Cuộc chiến thế chấp lại leo thang: Chúng ta thực sự cần nhiều người chơi thế chấp như vậy sao?

Tác giả gốc: Donovan Choy, chuyên gia phân tích mã hóa

Bản dịch gốc: Golden Finance xiaozou

1、Giới thiệu

Trận chiến tái thế chấp (restaking) đang trở nên gay cấn hơn. Một giao thức mới khác được hỗ trợ bởi Lido, Symbiotic, đang thách thức vị trí độc quyền của EigenLayer. Người tham gia mới nhất có lợi thế cạnh tranh trong thiết kế giao thức và quan hệ đối tác BD. Trước khi nghiên cứu sâu hơn về các động thái cạnh tranh mới nhất trong lĩnh vực tái thế chấp, chúng ta cần hiểu rõ các rủi ro then chốt hiện tại trong lĩnh vực này.

2, Vấn đề hiện tại về thế chấp lại

Hiện nay, phương pháp thế chấp lại là như sau: Bob đặt ETH/stETH vào giao thức thanh khoản lại thế chấp như Ether.Fi, Renzo hoặc Swell, sau đó ủy quyền cho một nhà vận hành nút EigenLayer để đảm bảo một hoặc nhiều AVS trả lại một phần thu nhập cho Bob.

Trong tình huống hiện tại, tồn tại một loại rủi ro phức tạp, đó là tính chất cắt đứt của nó. Nhà điều hành nút EigenLayer xử lý hàng ngàn tài sản để xác minh nhiều AVS. Điều này có nghĩa là Bob không có quyền quyết định về khía cạnh quản lý rủi ro tiềm năng liên quan đến việc chọn AVS tại nhà điều hành nút.

Có thể chắc chắn rằng Bob có thể thử chọn một nhà cung cấp dịch vụ vận hành nút ‘an toàn hơn’, nhưng có hàng trăm nhà cung cấp đang cạnh tranh lẫn nhau, họ muốn nhận lại tài sản thế chấp của bạn và được khuyến khích xác minh AVS càng nhiều càng tốt để tối đa hóa lợi nhuận của bạn.

Chỉ cần xem trang web của nhà điều hành nút trên EigenLayer một chút, chúng ta có thể thấy nhiều quảng cáo rất rõ ràng như dưới đây.

Trạng thái cạnh tranh như vậy có thể dẫn đến kết quả tồi tệ mà không ai muốn thấy: mỗi nhà cung cấp nút đều xác minh AVS mà họ cho là tuyệt đối đáng tin cậy. Khi AVS bị gián đoạn và có sự kiện phạt, bất kể Bob chọn nhà cung cấp nào, anh ta đều bị ảnh hưởng. 01928374656574839201

3. Hiểu về Mellow Finance

Mellow (một phần) giải quyết vấn đề này. Mellow còn được gọi là “LRT modular” và là một phần mềm trung gian trong ngăn xếp công nghệ thế chấp.

(phần mềm trung gian) lớp, cung cấp một kho tiền cam kết thanh khoản có thể tùy chỉnh. Với Mellow, bất kỳ ai cũng có thể trở thành Ether.Fi hoặc Renzo của riêng mình và xây dựng kho LRT của riêng họ. Các “nhà quản lý” bên thứ ba này trên Mellow sẽ có toàn quyền kiểm soát tài sản nào được chấp nhận và sau đó người dùng sẽ chọn tài sản dựa trên khẩu vị rủi ro của họ và trả phí cho chúng.

Ở đây, tôi muốn đưa ra một ví dụ ngớ ngẩn: Alice là một fan hâm mộ của DOGE, cô ấy đang đầu tư vào DOGE để tìm kiếm lợi nhuận. Cô ấy đã thấy một cái gọi là kho DOGE 4 LYFE trên Mellow. Cô ấy đã gửi DOGE của mình vào kho DOGE 4 LYFE này để nhận lợi suất tái thế chấp, cô ấy trả một khoản phí nhỏ cho người vận hành và nhận được LRT có tên là rstDOGE, sau đó cô ấy có thể sử dụng nó như tài sản thế chấp trong DeFi ở nơi khác. Điều này hiện tại là không thể, bởi vì DOGE không nằm trong danh sách cho phép của EigenLayer. Ngay cả khi nhà sáng lập của EigenLayer, Sreeram, quay lại nhìn vào DOGE, vấn đề không đồng nhất về động lực mà các nhà điều hành nút đã đề cập trước vẫn tồn tại.

Nếu những điều này nghe có vẻ quen thuộc, đó là vì đã xuất hiện các dịch vụ tương tự trong lĩnh vực cho vay DeFi như Morpho, Gearbox hoặc (những người bạn DeFi của chu kỳ trước có thể nhớ) giao thức Fuse của Rari đã bị bỏ. Ví dụ như Morpho, nó cho phép tạo các nguồn vốn cho vay với các thông số rủi ro tùy chỉnh. Điều này cho phép người dùng vay tài sản từ nguồn vốn có cấu hình rủi ro độc đáo thay vì từ hồ bơi cho vay có mức rủi ro đồng nhất trên Aave. Trong bản nâng cấp V4 sắp tới, Aave cũng dự định sử dụng các hồ bơi cho vay riêng biệt để nâng cấp giao thức.

4、Chiến lược Mellow x Symbiotic x Lido

Do Mellow chỉ là một giao thức thế chấp trung gian nên tài sản trong nguồn tiền của nó phải được thế chấp ở một nơi nào đó. Thú vị thay, Mellow không đi theo chiến lược của EigenLayer mà lại chọn giao thức thế chấp sắp ra mắt Symbioti, Symbioti được hỗ trợ bởi công ty đầu tư cyber•Fund thuộc Lido và Paradigm (Paradigm cũng hỗ trợ Lido).

Khác với EigenLayer hoặc Karak, Symbiotic hỗ trợ tiền mã hóa đa tài sản của bất kỳ đồng tiền ERC-20 nào, làm cho nó trở thành đồng tiền không cần phép tối đa cho đến nay. Từ ETH đến đồng tiền meme, bất kỳ tài sản nào cũng có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp để đảm bảo an toàn cho AVS. Điều này có thể mở ra cánh cửa cho sự suy thoái tệ nhất của mã hóa: hãy tưởng tượng một Symbiotic AVS được bảo đảm bằng tài sản thế chấp DOGE.

Mặc dù điều này là khả thi từ mặt kỹ thuật, nhưng nó bỏ qua bản chất mô-đun hóa của sản phẩm Mellow, tức là khả năng kết hợp vô hạn được thiết kế bởi người quản lý két sắt của bên thứ ba. Ở đây, lý do tích hợp Mellow với Symbiotic trở nên rõ ràng, vì tài sản vẫn có thể được sử dụng trên các giao thức thế chấp lại khác (như EigenLayer hoặc Karak).

Đến thời điểm hiện tại, nhiều quản lý đã mở kho LRT riêng của họ trên Mellow. Không có gì ngạc nhiên, với sự hợp tác chặt chẽ giữa Lido và Mellow (sẽ được giới thiệu chi tiết sau), hầu hết các quản lý sẽ sử dụng stETH làm tài sản thế chấp.

Có hai kho bạc của Ethena chấp nhận sUSDe và ENA là một ngoại lệ. Thực sự, Mellow đã hoàn thành một chiến công đáng kinh ngạc - kho bạc sUSDe đầu tiên của nó đã đầy.

Bước cuối cùng của chiến lược Mellow là tham gia ‘Liên minh Lido’ vừa thông báo gần đây, đó là một hiệp hội chính thức của dự án Lido. Mellow hưởng lợi từ kênh gửi tiền trực tiếp stETH của Lido, đó là lí do tại sao họ cam kết sẽ sử dụng 10% cung cấp token MLW của họ (100 B) để thúc đẩy mối quan hệ đối tác. Mặt khác, Lido cũng có lợi, bởi vì họ đang cố gắng lấy lại vốn stETH từ đối thủ về thanh khoản và thế chấp lại từ năm 2024, tăng lên của Lido đã bị đình trệ do thanh khoản bị đối thủ LRT chiếm đoạt.

5. Lực kéo thị trường

Symbiotic so với EigenLayer hoặc Karak có ưu thế cạnh tranh đến từ việc tích hợp chặt chẽ với Lido. Ý tưởng cốt lõi là người vận hành nút Lido có thể phát hành LRT của riêng mình thông qua Mellow/Symbiotic và internalize một tầng thu nhập wstETH bổ sung trong hệ sinh thái Lido, từ đó trả lại giá trị cho Lido DAO.

Đưa stETH vào kho Mellow bây giờ có thể nhận được lợi nhuận bốn lớp ngoài Token LRT tương ứng trong kho tương ứng: 01928374656574839201

• stETH APY
• Điểm Mellow
• Symbiotic điểm
• APY thế chấp lại (sau khi chạy trên AVS trên Symbiotic)

Kể từ khi Symbiotic ra mắt tính năng Staking, trong chưa đầy hai tuần, nó đã tích luỹ được tổng giá trị khoảng 316 triệu đô la Mỹ.

Symbiotic TVL

Trên Symbiotic, giá trị tổng khóa tài sản tính bằng USD và ETH (bao gồm tất cả các chuỗi) như sau:

另一方面，TVL của Mellow là 374 đô la. Cả hai đều là dấu hiệu tích cực khá sớm, cho thấy Lido sẽ có những đóng góp trong lĩnh vực này.

Mellow LRT TVL

Tổng giá trị đã khóa của tài sản (token tái thế chấp thanh khoản) được định giá bằng đô la và ETH trên Mellow (bao gồm tất cả các chuỗi) như sau:

Đến ngày 20 tháng 6, Pendle đã phát hành bốn hồ bơi Mellow:

Hiện tại, trước khi giới hạn trên Symbiotic được nâng lên, chỉ có điểm Mellow mới được đủ điều kiện để tham gia vào các mục tiêu này. Như một sự bồi thường, Mellow sẽ tặng 3 lần điểm thưởng nếu bạn gửi tiền (nếu bạn gửi tiền trực tiếp trên Mellow, bạn sẽ nhận được 1,5 lần điểm thưởng). Vì thời hạn rất ngắn, thanh khoản của các mục tiêu này cũng khá thấp, vì vậy nếu bạn cố gắng mua YT, trượt giá sẽ khá cao. Chiến lược tốt nhất hiện tại có thể là PT Fixed Yield, tỷ suất sinh lời khá cao, APY của cả bốn kho là 17% -19%.

6. Tổng quan về bức tranh sinh thái tái cam kết

Trường chiến của việc thế chấp lại trở nên ngày càng phức tạp, hãy cùng nhau tóm tắt một cách ngắn gọn. Hiện tại, có ba nền tảng thế chấp chính. Theo thứ tự TVL, chúng là EignLayer, Karak và Symbiotic.

Thế chấp lại giao thức TVL

Tổng giá trị tài sản khóa trên EigenLayer, Karak và Symbiotic (bao gồm tất cả các chuỗi) như sau:

Cả ba nền tảng thế chấp lại đều cung cấp dịch vụ bảo mật cho AVS. Với vị trí dẫn đầu và thanh khoản sâu của ETH, stETH trở thành lựa chọn rõ ràng cho tài sản thế chấp của EigenLayer. Karak đã mở rộng phạm vi tài sản thế chấp từ ETH LST sang các tài sản thế chấp của đồng ổn định và WBTC. Hiện tại, Symbiotic đang thách thức giới hạn, hỗ trợ sử dụng bất kỳ tài sản thế chấp ERC-20 nào.

Đồng thời, các giao thức LRT như Ether.Fi, Swell và Renzo đã nhìn thấy một cơ hội và bắt đầu cạnh tranh với Lido thông qua các hoạt động tích điểm của riêng mình.

Thanh khoản lại thế chấp Token TVL

Năm nay đến nay, tổng giá trị tài sản đã được khóa trong giao thức thanh khoản và thế chấp (bao gồm tất cả các chuỗi) như sau:

Lido luôn có được sự thống trị stETH trong không gian DeFi, nhưng lần này nó bắt đầu mất thị phần, tất cả đều thuộc về giao thức LRT. Đối với Lido, phản ứng đơn giản có thể là định vị chiến lược stETH từ tài sản LST sang LRT. Nhưng thực tế là Lido vẫn sẽ sử dụng stETH như một LST, nhưng sẽ nuôi dưỡng hệ sinh thái phục hồi của riêng mình trong khi vẫn giữ stETH. Để đạt được điều đó, Lido đang hỗ trợ Symbiotic và Mellow trở thành một phần của “Liên minh Lido” để cung cấp một sản phẩm đặt cọc lại theo mô-đun, không cần sự cho phép. Chiến lược bán hàng được tóm tắt như sau:

• Quý vị dự án có Token, đừng chờ đợi EigenLayer cho phép Token của quý vị vào danh sách cho phép, hãy đến Symbiotic và phát hành token LRT của quý vị mà không cần phải xin phép.
• Quý khách hàng thân mến, hãy không gửi wstETH của bạn đến đối thủ LRT nữa, hãy gửi nó cho Mellow để nhận được lợi tức tối ưu được điều chỉnh theo rủi ro.

7. Kết luận

Trong bối cảnh cạnh tranh ngày càng gay gắt trong lĩnh vực thế chấp lại, có một số điểm sau đây đáng để chúng ta suy nghĩ:

• Yêu cầu AVS tái thế chấp lại thực sự lớn đến đâu, chúng ta có thực sự cần nhiều người chơi tái thế chấp như vậy không? Đến ngày hôm nay, chỉ có EigenLayer có AVS thời gian thực. TVL là khoảng 5,33 triệu ETH, có khoảng 22,6 triệu ETH được tái thế chấp tại 13 AVS với tỷ lệ thế chấp khoảng 4,24 lần.
• Trào lưu chính trên nền tảng thế chấp lại là cố gắng tích hợp càng nhiều tài sản có thể để hỗ trợ thế chấp lại. Những người sau này như đối thủ cạnh tranh Karak, cố gắng phân biệt bản thân bằng cách sử dụng Tài sản thế chấp WBTC, stablecoin và tài sản Pendle PT. Symbiotic đi xa hơn, cho phép sử dụng bất kỳ Token ERC-20 nào, nhưng để quản lý tài sản cho bên thứ ba, tạo ra Mellow Vault. Mặc dù có những hạn chế nghiêm ngặt nhất, EigenLayer vẫn duy trì sự dẫn đầu vô cùng lớn về TVL. Ngoài ra, việc cho phép sử dụng tài sản không phải là ETH cho an ninh chuỗi liệu có phải là một quyết định khôn ngoan hay không vẫn chưa có kết luận.
• Điều này có nghĩa gì đối với giao thức LRT? Có thể chắc chắn rằng không có gì ngăn cản chúng tích hợp tương tự với Symbiotic, và thực tế, Renzo đã làm như vậy. Không chỉ Symbiotic được thiết kế để hỗ trợ tính năng phi phép tối đa, giao thức LRT cũng không có lý do để không trung thành với EigenLayer, và trước khi Mellow đạt được vị trí độc quyền trên thị trường thứ cấp, giao thức LRT hy vọng có thể giành được một phần thị phần trong hệ sinh thái tái thế chấp của Lido. Tuy nhiên, liệu có sự cạnh tranh quyết liệt? Như đã đề cập ở trên, mục tiêu của Lido là khẳng định vị trí chủ đạo của stETH, trong khi Symbiotic và Mellow đều là các dự án được hỗ trợ bởi con quỷ lớn về thanh khoản này. Mục tiêu này cơ bản xung đột với Symbiotic eETH, ezETH, swETH. Xem cách Lido cân nhắc lợi ích sẽ rất thú vị.
• Từ ​​quan điểm của người xây dựng, việc hướng dẫn an ninh kinh tế cho chuỗi của chính mình trở nên dễ dàng hơn. EigenLaye làm cho mọi thứ trở nên dễ dàng, nhưng kho bạc không cần phép của Mellow x Symbiotic tiến xa hơn, tạo điều kiện thuận lợi hơn. Những người tham gia chính như Ethena đã thông báo kế hoạch hỗ trợ sUSDe và ENA trong Symbiotic để đảm bảo an toàn cho chuỗi Ethena sắp phát hành của họ, thay vì kỳ vọng EigenLayer hoặc Karak sẽ liệt kê ENA vào danh sách cho phép thế chấp lại.
• Điều này có ý nghĩa gì đối với người sở hữu Lido DAO và token LDO? DAO thu 5% phí từ tất cả phần thưởng đặt cược stETH, phần thưởng này được phân phối giữa các nhà điều hành nút, DAO và quỹ bảo hiểm, vì vậy đặt cược thêm ETH trong Lido (thay vì giao thức LRT) cũng có nghĩa là thu nhập DAO cũng nhiều hơn. Tuy nhiên, Lido, dù là xây dựng hệ sinh thái đặt cược lại của chính mình hoặc token LDO, đều không có con đường tích luỹ giá trị rõ ràng, LDO vẫn chỉ là một mã thông báo quản trị.