Twenty One в первый день листинга обрушилась на 25%! Биткоин-резервы на 3,9 млрд долларов были серьезно недооценены

Twenty One Capital Inc. 9 декабря вышла на биржу через слияние с SPAC, и в первый день акции рухнули на 25%: цена открытия составила $10,74, что значительно ниже цены закрытия Cantor Equity Partners в $14,27. Эта компания, основанная Tether, SoftBank Group и другими, владеет биткоинами примерно на $3,9 млрд.

Почему провалилась стратегия нулевой премии

(Источник: Trading View)

Главное отличие Twenty One от других компаний-биткоин-казначейств — логика оценки. MicroStrategy Майкла Сэйлора (MSTR) торгуется с премией в 2-3 раза выше чистой стоимости активов (NAV): инвесторы готовы переплачивать, потому что верят, что Сэйлор сможет и дальше увеличивать «биткоины на акцию». В отличие от этого, Twenty One целенаправленно придерживается стратегии нулевой премии или даже дисконта, пытаясь привлечь инвесторов «выгодным предложением».

В апрельском интервью Bloomberg Маллерс отметил: «Наши гособлигации не торгуются выше их NAV. Поэтому для тех, кто ищет биткоин-экспозицию, это очень привлекательный инструмент, и мы считаем, что даже если он не станет абсолютным победителем тренда, то может быть одним из них». Однако рынок не согласился: падение на 25% в первый день показало, что инвесторы скорее переплатят за MicroStrategy, чем купят акции Twenty One со скидкой.

Эта реакция рынка выявляет жестокую реальность: в секторе биткоин-казначейств инвесторы покупают не сам биткоин (его можно взять напрямую через ETF), а способность компании накапливать биткоины и репутацию команды. MicroStrategy доказала, что может делать это в любых рыночных условиях, а Twenty One как новичок еще не заслужила такого доверия. Стратегия нулевой премии логична на бумаге, но на практике не восполняет дефицит доверия.

Акции еще одной не-SPAC компании-казначейства ProCap Financial Inc. тоже упали на 14% в первый день торгов в понедельник. С начала года цифровые управляющие активами переживают значительное падение из-за снижения токенов, роста конкуренции и сокращения премий. Эта общая слабость подчеркивает системные вызовы для биткоин-компаний при IPO.

Звездный состав акционеров и $3,9 млрд в активах

Twenty One основана аффилированной структурой Cantor Fitzgerald LP, эмитентом стейблкоина Tether Holdings SA и SoftBank Group. Председатель Cantor Fitzgerald Брэндон Латник (сын министра торговли США Ховарда Латника) возглавляет Cantor Equity Partners. По заявлению, Twenty One будет контролироваться Tether и Bitfinex, а SoftBank получит значительную миноритарную долю.

Такой состав акционеров крайне редок для криптоиндустрии. Cantor Fitzgerald — традиционный финансовый гигант с Уолл-стрит, основной кастодиан миллиардов долларов в гособлигациях, которыми владеет Tether. Tether — крупнейший в мире эмитент стейблкоинов с капитализацией более $140 млрд и огромным опытом на рынке криптоактивов. SoftBank — один из ведущих мировых венчурных инвесторов, вложивший средства в Alibaba, Uber и другие известные компании.

Три ключевых акционера Twenty One и их стратегическое значение

Cantor Fitzgerald: обеспечивает соответствие традиционным рынкам и связи на Уолл-стрит, облегчая привлечение капитала и институциональные продажи

Tether: приносит опыт в запуске стейблкоинов и управлении биржами, в будущем возможно внедрение расчетов в USDT

SoftBank Group: мировой топовый венчурный инвестор, повышающий престиж бренда и потенциально приводящий портфельные компании в качестве клиентов

Twenty One владеет биткоинами примерно на $3,9 млрд — это один из лидирующих показателей среди биткоин-казначейств. MicroStrategy держит примерно $48 млрд, Marathon Digital — около $1,5 млрд, а $3,9 млрд у Twenty One делает ее лидером второго эшелона. Тем не менее, размер актива не поддержал цену акций — что подчеркивает сложность оценки таких компаний.

Стратегия дифференциации Джека Маллёрса и Lightning Network

Основатель и CEO Strike Джек Маллёрс возглавляет Twenty One Capital — это главное отличие компании от других биткоин-казначейств. Маллёрс — убежденный сторонник Lightning Network, а Strike — платежный сервис на ее базе, уже внедривший инфраструктуру платежей в биткоине в таких странах, как Сальвадор.

Модель Twenty One — не просто хранить биткоины, а строить финансовую инфраструктуру для криптовалюты и создавать образовательные и медийные ресурсы о биткоине. Такой подход призван сделать компанию не просто «накопителем», а «строителем экосистемы». Lightning Network с низкими комиссиями и мгновенными расчетами — идеальное решение для микроплатежей и международных переводов.

Однако рынок не оценил такую дифференциацию. Падение на 25% в первый день показало, что инвесторы больше интересуются количеством биткоинов на балансе и ценой, по которой они куплены, а не долгосрочными инфраструктурными проектами. Это отражает краткосрочный настрой инвесторов: им нужна быстрая и видимая динамика «биткоинов на акцию», а не перспективные вложения с эффектом в будущем.

Фатальная ошибка в выборе времени для IPO

Компания вышла на биржу в период кризиса криптоиндустрии: биткоин подешевел более чем на 28% с годового максимума — с ~$126 000 до ~$90 000. Результаты IPO криптокомпаний также неоднозначны: акции другой не-SPAC компании-казначейства ProCap Financial Inc. упали на 14% в первый день торгов.

Слияние Cantor Equity и Twenty One включало частное размещение публичных акций, $486,5 млн старших конвертируемых облигаций и около $365 млн обыкновенных акций. Cantor Fitzgerald выступила андеррайтером сделки. Такая сложная структура часто встречается в SPAC, но наличие старших конвертируемых облигаций означает значительную долговую нагрузку, что усиливает риски при падении биткоина.

С технической точки зрения, в первый день торгов на NYSE объемы по Twenty One были относительно низкими, что говорит об ограниченном интересе со стороны институционалов. На фоне слабого биткоина и сокращения премии у таких лидеров, как MicroStrategy, новым игрокам приходится одновременно доказывать состоятельность своей модели и объяснять, почему выбирать их, а не лидеров. Первое размещение Twenty One показало, что эта задача куда сложнее, чем казалось.