Ngành công nghiệp khai thác bitcoin đang trải qua sự chuyển biến cơ bản nhất trong lịch sử của nó, và dấu hiệu rõ ràng nhất không phải là tỷ lệ băm hay các điều chỉnh khó khăn. Đó là bảng cân đối kế toán.
Báo cáo khai thác quý 1 năm 2026 của CoinShares, được công bố tuần này, tiết lộ rằng chi phí tiền mặt trung bình có trọng số để sản xuất một bitcoin trong số các thợ đào niêm yết công khai đã tăng lên khoảng 79,995 đô la vào quý 4 năm 2025.
Bitcoin đã giao dịch trong khoảng từ 68,000 đến 70,000 đô la, với một báo cáo của CoinDesk tuần trước ước tính thiệt hại là 19,000 đô la cho mỗi BTC được khai thác.
Những con số này không bền vững, và ngành công nghiệp biết điều đó. Phản ứng đã là một cuộc chuyển mình hoàn toàn hướng tới cơ sở hạ tầng trí tuệ nhân tạo đang định hình lại những gì mà các công ty này thực sự là.
Hơn 70 tỷ đô la trong các hợp đồng AI và điện toán hiệu suất cao đã được công bố trên toàn bộ lĩnh vực khai thác công khai, theo báo cáo của CoinShares. Thỏa thuận mở rộng của CoreWeave với Core Scientific một mình trị giá 10.2 tỷ đô la trong 12 năm. TeraWulf có 12.8 tỷ đô la doanh thu HPC đã ký hợp đồng. Hut 8 đã ký một hợp đồng cho thuê 7 tỷ đô la, 15 năm cho cơ sở hạ tầng AI tại khuôn viên River Bend của mình. Cipher Digital có một thỏa thuận trị giá nhiều tỷ đô la với Fluidstack được Google hỗ trợ.
Các thợ đào niêm yết có thể thu được tới 70% doanh thu từ AI vào cuối năm 2026, tăng từ khoảng 30% hiện tại. Doanh thu AI từ colocate của Core Scientific đã chiếm 39% tổng số của nó. TeraWulf đang ở mức 27%. IREN đang ở mức 9% và đang mở rộng nhanh chóng với tới 200 megawatt công suất GPU làm mát bằng chất lỏng đang được xây dựng.
Điều đó có nghĩa là những công ty khai thác này đang ngày càng trở thành các nhà vận hành trung tâm dữ liệu mà tình cờ vẫn khai thác bitcoin bên lề.
Kinh tế giải thích tại sao. Theo CoinShares, sự chênh lệch chi phí giữa cơ sở hạ tầng khai thác bitcoin khoảng 700,000 đến 1 triệu đô la mỗi megawatt và cơ sở hạ tầng AI từ 8 triệu đến 15 triệu đô la mỗi megawatt là rất lớn, nhưng AI cung cấp lợi nhuận cấu trúc cao hơn và ổn định hơn.
Giá băm, chỉ số xác định doanh thu của thợ đào trên mỗi đơn vị sức mạnh tính toán, đã chạm mức thấp nhất mọi thời đại sau lần giảm một nửa là khoảng 28 đến 30 đô la mỗi petahash mỗi ngày vào đầu tháng 3.
Tại những mức đó, các thợ đào sử dụng phần cứng thế hệ giữa cần truy cập vào điện năng dưới 0.05 đô la mỗi kilowatt-giờ để duy trì lợi nhuận tiền mặt. Trong khi đó, các hợp đồng cơ sở hạ tầng AI hứa hẹn biên lợi nhuận trên 85% với sự nhìn thấy doanh thu nhiều năm.
Cách thức tài chính hoạt động
Sự chuyển đổi đang được tài trợ theo hai cách, và cả hai đều có thể thấy trong dữ liệu, báo cáo đã giải thích.
Đầu tiên, nợ. Đòn bẩy tổng thể của ngành đã thay đổi cơ bản. IREN hiện mang 3.7 tỷ đô la trái phiếu chuyển đổi trên năm series. TeraWulf có tổng nợ là 5.7 tỷ đô la, được chia giữa trái phiếu chuyển đổi và trái phiếu bảo đảm cấp cao tại công ty con tính toán của mình.
Cipher Digital đã phát hành 1.7 tỷ đô la trái phiếu bảo đảm cấp cao vào tháng 11, khiến chi phí lãi hàng quý của nó tăng vọt từ 3.2 triệu đô la trong chín tháng đầu năm lên 33.4 triệu đô la chỉ trong quý 4. Đây không phải là các khoản nợ quy mô khai thác. Đây là những cược quy mô cơ sở hạ tầng rằng doanh thu AI sẽ xuất hiện đủ nhanh để phục vụ các nghĩa vụ.
Thứ hai, bán bitcoin. Các thợ đào niêm yết công khai đã giảm tổng cộng hơn 15,000 BTC từ mức đỉnh. Core Scientific đã bán khoảng 1,900 BTC trị giá 175 triệu đô la vào tháng 1 và đang có kế hoạch thanh lý gần như tất cả các khoản nắm giữ còn lại trong quý 1 năm 2026. Bitdeer đã giảm kho dự trữ của mình xuống còn 0 vào tháng 2. Riot Platforms đã bán 1,818 BTC trị giá 162 triệu đô la vào tháng 12.
Ngay cả Marathon, người nắm giữ công khai lớn nhất với 53,822 BTC, đã âm thầm mở rộng chính sách của mình trong hồ sơ 10-K tháng 3 để ủy quyền cho việc bán từ toàn bộ dự trữ bảng cân đối kế toán của mình, một phần được thúc đẩy bởi áp lực đối với cơ sở tín dụng được hỗ trợ bởi bitcoin trị giá 350 triệu đô la, nơi tỷ lệ vay so với giá trị đã tăng lên 87% khi giá giảm xuống gần 68,000 đô la.
Các thợ đào đang bán bitcoin để tài trợ cho việc xây dựng AI là những công ty mà các hoạt động khai thác của họ bảo mật mạng bitcoin. Điều đó tạo ra một sự căng thẳng ở trung tâm của sự chuyển đổi. Khi khai thác không có lợi nhuận và AI thì sinh lời, quyết định kinh tế hợp lý là phân bổ lại vốn khỏi khai thác. Nhưng nếu đủ nhiều thợ đào làm như vậy, ngân sách bảo mật của mạng sẽ thu hẹp.
Dữ liệu tỷ lệ băm đã phản ánh điều này. Mạng đã đạt đỉnh khoảng 1,160 exahashes mỗi giây vào đầu tháng 10 năm 2025 và đã giảm xuống khoảng 920 EH/s, với ba lần điều chỉnh khó khăn tiêu cực liên tiếp, lần đầu tiên có chuỗi như vậy kể từ tháng 7 năm 2022.
Thị trường định giá đã định giá sự phân tách này. Các thợ đào có các hợp đồng HPC bảo đảm hiện giao dịch ở mức 12.3 lần doanh thu của mười hai tháng tới. Các thợ đào thuần túy giao dịch ở mức 5.9 lần. Thị trường đang trả hơn gấp đôi cho sự tiếp xúc với AI, điều này củng cố động lực để chuyển hướng thêm.
Bức tranh địa lý cũng đang thay đổi song song với kinh tế. Hoa Kỳ, Trung Quốc và Nga hiện kiểm soát khoảng 68% tỷ lệ băm toàn cầu. Hoa Kỳ đã tăng khoảng 2 điểm phần trăm thị phần chỉ trong quý 4.
Nhưng các thị trường mới nổi đang gia nhập bức tranh. Paraguay và Ethiopia đã gia nhập top 10 quốc gia khai thác toàn cầu, được thúc đẩy bởi hoạt động 300 megawatt của HIVE tại Paraguay và cơ sở 40 megawatt của Bitdeer tại Ethiopia.
Dự báo và ước tính về tỷ lệ băm
CoinShares dự báo tỷ lệ băm mạng sẽ đạt 1.8 zetahashes vào cuối năm 2026 và 2 zetahashes vào cuối tháng 3 năm 2027, muộn hơn một tháng so với dự đoán trước đó.
Nhưng dự báo đó phụ thuộc vào việc bitcoin phục hồi lên 100,000 đô la vào cuối năm. Nếu giá duy trì dưới 80,000 đô la, CoinShares kỳ vọng giá băm sẽ tiếp tục giảm và tỷ lệ băm sẽ giảm thêm khi nhiều thợ đào rời bỏ.
Một động thái bền vững dưới 70,000 đô la có thể kích hoạt sự đầu hàng lớn hơn mà, một cách nghịch lý, có lợi cho những người sống sót thông qua việc giảm độ khó.
Phần cứng thế hệ tiếp theo cung cấp một cơ hội sống còn. Dòng sản phẩm S23 của Bitmain và SEALMINER A3 độc quyền của Bitdeer, cả hai đều hoạt động dưới 10 joules mỗi terahash, dự kiến sẽ được sản xuất đại trà trong nửa đầu năm 2026. Những máy này sẽ giảm khoảng một nửa chi phí năng lượng mỗi bitcoin so với các đội tàu thế hệ giữa hiện tại. Nhưng việc triển khai chúng đòi hỏi vốn mà nhiều thợ đào đang hướng tới AI thay thế.
Ngành công nghiệp khai thác bitcoin đã bước vào chu kỳ này như một nhóm các công ty bảo mật mạng và tích lũy bitcoin. Nó đang rời khỏi như một nhóm các công ty xây dựng các trung tâm dữ liệu AI và bán bitcoin để tài trợ cho chúng.
Liệu đó có phải là phản ứng tạm thời đối với kinh tế không thuận lợi hay là một sự chuyển đổi cấu trúc vĩnh viễn phụ thuộc vào một biến số: giá bitcoin. Nếu nó trở lại 100,000 đô la, biên lợi nhuận khai thác sẽ phục hồi và sự chuyển hướng AI sẽ chậm lại. Nếu nó giữ ở mức 70,000 đô la hoặc thấp hơn, sự chuyển đổi sẽ tăng tốc và lĩnh vực khai thác như đã tồn tại trong thập kỷ qua sẽ tiếp tục biến mất thành một thứ gì đó hoàn toàn khác.
