A S&P Global rebaixou a classificação da moeda estável USDT da Tether para a pontuação mais baixa, questionando a capacidade desse token de manter sua paridade com o dólar. A S&P Global observou que o Bitcoin representa 5,6% do total em circulação do USDT, superando a taxa de sobre-colateralização de 3,9%, e que a queda no preço do Bitcoin pode reduzir a cobertura das Garantias. A Tether classificou esse relatório como enganoso, afirmando que ele falhou em capturar a natureza, a escala e a importância macroeconômica das moedas nativas digitais.
S&P questiona: falta de reservas e auditoria do Bitcoin
(Fonte: S&P Global Ratings)
A classificação da S&P Global para o USDT foi rebaixada para o mínimo devido a problemas na estrutura de ativos de reserva. A S&P apontou que o Bitcoin representa 5,6% do total em circulação do USDT, uma proporção que pode não parecer alta, mas o problema reside na extrema volatilidade do Bitcoin. O relatório afirma: “O Bitcoin representa 5,6% do total em circulação do USDT, superando a taxa de sobre-colateralização de 3,9%, enquanto a taxa de colateralização de 103,9% corresponde a isso. Portanto, a queda no preço do Bitcoin ou a desvalorização de outros ativos de alto risco pode reduzir a taxa de cobertura da garantia.”
A chave dessa lógica está no efeito de amortecimento da sobre-colateralização. O USDT afirma que para cada 1 dólar em tokens, há 1,039 dólares em ativos de suporte, com uma parte sobre-colateralizada de apenas 3,9%. Se o preço do Bitcoin cair 50% (o que não é raro no mercado de criptomoedas), isso fará com que o valor total das garantias diminua cerca de 2,8% (5,6% × 50%). Essa perda praticamente esgotaria o buffer de segurança de 3,9%, colocando o USDT em risco de colateral insuficiente.
Além do Bitcoin, a S&P Global também apontou que ativos como ouro, empréstimos e obrigações corporativas têm alta volatilidade. A Tether detém 116 toneladas de reservas de ouro, embora o ouro seja geralmente considerado um ativo estável, seu preço ainda pode flutuar. Empréstimos e obrigações corporativas apresentam risco de default, que são categorias de ativos que os emissores tradicionais de moedas estáveis normalmente evitam.
A falta de relatórios suficientes de auditoria ou de prova de reservas também é considerada uma das principais razões para a baixa classificação de estabilidade. A Tether tem sido criticada há muito tempo pela falta de transparência nas auditorias. Embora a empresa publique regularmente relatórios de prova de reservas, esses relatórios são frequentemente emitidos por empresas de contabilidade como uma confirmação (Attestation) em vez de uma auditoria completa (Audit). A confirmação apenas verifica o saldo de ativos em um determinado momento, enquanto a auditoria exige a verificação do controle interno, políticas contábeis e registros de transações, sendo a confiabilidade significativamente maior.
A S&P afirmou que a Tether tem sede em El Salvador e está sob a supervisão da Comissão Nacional de Ativos Digitais (CNAD), que possui requisitos mais flexíveis para os ativos de reserva das moedas estáveis. O ambiente regulatório em El Salvador é muito menos rigoroso do que nos Estados Unidos ou na União Europeia, o que permite à Tether adotar uma estratégia de alocação de ativos mais agressiva, mas também aumenta as questões sobre a arbitragem regulatória.
Quatro razões para a Standard & Poor's ter rebaixado a classificação do USDT
Proporção de ativos de alto risco: Bitcoin representa 5.6%, enquanto ativos voláteis como ouro, empréstimos e títulos corporativos têm uma proporção mais alta.
Buffer de segurança insuficiente: a taxa de sobre-colateralização é de apenas 3,9%, incapaz de resistir a flutuações extremas do mercado.
Baixa transparência de auditoria: Falta de relatórios de auditoria completos, apenas um relatório de confirmação.
Ambiente regulatório flexível: El Salvador CNAD tem requisitos de reservas mais flexíveis
Tether contra-ataca: 112 bilhões de dólares superam a maioria dos países
A Tether classificou o relatório da S&P como um relatório “enganoso” em uma declaração, afirmando que “se opõe fortemente às descrições apresentadas no relatório” e que o relatório “não conseguiu capturar a natureza, a escala e a importância macroeconômica das moedas nativas digitais, e ignorou claramente os dados que demonstram a resiliência, a transparência e a utilidade global do USDT.”
O CEO da Tether, Paolo Ardoino, também questionou a nova classificação e a utilidade das agências de classificação financeira. “Os modelos de classificação clássicos, estabelecidos por instituições financeiras tradicionais, historicamente levaram investidores privados e institucionais a investir sua riqueza em empresas que, apesar de receberem classificações de grau de investimento, acabaram falindo”, disse Ardoino. Isso é uma alusão à crise financeira de 2008, quando agências de classificação como a S&P deram altas classificações a títulos de hipoteca subprime, mas esses produtos acabaram provocando a crise financeira global.
A defesa mais convincente de Ardoino é a escala dos títulos públicos americanos detidos pela Tether. Segundo Ardoino, a Tether é o 17º maior detentor de títulos públicos americanos do mundo, possuindo mais de 112 bilhões de dólares em títulos de dívida do governo americano de curto prazo, superando a maioria dos países, incluindo a Coreia do Sul, Arábia Saudita e Alemanha. Este número é extremamente impressionante, pois mostra que a Tether está quase no nível de um país soberano no mercado de títulos americanos.
Apesar da classificação ser baixa, a S&P na verdade reconhece que 75% do suporte financeiro do USDT vem de títulos do governo dos EUA e outras ferramentas financeiras de “baixo risco” de curto prazo. Isso significa que as principais reservas do USDT são seguras, mas a questão reside na alocação dos restantes 25% dos ativos e na transparência geral. Se a Tether conseguir fornecer um relatório de auditoria completo e reduzir a proporção de ativos de alto risco, a classificação pode melhorar.
A empresa também acumulou 116 toneladas de reservas de ouro, suficientes para rivalizar com as reservas de países e bancos centrais. A acumulação de ouro, títulos do governo dos EUA e a capacidade de emitir e trocar dólares digitais pela Tether levaram alguns analistas a afirmar que a operação da Tether agora se assemelha à de um banco central. Embora essa analogia seja exagerada, não é totalmente sem fundamento. O volume circulante de USDT emitido pela Tether ultrapassa 130 bilhões de dólares, o que equivale à oferta monetária de alguns países de pequeno e médio porte.
Impacto e Controvérsia do Rating S&P no Mercado
O momento da reavaliação da S&P merece atenção. Este relatório foi divulgado em um ano marcante para as moedas estáveis. Anteriormente, os EUA aprovaram regulamentações relacionadas, e o governo Trump considerou as moedas estáveis como uma forma de manter a hegemonia do dólar, com o valor de mercado das moedas estáveis ultrapassando 300 bilhões de dólares. Nesse contexto geral positivo, a classificação negativa da S&P para o USDT se destaca de forma notável.
Do ponto de vista da reação do mercado, o preço do USDT não se descolou devido à reavaliação da classificação. Isso mostra que a confiança do mercado na Tether não foi abalada temporariamente, possivelmente porque: (1) os investidores já se acostumaram a questionar a Tether, relatórios semelhantes apareceram várias vezes nos últimos anos, mas o USDT nunca realmente colapsou; (2) o efeito de rede do USDT no mercado de criptomoedas é extremamente forte, a maioria das exchanges e protocolos DeFi depende profundamente do USDT, sendo difícil de substituir a curto prazo; (3) a rápida resposta da Tether e os dados de posse de dívida pública americana forneceram um certo suporte de confiança.
No entanto, a longo prazo, as dúvidas da S&P podem acelerar a perda de participação de mercado do USDT. As entidades reguladoras, ao avaliaren a conformidade das moedas estáveis, podem se basear nas classificações de instituições de renome como a S&P. Investidores institucionais ao escolherem a alocação de moedas estáveis, também tendem a preferir produtos com classificações mais altas. Concorrentes como USDC e PYUSD, se conseguirem obter classificações mais altas, podem minar a participação de mercado do USDT.
Do ponto de vista dos investidores, as classificações da S&P fornecem um aviso importante sobre riscos. Embora o USDT esteja funcionando normalmente no momento, sua estrutura de reservas realmente apresenta riscos. Em condições de mercado extremas (como uma queda de 70% no Bitcoin e uma queda de 30% no ouro ocorrendo ao mesmo tempo), o USDT pode enfrentar uma situação de falta de Garantia. Para grandes detentores, diversificar a alocação de moeda estável e não concentrar todos os fundos no USDT é uma estratégia mais prudente.
Tendência de centralização do Tether
(Fonte: Paolo Ardoino)
O comportamento da Tether está cada vez mais parecido com o de um banco central. A posse de 112 bilhões de dólares em títulos do governo dos EUA torna-a um participante importante no mercado de títulos dos EUA, e suas atividades de compra e venda podem influenciar os preços dos títulos. A acumulação de 116 toneladas de reservas de ouro faz com que sua posse de ouro supere a de muitos bancos centrais. Essa estratégia de alocação de ativos já ultrapassou o papel tradicional dos emissores de moeda estável.
Os emissores tradicionais de moedas estáveis, como a Circle (USDC), mantêm principalmente dinheiro e títulos do governo dos EUA de curto prazo, com uma alocação de ativos extremamente conservadora. Além disso, a Circle já fez um IPO no mercado acionário dos EUA, entrando no sistema regulatório dos EUA, o que impulsiona o capital tradicional a investir nas ações da CRCL. Em comparação, o portfólio da Tether inclui ativos diversificados, como Bitcoin, ouro, empréstimos corporativos e títulos corporativos. Essa estratégia permite que a Tether obtenha retornos de investimento mais altos (segundo relatos, o lucro da Tether em 2024 ultrapassa 5 bilhões de dólares), mas também assume riscos mais elevados.
Esta tendência de centralização bancária suscita preocupações regulatórias. Se a Tether operar realmente como um banco central, deveria estar sujeita à mesma regulamentação que os bancos? Deveria ser exigido que mantivesse uma reserva de capital mínima, aceitasse auditorias regulatórias periódicas e implementasse um seguro de depósitos? Estas questões ainda não têm respostas claras na legislação regulatória das moedas estáveis.
