é extremamente raro e, na prática, transfere o risco de desvantagem do fundo de risco para outros stakeholders.

Termos Desiguais: Quando o Capital de Risco Ganha Proteção do Principal

Os números revelam os riscos. O BERA foi lançado em 6 de fevereiro de 2025, com um preço de fechamento no primeiro dia de US$ 8,7, atingindo brevemente US$ 9,19. Desde então, o token despencou—em 1 de março de 2026, o BERA é negociado a US$ 0,61, uma queda de aproximadamente 80% em relação ao preço de entrada da Nova Digital de US$ 3 por token. Sob as condições atuais de mercado, isso significa que a Nova Digital enfrenta uma possível perda não realizada de US$ 24,5 milhões se mantiver os tokens.

É aqui que a cláusula de reembolso se torna relevante. Se a Nova Digital exercer seu direito de solicitar o reembolso completo antes do prazo de 6 de fevereiro de 2026, a Berachain precisaria devolver US$ 25 milhões em dinheiro. Enquanto isso, o investidor co-líder Framework Ventures, que não recebeu proteção equivalente, enfrenta perdas contábeis superiores a US$ 50 milhões na sua posição em BERA. A disparidade evidencia uma falha fundamental nos princípios de justiça do capital de risco: nem todos os investidores de empresas de risco são tratados de forma igual.

Dados atuais de mercado em 1 de março de 2026 mostram que a capitalização de mercado do BERA encolheu para US$ 65,33 milhões, com uma avaliação totalmente diluída de US$ 303,90 milhões. O fluxo de valor do token praticamente parou de recompensar o capital paciente, ao mesmo tempo em que cria incentivos perversos para os investidores protegidos.

US$ 25 Milhões em Risco: O Problema Matemático do Investidor

A mecânica dessa disposição revela uma falha crítica na forma como certas empresas de risco alocam risco. Segundo a tokenômica da Berachain, as alocações de investidores totalizam 171,5 milhões de tokens—34,3% do total—com um período de bloqueio padrão de um ano. A compra de US$ 25 milhões pela Nova Digital representou uma fatia significativa do capital da Série B, que deveria estar sujeita aos mesmos termos que os demais participantes.

Se a Nova Digital exercer a cláusula de reembolso, vários cenários podem ocorrer: o fundo recebe de volta seus US$ 25 milhões em dinheiro, possivelmente renunciando à sua alocação de tokens, e sai do investimento com o principal preservado. Outros investidores da Série B, sem essa proteção, absorvem a deterioração do preço do token. Isso cria uma situação em que o investidor mais poderoso da empresa de risco foi efetivamente desprotegido, enquanto os investidores menores e menos negociados assumem todo o risco de mercado.

A ironia se aprofunda ao considerar a posição pública da Berachain. Em uma entrevista de março de 2024, Smokey the Bera expressou ambivalência sobre quanto da oferta de tokens foi alocada a fundos de risco, sugerindo que a equipe poderia reconsiderar essa dependência pesada de VC se precisasse reconstruir do zero.

Lacunas de Transparência: O Que Outros Investidores da Série B Não Foram Informados

Talvez mais preocupante do que a cláusula em si seja a opacidade que a cerca. Dois investidores anônimos da Série B revelaram à Unchained que a Berachain nunca divulgou o direito de reembolso da Nova Digital aos demais participantes da rodada. Sob princípios de leis de valores mobiliários, “informação material” sobre as proteções especiais de um investidor de uma empresa de risco deveria, pelo menos, informar os demais investidores. Se os termos diferem substancialmente entre os participantes, isso cria uma assimetria de informações que potencialmente viola obrigações de divulgação.

Alguns acordos de investidores incluem cláusulas de Cláusula de Nação Mais Favorecida (MFN), que teoricamente concederiam direitos iguais a outros investidores se divulgados. No entanto, a comunicação seletiva sobre o arranjo da Nova Digital sugere que essas medidas de proteção podem não ter sido oferecidas ou explicadas de forma igualitária.

A Berachain contestou as alegações de que outros investidores desfrutaram de benefícios de MFN, afirmando que tais caracterizações eram “completamente imprecisas”. Essa defesa, no entanto, pouco resolve a questão fundamental: em uma captação de recursos de uma empresa de risco, certos investidores deveriam ter perfis de risco unilateralmente diferentes dos demais, sem divulgação completa?

Além da Berachain: Questões para a Indústria de Criptomoedas

O caso Berachain reflete um padrão mais amplo emergente no financiamento de risco em criptomoedas. À medida que projetos buscam capital de fundos estabelecidos, com equipes de conformidade e poder de negociação, os termos se afastam cada vez mais do modelo igualitário de capital de risco promovido na retórica do setor. Quando o capital de risco começa a abandonar sua essência—a aceitação de risco real—levanta-se a questão de quais incentivos permanecem para uma alocação prudente de capital e se a estrutura de empresas de risco pode manter sua integridade.

O desempenho do preço do token conta uma parte da história. A receita de taxas on-chain da Berachain permaneceu mínima, US$ 987 em um período recente de 24 horas, apesar do valor total bloqueado (TVL) em torno de US$ 275 milhões. Dados do ecossistema da Artemis mostram que houve saídas líquidas de US$ 367 milhões neste ano, com aplicações iniciais encerradas ou migrando para blockchains alternativas. A atividade da comunidade caiu significativamente, sugerindo desafios estruturais além do ciclo de mercado.

Esforços para estabilizar a tokenômica da empresa de risco por meio de suporte institucional—como o plano da Greenlane Holdings, listada nos EUA, de lançar uma estratégia de tesouraria de US$ 110 milhões em BERA em outubro de 2025—não conseguiram reverter a trajetória de queda do token.

Implicações Mais Amplas

A controvérsia Berachain força a indústria de criptomoedas a confrontar verdades desconfortáveis sobre como o capital de risco funciona na prática versus na teoria. Quando certos participantes de empresas de risco garantem proteção do principal enquanto outros assumem o risco de mercado, todo o modelo de retorno ajustado ao risco fica distorcido. Investidores menores, sem o poder de negociação de grandes fundos, internalizam a exposição ao risco de desvantagem, enquanto o capital protegido desfruta de estruturas de pagamento assimétricas.

Esse precedente importa porque provavelmente influenciará futuras negociações de capital de risco em criptomoedas. Se as maiores e mais conectadas empresas de risco conseguirem garantir proteções contra perdas, a pressão aumentará para que outras exijam termos semelhantes—ou saiam do mercado completamente. O resultado pode ser um ecossistema bifurcado de capital de risco, onde apenas projetos bem conectados, com investidores de primeira linha, recebem proteções especiais, enquanto startups emergentes lutam para atrair capital menos protegido.

A questão que o setor enfrenta não é se o capital de risco deve evoluir—ele inevitavelmente evoluirá. Mas se essa evolução ocorrerá com transparência e consistência, ou se a captação de recursos de empresas de risco se tornará cada vez mais uma teia complexa de termos ocultos acessíveis apenas aos participantes mais sofisticados e conectados. O caminho escolhido determinará se o capital de risco em criptomoedas continuará sendo um mecanismo genuíno de compartilhamento de riscos ou se se tornará mais uma ferramenta de concentração de riqueza entre os players incumbentes.