Ai đang trả tiền cho “không khí” trị giá 25 nghìn tỷ USD?

CEO IBM trong đầu tháng này đã đưa ra một câu nói khiến toàn bộ thung lũng Silicon rùng mình: “Tất cả những khoản đầu tư khổng lồ vào AI và trung tâm dữ liệu này, hoàn toàn không có khả năng thu hồi lại vốn (There is no way that all this massive spending and AI and data centers will ever be able to pay off)”.

Nếu cách đây một năm, lời nói này sẽ bị xem là xúc phạm “công nghệ tương lai”. Nhưng vào tháng 12 năm 2025, khi Broadcom không thể thực hiện kỳ vọng cao của thị trường, và báo cáo tài chính của Oracle xuất hiện những vết rạn hiếm thấy trong nhiều thập kỷ, tâm lý thị trường đang trải qua một sự đảo chiều tinh tế và nguy hiểm.

Đây không chỉ là một đợt điều chỉnh của cổ phiếu công nghệ, mà còn có thể là sự sụp đổ của “pháo đài cuối cùng” của nền kinh tế Mỹ.

01 Kết thúc của sự phấn khích: Từ “Niềm tin mua vào” đến “Thời điểm kiểm tra sổ sách”

Trong hai năm qua, thái độ của thị trường vốn đối với AI có thể tóm gọn trong một niềm đam mê gần như tôn giáo: “Mua trước, hỏi sau”. Mọi người đều tin rằng đây là công nghệ mang tính cách mạng, có khả năng định hình lại thế giới, còn mô hình lợi nhuận? Đó là chuyện của 20 năm sau mới cần nghĩ tới.

Tuy nhiên, khi câu chuyện tiến đến cuối năm 2025, viễn cảnh mờ nhạt ban đầu buộc phải đối mặt với thực tế tài chính lạnh lùng.

Ví dụ điển hình nhất chính là Oracle. Công ty từng được xem như “máy in tiền” nay lại có dòng tiền tự do (Free Cash Flow) chuyển sang âm — đây là điều chưa từng thấy trong nhiều thập kỷ. Để duy trì giá cổ phiếu và cổ tức cao, Oracle buộc phải vay nợ quy mô lớn.

Đây là một tín hiệu cực kỳ nguy hiểm: các ông lớn công nghệ đang dùng nợ để thay thế kỳ vọng tăng trưởng.

CEO Oracle trong cuộc họp điện thoại cố gắng trấn an thị trường, khẳng định cam kết duy trì xếp hạng đầu tư. Nhưng tuyên bố này lại càng làm tăng sự hoảng loạn: một công ty đã tồn tại dựa vào khả năng tự tạo ra dòng tiền trong hàng chục năm, bỗng nhiên bắt đầu nhấn mạnh “duy trì xếp hạng” và “khả năng vay nợ”, cho thấy chính họ cũng nhận thức rõ về sự căng thẳng của dòng tiền.

Thị trường bắt đầu đặt ra những câu hỏi từng bị xem là “không phù hợp thời”: nếu năm tới vẫn tiếp tục thua lỗ thì sao? Nếu thị trường nợ thắt chặt lại, ai sẽ trả tiền cho các trung tâm dữ liệu đắt đỏ này?

02 Thời điểm “Vạn Vạn Vạn Vạn” của Silicon Valley

Cảnh tượng này gợi lên một cảm giác quen thuộc.

Nếu nhìn lại thời kỳ bong bóng bất động sản, ta sẽ thấy các ông lớn AI ngày nay đang tái hiện lại một cảnh tượng cũ. Ngành AI hiện nay giống như các doanh nghiệp bất động sản Trung Quốc trước đây — ví dụ như Vanke.

Logic của các nhà phát triển bất động sản thời đó là: chỉ cần sở hữu đủ đất, xây dựng đủ nhanh, thì giá trị tăng trưởng trong tương lai sẽ bù đắp cho nợ hiện tại. Logic của các công ty AI ngày nay cũng vậy: Chỉ cần tích trữ đủ GPU, xây dựng trung tâm dữ liệu đủ lớn, thì “cuộc cách mạng AGI” trong tương lai sẽ xóa tan khoản chi tiêu khổng lồ hiện tại (Capex).

Những Oracle đang làm chính là “mượn cũ đổi mới”, cố gắng hoãn nợ một năm, cược rằng năm sau sẽ có doanh thu kỳ diệu.

Nhưng thực tế là, dù backlog của Broadcom lên tới 730 tỷ USD, vẫn thấp hơn kỳ vọng của thị trường bị thổi phồng. Khi tăng trưởng không còn theo hình parabol, chỉ cần có dấu hiệu chậm lại nhỏ, các nhà đầu tư sẽ hoảng loạn bán tháo.

Một khi dòng tiền tự do không thể chuyển sang dương, mô hình tăng trưởng dựa vào nợ sẽ sụp đổ ngay lập tức. Đây không phải là vấn đề công nghệ, mà là kiến thức kế toán căn bản nhất.

03 Sụp đổ không chỉ là giá cổ phiếu, mà còn là ảo tưởng về của cải tầng lớp

Nếu đây chỉ là khủng hoảng của ngành công nghệ, có lẽ còn chưa đủ để gây lo lắng đến vậy. Điều đáng sợ thực sự là bong bóng AI đã trở thành trụ cột duy nhất của nền kinh tế vĩ mô Mỹ.

Hiện tại, nền kinh tế Mỹ thể hiện rõ sự phân hóa “K-shaped”: tầng lớp thấp và trung lưu đang trải qua làn sóng sa thải đau đớn, thị trường lao động mỗi tháng thực tế mất hàng chục nghìn việc làm. Ngay cả Chủ tịch Fed Powell cũng phải rút lui khỏi lời nói về “thị trường lao động mạnh mẽ”.

Vậy tại sao dữ liệu tiêu dùng vẫn chưa hoàn toàn sụp đổ?

Câu trả lời nằm ở “hiệu ứng tài sản”. Khả năng tiêu dùng của giới giàu có Mỹ (đặc biệt là thế hệ Baby Boomers) gần như hoàn toàn phụ thuộc vào hiệu suất của thị trường chứng khoán. Miễn là chỉ số Nasdaq còn tăng, cổ phiếu của Nvidia và Oracle còn cao, họ vẫn dám tiêu tiền như rác, che giấu sự túng quẫn của người tiêu dùng bình thường trong Walmart và McDonald’s.

Bong bóng AI, về bản chất, chính là lớp phòng thủ cuối cùng trên bảng cân đối tài sản của giới giàu.

Một khi thị trường nhận ra rằng CEO IBM nói thật — tức “đầu tư khổng lồ không thể thu hồi” — thì hệ thống định giá cổ phiếu công nghệ sẽ phải đánh giá lại. Khi chỉ số Nasdaq giảm như đợt điều chỉnh tháng 3, tháng 4 năm nay, ảo tưởng về của cải của giới giàu sẽ tan biến.

Lúc đó, chúng ta sẽ chứng kiến một cú “hạ cánh cứng” của nền kinh tế không còn dự phòng: tầng lớp thấp không có tiền tiêu, giới giàu không dám tiêu, còn các doanh nghiệp gánh nợ AI khổng lồ không thể trả nổi.

04 Những người bơi lội trần trụi sau khi thủy triều rút

Cục dự trữ liên bang dường như cũng đã cảm nhận được mối nguy hiểm.

Dù trên bề mặt lạm phát vẫn có xu hướng tăng, nhưng các phân tranh nội bộ trong Fed ngày càng gay gắt. Các quan chức như Austan Goolsbee bắt đầu ám chỉ rằng, so với lạm phát, họ lo ngại hơn về sự xấu đi của thị trường lao động.

Đây là một cuộc chơi chính sách “đi trên dây”: Fed phải cẩn thận bảo vệ thị trường chứng khoán, vì họ biết rằng, thị trường (tức bong bóng AI) là phương tiện duy trì sự thịnh vượng bề nổi của nền kinh tế.

Nhưng thời gian không còn nhiều.

Hiện tại, các doanh nghiệp đang đốt tiền để cược vào tương lai, giới giàu dựa vào giá cổ phiếu để duy trì tiêu dùng, còn Fed đang cược rằng trước khi bong bóng vỡ, nền kinh tế có thể hạ cánh mềm.

Khi mọi người đều chờ đợi bước ngoặt năm 2026, vấn đề thực sự có thể bùng phát trong vài tháng tới: khi công ty công nghệ nổi tiếng đầu tiên phải bán GPU hoặc trung tâm dữ liệu với giá rẻ do dòng tiền cạn kiệt, dây chuyền domino sẽ đổ.

Giống như khi bong bóng internet vỡ, mọi người đều nghĩ “lần này khác”, cho đến khi cổ phiếu trong tay trở thành giấy vụn.

Với các nhà đầu tư bình thường, có thể bây giờ chưa phải là thời điểm tham lam, mà là lúc nghĩ đến việc thoát ra. Bởi vì khi rạp chiếu phim cháy và chỉ có một lối thoát, bạn không thể chạy nhanh hơn đám đông chen lấn.