2025 年 12 月 28 日 viết tại Singapore
25 năm Q4 dưới tác động của sự chồng chất giữa thị trường và chính sách, tài chính truyền thống toàn cầu và tài chính mở mới nổi đang va chạm dữ dội trong môi trường ngày càng mất trật tự, những biến đổi mạnh mẽ này đã thanh lý phần lớn nhiệt dư của đường cong đầu tiên ( chú 1), đống đổ nát cảm xúc khó có thể tiêu hóa trong thời gian ngắn. Đồng thời, tài chính truyền thống cũng đang bị cô lập trong cơn bão câu chuyện bong bóng AI và thời kỳ vàng trong loạn thế, đã đi đến điểm cuối của sức mạnh, các ngân hàng trung ương các quốc gia buộc phải dùng các chính sách tiền tệ và tài khóa như trong sách giáo khoa để cứng nhắc đáp ứng thẩm mỹ cứng nhắc của thị trường đại chúng, buộc mọi người phải tin rằng những thói quen kinh tế cũ kỹ này vẫn có thể duy trì trong một khoảng thời gian cuối cùng.
Trong một số bài viết trước, tôi đã trình bày chi tiết về vấn đề thất hiệu của mô hình kinh tế thông thường tại điểm giao cắt của chu kỳ Kondratiev, nhưng khi thực sự trải nghiệm trong đó vẫn cảm nhận rõ hơn. Trong vô số nhiễu loạn, chỉ có một báo cáo dự báo thị trường cuối năm Coinbase phát hành <2026 Crypto Market Outlook> đã tổng kết và dự đoán một cách khách quan về thị trường và ngành công nghiệp hiện tại. Thực ra, xu hướng lớn cũng không khó để nhận ra, chỉ là quá nhiều cảm xúc và thẩm mỹ dựa trên thói quen đã che phủ khoảng trống ngắn hạn. Từ góc nhìn hiện tại, tôi chủ yếu quan tâm đến ba vấn đề:
i) Tình hình hiện tại toàn cầu và xu hướng gia tăng entropy so sánh với giai đoạn 1910-1935( chú 2), khoảng thời gian cửa sổ tương ứng ngày nay dài bao nhiêu, quá trình so sánh sẽ diễn ra như thế nào chứ không phải chỉ đơn thuần dựa vào kinh nghiệm lịch sử để đánh giá rủi ro và ra quyết định?
ii) Tốc độ phát triển nguyên bản của Crypto và Open Finance so với xung đột trong thị trường chính diện với tài chính truyền thống về quy chuẩn, trong đó năng lượng nào lớn hơn sẽ trở thành mâu thuẫn chính và kiềm chế mâu thuẫn thứ yếu của bên kia?
iii) Sự kết hợp của hai yếu tố trên tạo thành một vấn đề phi tuyến tính: hỗn loạn có thể hình thành một điểm ngoặt vào năm 2026, trở thành yếu tố thúc đẩy Crypto và Open Finance vượt qua rào cản ( chú 3) nhanh chóng tiến vào thế giới chính thống và thị trường tài chính?
Trong báo cáo <2026 Crypto Market Outlook>, Coinbase đã đề cập đến nhiều dữ liệu khá tốt, trong đó một điểm nổi bật hơn về stablecoin: tính đến quý 4 năm 2025, tổng cung stablecoin toàn cầu đã đạt 305 tỷ USD, tổng khối lượng giao dịch đạt 47.6 nghìn tỷ USD. Chúng ta có thể so sánh sơ bộ dữ liệu này với tổng cung M0 hiện tại toàn cầu $15T và tổng giao dịch sử dụng tiền tệ toàn cầu 1500 nghìn tỷ USD( chú 4), có thể thấy tỷ lệ cung stablecoin đã đạt 2.0% và tỷ lệ ứng dụng đã đạt 3.2%(. Lưu ý rằng, ở đây cho thấy mức độ hoạt động trung bình của stablecoin lớn hơn 160% của Fiat truyền thống ). Thêm vào đó, báo cáo còn chỉ ra mức tăng trưởng kép hàng năm liên tục 65% trong 4 năm liên tiếp, kết hợp với các ẩn ý đã được chôn vùi trong năm 2025, chúng ta có lý do để tin rằng việc Open Finance vượt qua rào cản và tiến vào điểm của Early Majority chỉ trong khoảng thời gian gần đây nhất này.
Tóm tắt ngắn gọn
-
Kết thúc Crypto đường cong đầu tiên, năm 2025 kết thúc chu kỳ Kondratiev trước đó
-
Sức mạnh cuối cùng của thẩm mỹ dựa trên tài chính truyền thống và sự thất bại xã hội dưới sự kiểm soát dữ liệu mạnh mẽ
-
Sự trỗi dậy của RWA năm 2025 trở thành vấn đề đằng sau câu chuyện chính thống
-
Các quốc gia phát triển kinh tế mới nổi và địa chính trị toàn cầu mới
-
DeFi2.0, DAT2.0, Tokenomics2.0
-
Tổng kết năm 2025 và dự báo phân tích năm 2026
1. Kết thúc Crypto đường cong đầu tiên, năm 2025 kết thúc chu kỳ Kondratiev trước đó
Trong bài viết tháng 1 năm 2025 <đường cong tăng trưởng thứ hai của crypto=“”>, chúng ta đã thảo luận về vấn đề không bền vững của thị trường Crypto trong logic đầu cơ và câu chuyện kể. Nhìn lại cả năm, bảy gã khổng lồ trên bàn chơi giờ chỉ còn lại vị trí số 1 đang chiến đấu đơn độc, các loại người chơi trong thị trường ban đầu gần như đã rút lui hoàn toàn hoặc chuyển đổi sang phát triển thực chất của đường cong thứ hai.
Ngày 11 tháng 10 năm 2025, đã gây ra vụ phá sản lớn nhất trong lịch sử Crypto với thiệt hại 193 tỷ USD trong một ngày, liên tiếp các ngày sau đó đã ảnh hưởng đến tổng cộng khoảng 400 tỷ USD bị thanh lý. Bề ngoài, đó là cấu trúc đòn bẩy cực đoan của thị trường đường cong đầu cuối cùng trong giai đoạn đầu cơ bị tập trung thanh lý trong môi trường thanh khoản thấp, về bản chất là do quá ít người chơi trong thị trường zero-sum dẫn đến việc các nền tảng mất khả năng kiểm soát rủi ro và lợi nhuận từ việc giảm thiểu thiệt hại. Khi chỉ còn hai người trên bàn chơi, tất cả các chiến lược hợp tác đều vô hiệu, tình cảnh của đối thủ là nguyên nhân tất yếu của kết thúc đường cong đầu tiên.
Tương tự như việc $TRUMP thị trường coin bị thu hoạch, ngày 11/10 đã phá vỡ nền tảng niềm tin của đường cong đầu, phá hủy kỳ vọng dựa trên dư nhiệt của câu chuyện kể đơn thuần, cho thấy chỉ dựa vào đầu cơ kiểu đánh bạc sẽ chấm dứt ( chú 5); ngược lại, đường cong thứ hai trong quá trình này đã tiếp tục trưởng thành, tất cả các doanh nghiệp sinh thái còn lại đều đang chuyển đổi hoặc đổi mới để theo đuổi con đường phát triển dài hạn thực tế hơn, dựa trên Quản lý tài sản Onchain, Tài chính RWA và Tokenization của DeFi2.0 trở thành hướng đi tất yếu của thị trường giai đoạn tiếp theo, bao gồm cả CEX, chuỗi công cộng và hạ tầng hàng đầu đều đang theo chiều hướng này, nhanh chóng chuyển đổi sang PayFi và RWA.
Về mặt khác, đến cuối năm 2025, nền kinh tế toàn cầu đã hoàn toàn chuyển sang trạng thái stagflation, các chính sách tài khóa và tiền tệ của nhiều ngân hàng trung ương đã mất hiệu lực, chỉ còn lại tác dụng điều phối dựa trên cảm xúc. Cuộc đua nội tại của kinh tế truyền thống và cảm giác bất lực trong thúc đẩy AI đã hoàn toàn tương đồng với thời kỳ Rockefeller năm 1910, chu kỳ Kondratiev trước đó đã chính thức kết thúc ( chú 6).
Vào ngày 29 tháng 10 năm 2025, Nvidia đã vượt mốc vốn hóa $5T USD, trở thành công ty đầu tiên trong lịch sử thế giới đạt quy mô này. Trong khi nhiều người vẫn còn tiếp tục lạc quan về khả năng tăng giá gấp mấy lần nữa của cổ phiếu này, mà không cần so sánh với tiêu chuẩn của Rockefeller năm 1910, tôi chỉ muốn nói rằng bạn có thể lý trí nhìn vào GDP cả năm của châu Phi, cũng chỉ bằng một nửa quy mô này.
Vào nửa cuối năm 2025, ngày càng nhiều tổ chức xếp hạng, quỹ phòng hộ và các công ty tư vấn ngân hàng bắt đầu chú ý sát sao đến tình hình tài chính của Nvidia, bỏ qua năng lực sản xuất và lợi nhuận của chuỗi ngành, chỉ dựa trên tỷ lệ rủi ro hệ thống, so sánh EV của việc mua và bán Nvidia đã hoàn toàn mất cân đối; nói cách khác, ngay cả khi các yếu tố cơ bản tích cực, xu hướng này cũng rất khó duy trì; hơn nữa, rõ ràng thực tế ngành AI không lạc quan như vậy.
Điều đáng chú ý là, khi Standard Oil bị chống độc quyền phân chia thành 34 công ty vào năm 1911, nhu cầu ứng dụng dầu khí trong ô tô, máy bay và ngành tự động hóa thế hệ tiếp theo đã rất rõ ràng trên toàn cầu. Tuy nhiên, điều này không thể ngăn chặn được 30 năm hỗn loạn, suy thoái và tái cơ cấu hệ thống sau năm 1911, nguyên nhân là bản chất của hỗn loạn mất trật tự chính là hậu quả của sự thất bại của quan hệ sản xuất ở giai đoạn trước, thể hiện qua sự độc quyền nghiêm trọng, nghèo đói tràn lan, phát triển mất cân đối, mâu thuẫn liên miên, là hiện tượng entropy xã hội không thể đảo ngược.
Ở điểm giao cắt của các chu kỳ lớn, chính sách kinh tế và kiến thức về chu kỳ ngắn đều sẽ thất hiệu, các yếu tố cản trở sự phát triển kinh tế xã hội và môi trường là không phải không có khả năng tăng trưởng, mà chính là do nguyên tắc của quan hệ sản xuất độc quyền trong chu kỳ trước đã gây cản trở hoặc không thể hỗ trợ sự kết hợp công bằng và hiệu quả của năng lực sản xuất và lực lượng lao động của giai đoạn tiếp theo. Nhìn vào ngày nay, sự phát triển của AI là tất yếu, chỉ là cơ chế quản lý toàn cầu theo kiểu bán phong kiến bán độc quyền không thể tiếp tục hỗ trợ và thích ứng nữa ( chú 7).
2. Sức mạnh cuối cùng của thẩm mỹ dựa trên tài chính truyền thống và sự thất bại xã hội dưới sự kiểm soát dữ liệu mạnh mẽ
Dù sao đi nữa, một trong những điều khiến tôi ngạc nhiên ngoài dự đoán là đến nay vẫn còn rất nhiều nhà kinh tế học và chuyên gia ngành nghề kiên trì với việc hạ lãi suất này. So sánh từ trước dịch bệnh, từ tháng 2 năm 2020 đến đỉnh dịch tháng 4 năm 2022, M2 của Mỹ đã tăng hơn 40% tích lũy, đối mặt với khối lượng tiền tệ khổng lồ như vậy, mỗi lần thắt chặt hay mở rộng chính sách QT và QE sau này trong tôi chỉ là hình thức xoa dịu cảm xúc, dù là 25 điểm cơ bản hay 100 điểm, đã mất đi giá trị đo lường kinh tế ban đầu ( chú 8).
Việc hạ lãi suất trong môi trường hiện tại trở thành sự kỳ vọng cảm xúc của người nhận và quyết định ép buộc của nhà điều hành, nói rõ hơn là một sự bắt giữ tinh thần theo chiều hai chiều, là công cụ ảnh hưởng đến thị trường qua giá trị cảm xúc. Điều đáng trân trọng là, trong việc trì hoãn toàn cầu bước vào trạng thái hỗn loạn đối đầu và mất trật tự toàn diện, các quốc gia đã cố gắng hết sức.
Tuy nhiên, quá trình entropy gia tăng không thể vì thế mà chậm lại. Sau nửa năm, nhìn lại lời tiên tri của Greenspan trong bài trước: “Chúng ta phải chấp nhận rằng chính sách tiền tệ và tài khóa không thể duy trì tăng trưởng kinh tế mãi mãi trong bối cảnh các ràng buộc cấu trúc căn bản đã ăn sâu.”, chúng ta nhận thấy rằng, trong hệ thống truyền thống, nhiều chính sách đã nhanh chóng mất hiệu lực.
Vào giữa tháng 12 năm 2025, Nasdaq đã công khai tuyên bố sẽ gửi đơn lên SEC đề xuất thay đổi thời gian giao dịch cổ phiếu thành 7x24 giờ, hành động này thực chất là phản ứng phòng thủ của tài chính truyền thống trước cuộc cách mạng lớn, nhằm gây áp lực ngược lại đối với Crypto và Thị trường Onchain, đồng thời thử nghiệm quy định. Thực ra, nhiều tổ chức tài chính truyền thống ở Bắc Mỹ và Đông Á kể từ sau đạo luật Genius Act đầu năm nay đã liên tục điều chỉnh thái độ, trong khi đối mặt với thách thức của Crypto Finance, họ phải đấu tranh giữa việc đón nhận rủi ro thay đổi và giữ vững các lợi thế bảo vệ trước đó.
Điều thú vị là: mâu thuẫn này trong Q2 năm nay đã phản ứng rất quyết liệt từ các tổ chức, dường như Genius Act đã phá vỡ cân bằng trò chơi và hàng rào cản cartel trước đó ( chú 9), mọi người đều nhận thức rõ xu hướng này không thể tránh khỏi, hệ thống tài chính truyền thống sắp bị thay đổi hoàn toàn; nhưng đến Q3, mọi người nhận ra phản ứng của thị trường quá mức, quá trình đổi mới thị trường không nhanh như dự đoán, các nhà hoạt động tài chính truyền thống và nhà hoạch định chính sách lại kỳ diệu đạt được trạng thái cân bằng ngắn hạn ngược lại, chính là: thay đổi là tất yếu, nhưng chính sách phù hợp sẽ trở thành chiếc gối an toàn giúp mọi người chuyển tiếp suôn sẻ sang trạng thái mới và hàng rào bảo vệ, chỉ cần các bên có chứng chỉ và chính sách cùng nâng cấp, quá trình chuyển đổi sẽ diễn ra thuận lợi; giai đoạn Q3 này rất tinh tế, như mọi người đều tham gia một trò chơi tù nhân, và trong quá trình đó đều đồng ý tạm thời đảo ngược quyết định của mình để đối phó với áp lực bên ngoài lớn hơn, đó chỉ là ảo tưởng tâm lý trước khi cartel tan rã thực sự; đến Q4, các nhà chơi tiên phong nhận ra rằng, bằng cách sử dụng các phương thức như Hyperliquid và Robinhood, cuối cùng vẫn sẽ sớm dẫn đến sự tan rã hoàn toàn của cartel tài chính truyền thống, vì vậy cả Nasdaq lẫn Coinbase đều sẽ tiếp tục đứng ra nói thật, đối mặt với các biến đổi thực tế hơn như thay đổi thời gian giao dịch và tự xây dựng hệ thống Tokenization RWA, để lấy lợi thế thực sự trong giai đoạn tiếp theo.
Quá trình trên thực ra rất điển hình, là một quá trình tất cả các bên tham gia tạo thành một mô hình tâm lý Gartner Curve, tham gia vào trò chơi tâm lý này.
Thẩm mỹ dựa trên tài chính truyền thống cuối cùng không phải là do nguyên lý kinh tế thất hiệu. Ngược lại, Economy Crypto và Open Finance hoàn toàn dựa trên nguyên lý kinh tế để phát triển hơn nữa. Tuy nhiên, điểm cản trở nằm ở chỗ cơ chế quản lý kinh tế và quan hệ sản xuất của thị trường đã xuất hiện vấn đề hệ thống, đặc biệt sau khi bước vào kỷ nguyên số, hệ thống quản lý cũ không thể thích ứng để cân bằng giữa quy định và tự do. Toàn cầu đang rơi vào sai lầm lớn trong việc sử dụng sai lệch quy định dữ liệu số, dẫn đến gia tăng entropy trong vòng chưa đầy mười năm.
Trong mười năm qua, các nơi trên thế giới đều đã hoặc sẽ rơi vào cái bẫy “có dữ liệu là sử dụng, có phương pháp là quản lý” này. Chi phí quy tắc của hệ thống cũ và chi phí rào cản đã vượt xa chi phí cơ hội và rủi ro, sự cứng nhắc trong quản lý dữ liệu khiến cho sự phụ thuộc vào giáo điều của quá khứ không thể bị phá vỡ, ngược lại còn phải trả giá hoặc bồi thường lớn hơn, tạo thành một hiệu ứng “Thời Trung Cổ dữ liệu” đáng sợ.
Hiện tượng này thấm sâu từ trên xuống dưới vào các ngành công nghiệp và mọi ngóc ngách của toàn cầu, việc lạm dụng dữ liệu quá mức và hạn chế tài chính gây cản trở sự phát triển của từng ngành. Ví dụ đơn giản, theo kinh nghiệm hơn 15 năm làm VC của tôi, nếu bạn dùng giáo điều dựa trên KYC ngân hàng của một người để đánh giá xem anh ta có thể vay vốn hay không, thì 99% các doanh nghiệp và sáng tạo trên thế giới sẽ bị xóa sổ.
Đối mặt với sự thất hiệu của entropy toàn cầu trong hệ thống tài chính và quản lý xã hội, năm 2026 chắc chắn sẽ bước vào giai đoạn hỗn loạn và tái cơ cấu sâu hơn, nhiều quy tắc và ngành nghề sẽ bị viết lại, đồng thời cũng không thể tránh khỏi một giai đoạn hỗn loạn kéo dài ít nhất hơn 10 năm.
3. Năm 2025, sự trỗi dậy của RWA trở thành câu chuyện chính thống và vấn đề đằng sau
Chủ đề RWA trong năm 2025 đã có một bước lật đổ ngoạn mục, nguyên nhân rất đơn giản: sự sụp đổ tín dụng của đường cong đầu, đường cong thứ hai tạm thời chưa có một thuật ngữ mới nào có sự đồng thuận, nên RWA tạm thời thay thế để giành MVP của năm.
Hai tháng trước, khi trao đổi với một người bạn OG trong ngành ở Thung lũng Silicon, sau khi biết tin Cicada Finance sắp công bố kế hoạch niêm yết, anh ấy đã đề nghị tôi tập trung vào RWA Finance. Tôi nghe theo lời khuyên của anh ấy, đồng thời vẫn giữ Onchain Asset Management làm chủ thể, do đó có ngày hôm nay là Onchain Asset Management for RWA Finance. Không thể phủ nhận, cả Onchain Asset Management và RWA Finance vẫn sẽ là các lĩnh vực chủ đạo mạnh mẽ của thị trường năm 2026.
Ngoài cái tên, RWA không phải là đang phục hồi, mà là đang xây dựng lại từ đầu. Vấn đề là, những người dùng từ RWA đều hiểu khác nhau về nó. Tính đến nửa cuối năm 2025, phần lớn các khu vực trên thế giới vẫn hiểu theo hướng: một hành vi gây quỹ huy động vốn bằng cách token hóa tài sản.
Hầu hết mọi người tham gia RWA không bắt đầu từ xây dựng ngành, mà từ nhu cầu cá nhân, điều này cũng không có gì sai. Nhưng giống như thời kỳ Crowd Funding của P2P và E-commerce, thị trường do nhu cầu thúc đẩy sẽ khiến các nền tảng, kênh và thị trường tự thân xuất hiện xu hướng một chiều, dẫn đến ngành phát triển theo hướng sai lầm nhanh chóng.
RWA không có giá trị hợp lý và giống như cổ phần huy động vốn của những năm trước, thì có cần Tokenization cho các tài sản không có tính thanh khoản? Ngược lại, tất cả các tài sản RWA có thực sự cần tính thanh khoản không? Những câu hỏi này rõ ràng vẫn chưa được suy nghĩ rõ ràng và thống nhất trong thị trường toàn cầu vào năm 2025, và một số vấn đề bí mật kinh doanh sâu hơn cũng tạm thời chưa thể thảo luận.
Dữ liệu phân bổ tài sản của RWA hiện tại trong báo cáo của Coinbase đã đưa ra phân tích khá chi tiết. T-Bill, Hàng hóa, Quỹ thanh khoản và Khoản vay tín dụng vẫn là bốn lĩnh vực chính, thể hiện tầm quan trọng của tài sản tài chính định lượng trong RWA. Theo chúng tôi, cấu trúc RWA năm 2026 sẽ có sự thay đổi nhất định, các tài sản này vẫn còn, nhưng các doanh nghiệp mới nổi mang lại DeFi và Crypto Finance thực tế sẽ hợp nhất vào thị trường RWA như các nhà cung cấp tài sản, trong đó Stablecoin Payment và SupplyChainFi sẽ trở thành hướng tăng trưởng nhanh.
4. Các quốc gia phát triển kinh tế mới nổi và địa chính trị toàn cầu mới
Năm 2025, trong khi các quốc gia và khu vực phát triển kinh tế tài chính toàn cầu đau đầu về chính sách quản lý Stablecoin và Crypto Finance, tốc độ phát triển của các quốc gia và khu vực mới nổi toàn cầu lại vượt xa mong đợi.
“Họ đều muốn là stablecoin, hoặc là token nền tảng cũng được.” Đây là phản hồi chung của các công ty thương mại xuyên biên giới và các công ty thanh toán trong năm nay. Ngoại trừ Nigeria, Ấn Độ, Brazil, Indonesia, Bangladesh, các quốc gia và khu vực khác ở châu Phi, Nam Mỹ, Nam Á, Đông Nam Á, Đông Âu, Trung Đông đều có tốc độ tăng trưởng theo cấp số nhân trong ứng dụng Stablecoin và Crypto Finance trong ba năm liên tiếp, và tỷ lệ thực tế còn cao hơn nhiều so với các quốc gia phát triển, nhiều nơi đã vượt hoặc bắt kịp quy mô sử dụng tiền pháp định địa phương ( chú 10).
Các nền kinh tế mới nổi này đang mở rộng nhanh chóng theo hình thức “tài sản ngoài bảng”, tạo ra sự đối lập rõ rệt với tình hình quản lý hiện tại của thế giới chính thống. Dù do tích lũy lịch sử lâu dài, sức mạnh kinh tế và khả năng tiêu dùng của các khu vực khác nhau vẫn còn chênh lệch lớn, rõ ràng dữ liệu phân tích của các nền kinh tế chính toàn cầu đã bị biến dạng hoàn toàn. Đối mặt với trạng thái stagflation do kiểm soát quá mức và môi trường mới tăng trưởng nhanh, trong vòng chưa đầy 5 năm, cấu trúc kinh tế toàn cầu sẽ được định hình lại, các mối quan hệ địa chính trị cũng sẽ thay đổi mạnh mẽ.
Về câu hỏi mở đầu ii), rõ ràng tôi có câu trả lời rõ ràng. Sự tái cấu trúc cân bằng Nash thực sự không phải là phá vỡ và xây dựng lại trong hệ thống kinh tế toàn cầu cũ, mà chắc chắn là bị phá vỡ bởi các lực lượng bên ngoài trong bối cảnh cấu trúc mới toàn cầu. Tốc độ phát triển nguyên bản của Crypto và Open Finance sẽ vượt xa khả năng tiếp nhận và hiểu của các nền kinh tế và thị trường truyền thống, và năm 2026 có khả năng sẽ trở thành điểm mốc quan trọng trong quá trình tái cấu trúc hỗn loạn này.
5. DeFi2.0, DAT2.0, Tokenomics2.0
Trong báo cáo lần này, Coinbase bắt đầu đặt cược vào một số thuật ngữ mới, trong đó có DAT2.0 và Tokenomics2.0, về bản chất đều là các nhánh phát triển của DeFi2.0 đã quen thuộc trong ngành. Các khái niệm này đều khá rõ ràng, tôi sẽ trình bày chi tiết.
Năm 2025, khái niệm DAT đã lan rộng thành công ra thị trường tài chính chính thống toàn cầu từ MSTR, với logic rất đơn giản: Gía trị thặng dư của DAT = Vốn hóa cổ phiếu / NAV của BTC( hoặc các Crypto chính khác); tuy nhiên, tỷ lệ này nhanh chóng giảm và đảo ngược trong Q3 đến Q4, kết thúc cơn sốt DAT1.0 toàn cầu năm nay.
Nguyên nhân chính của sự giảm giá trị DAT1.0 và kết thúc hiệu ứng tài chính là hệ số ma sát của nhân tố đòn bẩy vốn quá nhỏ, câu chuyện đơn giản, kỳ vọng về giá rõ ràng hạn chế, Double Davis và Double Kill quá trực tiếp, khi niềm tin chuyển sang xu hướng bò hoặc gấu, sẽ nhanh chóng tan biến.
Giá trị cốt lõi của ngành DAT trong năm 2025 nằm ở việc, các mô hình cổ phiếu tài chính truyền thống đã quá bong bóng, không thể duy trì, trong khi bong bóng của Crypto đường cong đầu tiên và sụp đổ tín dụng đã chuyển hướng hai chiều, tập trung vào việc giữ vững niềm tin.
Tại sao DAT2.0 có thể tiếp tục duy trì giá trị liên kết coin-đồng? Nói đơn giản, DAT1.0 là sự chuyển dịch giá trị từ Crypto đường cong đầu sang tài chính truyền thống, còn DAT2.0 là sự hợp nhất giá trị giữa Crypto đường cong thứ hai và tài chính truyền thống. Khác với phần trước, phần sau có tính bền vững dài hạn. Trong năm 2025, Ondo, Ethena, Maple, Robinhood, và Figure đã thực hiện tốt việc thử nghiệm trong DAT2.0, năm 2026 sẽ có nhiều doanh nghiệp mới nổi phát triển nhanh trong đó.
Tokenomics2.0 là một khái niệm rộng hơn, năm nay chúng tôi đã đề xuất các sản phẩm phái sinh liên quan đến Tokenomics như Liquid Engineering và Yield Engineering, đều là sự tiến hóa sâu hơn của Financial Engineering. Trong các trường hợp thực tế khác nhau của tài chính, Tokenomics giống như mạch điện tài chính ( chú 11), liên tục chỉnh sửa và tối ưu từng kịch bản tài chính, từng case có khác nhau, nhưng trong quá trình phát triển chung của ngành, sẽ dần hình thành các giao thức sáng tạo có ảnh hưởng toàn diện như PT-YT của Pendle.
Trong báo cáo của Coinbase, khi đề cập đến Tokenomics2.0, chỉ thoáng qua đề cập một số vấn đề như Value Capture, Token Buybacks, Financial Engineering, Regulatory Clarify as Catalyst và Protocol P&L. Không có mối liên hệ logic rõ ràng hay phân tích chi tiết.
Tôi sẽ đơn giản phân tích:
Value Capture thực ra không liên quan gì đến Tokenomics2.0, chỉ là điều kiện cần thiết trong việc ứng dụng và phổ biến tài sản của đường cong thứ hai, Tokenomics tồn tại độc lập với giá trị thu hút, nói cách khác, Tokenomics không có khả năng duy trì giá trị đã chứng minh trong đường cong đầu, chính là Ponzinomics, sẽ không còn là xu hướng chính trong thị trường Crypto và Open Finance sau này;
Token Buybacks là điều kiện quan trọng để RWA và DAT2.0 tiến hành Tokenization tài sản, thậm chí theo tôi là điều kiện cần, hoặc chính xác hơn, khả năng thanh toán tài sản ( là điều kiện cần của mọi đầu tư tài sản, sự phát triển lành mạnh của RWA Finance năm tới phần lớn phụ thuộc vào việc thị trường có thể đạt được sự đồng thuận về điểm này hay không;
Về phần Regulatory Clarify, đã thảo luận trong chương 2 và 4 của bài này, rõ ràng nên diễn đạt khách quan là Pros and Cons. Góc độ thảo luận của Coinbase có tính đặc thù, nhưng như đã bàn, sự linh hoạt lớn hơn và nhanh hơn của toàn cầu thực ra nằm trong các quốc gia mới nổi và các nền kinh tế mới hình thành;
Ngoài ra, quá trình chuyển đổi sang Protocol tài chính không do Regulatory Clarify quyết định, chỉ có liên quan cao ở các khu vực phát triển tài chính như Bắc Mỹ và Đông Á, P&L của Protocol Finance hoàn toàn là một hiện tượng giao dịch của thị trường Open Finance nâng cấp, do chính thị trường khách quan quyết định.
Dù là DAT2.0 hay Tokenomics2.0, đều chỉ là những từ tạm thời, đường cong thứ hai và DeFi2.0 cũng vậy, mô tả hiện tượng và xu hướng tất yếu của Crypto Market và Open Finance sau năm 2025, về bản chất là chuyển đổi lớn và tất yếu.
) 6. Tổng kết năm 2025 và dự báo phân tích năm 2026
Kết thúc năm 2025, tôi sẽ tổng kết lại các dự đoán, phân tích của năm nay:
Tháng 2<crypto đường cong tăng trưởng thứ hai=“”>
“Chơi thắng và bảy gã khổng lồ trên bàn chơi”, “Xu hướng RYA/RWA và sự trỗi dậy của PayFi”, “Vượt qua rào cản: Đường cong tăng trưởng thứ hai của Crypto”, “Cấu trúc phát triển Crypto dưới chính sách quy định và tình hình các quốc gia”;
Tháng 4<trump chính sách thuế sẽ kết thúc chu kỳ Kondratiev và biến đổi của Bitcoin=“”>
“Vấn đề tam giác nợ cổ phiếu và trái phiếu, và sự thất bại của đồng hồ Merrill”, “Bẫy Thucydides và so sánh các chu kỳ Kondratiev cuối cùng của lịch sử 5 lần”, “Lời tiên tri của Greenspan và điểm giao cắt của chu kỳ Kondratiev trong ý nghĩa của Crypto”, “Mối liên hệ thay đổi của Bitcoin và độ hỗn loạn: sự chuyển đổi nhận thức dựa trên thói quen và điểm tương đồng với vấn đề đồng hồ Merrill”;
Tháng 5<genius đạo luật và bóng tối của tiền tệ trên chuỗi=“”>
“Nguyên nhân chính của giảm kiểm soát đô la Mỹ”, “Mục đích danh nghĩa và mục đích thực của đạo luật GENIUS”, “DeFi Restaking và phép màu của tiền tệ trong thế giới pháp định, và nhân tố nhân số của tiền tệ bóng tối”, “Vàng, đô la, và stablecoin Crypto”;
Tháng 9<xu hướng on-chain hóa tài sản dưới phương thức định giá stablecoin>
“Bản chất của Genius Act là phân quyền phát hành và thanh toán tiền tệ, từ đó giành quyền định giá tiền tệ mạnh hơn”, “Thay đổi trong phương thức định giá stablecoin đã thúc đẩy cuộc cách mạng on-chain hóa tài chính và tài sản toàn cầu”, “Cải cách đang nhanh chóng phá vỡ liên minh cartel tài chính truyền thống dài hạn, mang lại cơ hội tái cấu trúc lợi ích trong hỗn loạn”, “Hai hướng liên kết chứng khoán hóa và token hóa của thị trường: Securitization ( và Tokenization ), cùng đặc điểm và vấn đề của ngành”, “Đặc điểm và vấn đề của ngành stablecoin, DAT, token hóa cổ phiếu, RWA và quản lý tài sản on-chain”.
Dự báo năm 2026 đã được thảo luận nhiều trong bài này, ngoài vấn đề i###, tôi nghĩ đã đưa ra đủ các phân tích quan điểm, xu hướng lớn hơn của môi trường chung sẽ tiếp tục hỗn loạn và tái cấu trúc, thúc đẩy bùng nổ DeFi2.0 là tất yếu rõ ràng.
Vấn đề i( thực sự là một vấn đề đau đầu, dù là kinh tế xã hội hay tài sản tài chính, xu hướng và hướng đi luôn dễ dự đoán hơn về thời gian và mức độ. Khác với hai chu kỳ Kondratiev của thế kỷ trước, trong môi trường có mô hình tương tự, có 3 điểm khác biệt chính:
a) Tốc độ tiến hóa từ tương tác thông tin đến diễn biến tình hình nhanh hơn nhiều, chênh lệch từ 2.5 đến 5 lần ở các khía cạnh khác nhau ( chú 12);
b) Không gian bùng nổ của mâu thuẫn địa chính trị toàn cầu hoàn toàn khác, tính tất yếu của bùng nổ mâu thuẫn tăng lên;
c) Hiệu ứng phi tuyến do AI và Crypto mang lại cao hơn nhiều so với tự động hóa công nghiệp.
Về mặt khác, còn có nhiều điểm không đổi so với một trăm năm trước, ví dụ như điều kiện phần cứng quản lý xã hội của con người không thay đổi nhiều, tuổi thọ tự nhiên của con người và khả năng tiêu hóa cảm xúc về dài ngắn của một thế hệ, cùng với chu kỳ quản lý chính trị kinh tế trong các hình thái xã hội khác nhau vẫn tương tự.
Trong bối cảnh như vậy, trong quản lý doanh nghiệp hai năm qua, tôi thường thảo luận với các cộng sự và dần chấp nhận một thực tế là cần chú trọng đến các vấn đề phi tuyến, học cách đối phó và kiểm soát các tình huống kích hoạt phi tuyến, để biến các biến đổi không dự đoán trước thành một phần trong kế hoạch.
Tác giả: Nguyễn Ca Gary
Ngày: 28 tháng 12 năm 2025
Chú 1: Đường cong đầu tiên là chỉ trong 16 năm phát triển của Crypto, dựa trên kỳ vọng đồng thuận tạo ra môi trường đầu cơ, liên tục đẩy cao kỳ vọng tạo ra hiệu ứng giàu có.
Chú 2: Lý do chọn 1935 chứ không phải kết thúc chiến tranh thế giới thứ hai năm 1945 là vì giá vàng đã tăng vọt trong suốt nhiều thập kỷ từ năm 1934.
Chú 3: <Vượt qua rào cản>)Crossing the Chasm( là mô hình kinh điển về phát triển sáng tạo, ở đây ví von Crypto và Open Finance những năm gần đây vẫn còn ở giai đoạn Early Adopter.
Chú 4: )ước tính này sử dụng khối lượng giao dịch hàng năm của thị trường ngoại hối và chứng khoán làm cơ sở tính toán sơ bộ quy mô tài chính.
Chú 5: Thị trường dự đoán thực ra là một dạng mở rộng của đường cong đầu, sau khi niềm tin dựa trên dự đoán không còn đủ để duy trì một niềm tin chung, thì các cược dựa trên sự kiện thực tế ngắn hạn trở thành nền tảng niềm tin mới của rủi ro.
Chú 6: Trong các bài viết trước, nhiều lần đề cập đến điểm cuối và điểm giao cắt của chu kỳ Kondratiev, ví dụ như trong <Chính sách thuế của Trump sẽ kết thúc chu kỳ Kondratiev và biến đổi của Bitcoin=“”>, chương 2 <So sánh bẫy Thucydides và 5 chu kỳ Kondratiev trong lịch sử>. Từ năm 2020 đến 2025, toàn cầu đều đang trong quá trình kết thúc chu kỳ Kondratiev cũ và bắt đầu chu kỳ mới. Điểm khác biệt chính là năm 2025 đánh dấu kết thúc của chu kỳ trước và các hiện tượng kinh tế xã hội liên quan.
Chú 7: Trong bài <Chính sách chiến thắng của Trump dẫn đến biến đổi toàn cầu=“”> tháng 11 năm 2024, lần đầu tiên đề cập “đến cuối năm 2024, phần lớn các quốc gia và lợi ích toàn cầu vẫn còn trong môi trường bán phong kiến bán tập trung của chủ nghĩa tư bản nhà nước”, lần này chỉnh thành “bán phong kiến bán độc quyền của chủ nghĩa tư bản”.
Chú 8: Thực tế, giá trị cảm xúc đã trở thành yếu tố quan trọng trong thị trường tài chính cấp hai toàn cầu ngày nay, chính sách kinh tế và niềm tin thị trường đều là nguyên nhân và kết quả của nhau qua giá trị cảm xúc.
Chú 9: Về vấn đề phá vỡ liên minh cartel tài chính truyền thống, đã được giải thích chi tiết trong chương 3 của <Xu hướng on-chain hóa tài sản dưới phương thức định giá stablecoin=“”> tháng 5 năm 2025.
Chú 10: Dữ liệu kinh tế của các quốc gia mới nổi phát triển kém hơn không có tài liệu rõ ràng để trích dẫn, thông tin liên quan dựa trên dữ liệu bí mật của các doanh nghiệp không công khai.
Chú 11: <Mạch điện tài chính và nguyên lý mô hình kinh tế Web3>)Financial Circuit and Web3 Tokenomics Theory) viết năm 2022, mô tả cơ chế xây dựng hệ thống Tokenomics của Web3.
Chú 12: Nhân tố này chỉ mang ý nghĩa tham khảo tương đối hẹp: về vĩ mô, 2.5 lần = chu kỳ Merrill 10 năm / chu kỳ Bitcoin 4 năm; về vi mô, 5 lần = giao dịch 7x24 giờ / 5x6.5 giờ, không thể đại diện chính xác cho sự khác biệt trong sản xuất và lặp lại xã hội.
